Часть 1

1. Способы инвестиций в недвижимость

Термин “недвижимость” появился в российском законодательстве со времен Петра I. Однако, в ныне действующих законодательных актах еще не проведено четкое разграничение между движимым и недвижимым имуществом.

К недвижимым   вещам   (недвижимое   имущество,  недвижимость) относятся земельные участки,  участки  недр,  обособленные  водные   объекты  и  все,  что  прочно  связано  с  землей,  т.е.  объекты, перемещение  которых  без  несоразмерного  ущерба  их   назначению   невозможно,  в  том  числе леса,  многолетние насаждения,  здания, сооружения. Законом к  недвижимым  вещам  может  быть  отнесено   и   иное   имущество (ст. 130 ГК РФ).К недвижимым вещам относятся также подлежащие государственной регистрации воздушные и морские суда, суда внутреннего плавания, космические объекты. Законом к недвижимым вещам может быть отнесено и иное имущество. Так, например, предприятие в целом как имущественный комплекс также признается недвижимостью (ст. 132 ГК РФ).[1]

В соответствии с частью первой Гражданского кодекса РФ предприятие рассматривается не как субъект, а непосредственно как об”ект гражданских прав.

В рыночной экономике широко распространены операции с инвестированием в недвижимость.  Оценка недвижимости необходима для осуществления  следующих  операций:

·        при продаже или сдаче в аренду;

·        при акционировании предприятия и перераспределении имущественных прав;

·        при привлечении новых пайщиков и эмиссии акций;

·        при налогообложении си страховании имущества;

·        при кредитовании под залог недвижимости;

·        при исполнении прав наследования;

·        для исполнения судебного приговора.

рынок недвижимости, являясь частью инвестиционного рынка, имеет уникальные особенности. Он представляет собой сферу вложения капитала в объекты недвижимости и систему экономических отношений, которые возникают при расширенном производстве. Эти отношения появляются между строителями и инвесторами при купле – продаже недвижимости, ипотеке, аренде и т. д.

Российский рынок недвижимости находится в стадии становления и постепенного развития. Однако важным условием становления и развития рынка недвижимости является привлечение инвестиций – как иностранных, так и стороны российских партнёров

Инвестиции – это долгосрочное вложение капитала для будущего повышения благосостояния инвестора. При этом подразумевается, что основной целью инвестиции является достижение результата (повышения благосостояния), выраженного в денежной форме.

   Другими словами, степень эффективности инвестиций определяется путём сопоставления выраженных в виде денежных потоков ресурсов и результатов их использования.

Инвестиции – это долгосрочное вложение капитала для будущего повышения благосостояния инвестора. При этом подразумевается, что основной целью инвестиции является достижение результата (повышения благосостояния), выраженного в денежной форме.

Безрисковыми считаются инвестиции, получение возврата по которым в высшей степени определенно. Абсолютно безрисковых инвестиций быть в принципе не может. Поэтому в классической постановке к безрисковым относят инвестиции, возврат которых гарантирует либо государство, которое может просто включить печатный станок и расплатиться с инвесторами, либо в высшей степени надёжный банк (для иллюстрации, как правило, обычно делаются ссылки на швейцарский банк).

На зарубежных рынках недвижимости к безрисковым относят инвестиции в долгосрочные государственные ценные бумаги как способинвестиций в недвижимость и, как правило, облигации или казначейские обязательства. Соответственно, в качестве без рисковой при анализе инвестиций в недвижимость принимают текущую ставку по долгосрочным государственным обязательствам или аналогичным ценным бумагам.

На российском рынке найти надёжную государственную ценную бумагу достаточно сложно, что обусловлено общей ситуацией с платёжеспособностью российского правительства. В качестве ориентира, вероятно, можно принять ставку по облигациям валютного займа («евробондам»), номинируя временные предпочтения инвесторов в валютном исчислении. Существует практика, когда в качестве безрисковой принимают ставкой по валютным депозитам Сбербанка, имеющего среди населения более высокий кредит доверия.

На рынке недвижимости, вследствие его не совершенности и небольшого числа рыночных сделок, доходность определяется не на основании простой статистической обработки цен продаж и арендных стоимостей, а на основании оценок, выполняемых профессиональными оценщиками. Такие оценки, в свою очередь, включают элементы субъективизма, и даже могут быть ошибочными.

Риски, связанные с инвестициями в недвижимость. Кроме общих рыночных рисков, инвестициям в недвижимость присущи специфические риски, обусловленные её уникальными свойствами данного инвестиционного актива. Перечень основных рисков данного типа имеет следующий вид:[2]

- риск управления недвижимостью;

- риск низкой ликвидности;

- секторный риск;

- региональный риск;

- риск износа;

- экологический риск;

- риск инфляции;

- законодательный риск;

- налоговый риск;

- планировочный риск;

- юридический риск.

Это показывает всю уникальность недвижимости, как инвестиционного актива.

В течение последних 5-6 лет в крупных городах России появились объекты коммерческой недвижимости, которые по общепринятой

 международной классификации можно отнести к категории первоклассной  инвестиционной недвижимости. В первую очередь это крупные торговые и офисные здания, имеющие, как правило, современную систему менеджмента, высокий уровень сервиса и надежных арендаторов.

Другими словами, степень эффективности инвестиций определяется путём сопоставления выраженных в виде денежных потоков ресурсов и результатов их использования.

2. Анализ инвестиций в недвижимость

   Успех бизнеса в условиях рыночной экономики во многом предопределяется качеством информации, на основе которой принимаются ответственные финансовые решения. Именно поэтому сбор и аналитическая обработка информации, в том числе рыночной, сегодня являются как предметом отдельного изучения с научно-методологической точки зрения, так и предметом самостоятельного бизнеса.

   Наиболее показательной иллюстрацией вышесказанного является пример информационного обеспечения ведения бизнеса на фондовом рынке. Созданы и продолжают совершенствоваться научные теории и школы, неоднократно отмеченные Нобелевскими премиями, написано множество трудов по техническому и фундаментальному анализу, которые стали настольными книгами специалистов фондового рынка. Принятая во всем мире практика глубокого тестирования знаний аналитиков для их допуска к работе с информацией рынка ценных бумаг считается нормальным явлением. И это притом, что на фондовом рынке, по сравнению с другими рынками, в наиболее явном виде должны идентифицироваться закономерности совершенного рынка в части информированности участников.[3]

Рынок недвижимости, в отличие от фондового, более чем далек от совершенного по многим позициям, что и определяет особенности его исследования. С одной стороны, аналитики сталкиваются с трудностями, а порой и невозможностью корректной и однозначной формализации экономических взаимосвязей на рынке недвижимости. С другой стороны, очевидна бесперспективность переноса на рынок недвижимости в чистом виде технологий анализа, применяемых на других рынках, так как эти технологии адаптированы для применения в другой рыночной среде. В силу вышесказанного, качественная аналитическая работа на рынке недвижимости представляется в высшей степени сложным предметом, требующим от аналитика, помимо глубоких теоретических знаний экономики недвижимости, постоянной практики и творческого поиска в исследованиях, формирующих профессиональную интуицию.

 Изучая почти вековую историю функционирования рынков недвижимости в развитых странах мира, можно придти к выводу о том, что недостаточное внимание, уделяемое качеству аналитической работы, является одной из главных причин большинства крупных кризисов на рынках недвижимости. Характерным примером является кризис на рынке недвижимости США в конце 80-х и начале 90-х годов. Как отмечают специалисты, чрезмерное и беспорядочное инвестирование в новое строительство привело к перенасыщению рынка и, соответственно, невостребованности рынком большого количества проектов, под которые были выданы кредиты. В основе сложившейся ситуации лежали нереальные рыночные ожидания, происходящие из неправильной структуры стимулов при анализе, слабой методологии анализа и неполного объёма данных, характеризующих текущие условия. Структура стимулов, которыми руководствовались девелоперы, оценщики и кредитные организации была деформирована заинтересованностью одних получить кредиты, других - обосновать получение кредита, а третьих - разместить свои средства. При этом все стороны решали свои задачи за счет неоправданно оптимистических ожиданий.

Использование слабой методологии анализа, выражающейся в неадекватных допущениях и процедурах, во взаимодействии с недостаточно качественными данными местных рынков, как правило, имело результатом появление необоснованных рыночных исследований и, соответственно, базирующихся на них инвестиционных решениях. В результате кризиса у кредитных организаций сформировался устойчивый синдром недоверия вообще к любым проектам девелопмента и рыночным исследованиям в частности. А это, в свою очередь, привело к пониманию того, что аналитики рынка недвижимости в своей работе должны руководствоваться некоторыми общими принципами, необходимыми (но не достаточными !) для получения точных выводов и результатов. С другой стороны, сформировалась актуальная потребность в понятных и легко идентифицируемых критериях, определяющих соответствие рыночных исследований категории обоснованности.

 Рассматривая перспективы развития рынка недвижимости в России, можно предположить, что отсутствие потенциальных кризисов является излишне оптимистическим сценарием. Однако последствия таких кризисов могут быть менее существенными, если уже сегодня, на стадии активного развития рынка сформулировать и внедрить в повседневную практику некоторые общие принципы и требования к аналитическим исследованиям, на основе которых будут приниматься инвестиционные решения.[4]

Не  только угроза кризисов, но и текущие повседневные проблемы - возрастающая конкуренция, снижение возможностей для получения краткосрочных сверхприбылей, начало реализации долгосрочных и капиталоемких проектов девелопмента коммерческой недвижимости, приход на рынок зарубежных инвесторов с высокими требованиями к обоснованию решений и т.п. - объективно свидетельствуют о том, что значимость качественного анализа на рынках недвижимости России будет в ближайшее время приобретать все больший вес.

Следует заметить, что понятие «анализ рынка недвижимости» в его повседневном использовании,  является достаточно общим и объединяет в себе, по крайней мере две процедуры:[5]

·        Мониторинговое исследование рынка недвижимости для целей выявления общих и частных тенденций;

·        Исследование рынка недвижимости и его окружения для целей обоснования конкретного инвестиционного решения.

   Можно долго дискутировать по поводу того, что первично, а что вторично, и где заканчивается одна процедура и начинается другая. На мой взгляд, это два самодостаточных типа исследования, имеющие много общих позиций.

Но все же, при построении плана настоящей работы буду исходить из того, что мониторинг должен отслеживать в основном те параметры, которые необходимы при обосновании принятия конкретных инвестиционных решений. Поэтому в первой части работы обсуждаются основные принципы состоятельного анализа рынка недвижимости для целей обоснования инвестиционных решений, во второй части рассматриваются принципиальные подходы к адекватному мониторингу рынка недвижимости.

 При этом процедуру сопоставления в общеэкономической практике принято называть анализом инвестиции или анализом эффективности инвестиции.

  Как правило, в процессе анализа инвестиции решаются следующие задачи :

-       выявление экономической целесообразности инвестиции, т.е. выявление абсолютного превышения результатов над вложенными ресурсами ;

-       выявление наиболее эффективной инвестиции среди альтернативных ;

-       выявление наиболее эффективного портфеля инвестиции.

В абсолютном большинстве случаев целью анализа инвестиций является обоснование инвестиционного решения, которое должен принять инвестор.

3.Финансирование инвестиций в недвижимость

Финансирование рынков недвижимости, как правило, содержит информацию об арендных ставках и показателях доходности (yields). Для сравнимости данных информация относится только к первоклассным объектам. Считается, что такие объекты отвечают самым высоким требованиям по расположению, оборудованию, коммуникационному обеспечению, планировочным решениям и т.п., а ставки аренды определяются в одинаковых стандартах измерения и распределения затрат между собственником и арендатором на обслуживание, ремонты, страховку и т.д.[6]

Информация о ставках аренды считается доступной. Для её унификации требуется лишь проверка упомянутой адекватности. Информация же о показателях доходности более сложна для подготовки. Так как сделок купли-продажи не так много, то учитывают ранее совершенные сделки, интегрируют данные по различным объектам, учитывают разрывы во времени, инфляцию и другие процессы. Показатели доходности несут в себе также информацию о региональных рисках, и здесь преобладает экспертное начало. Поэтому статистика является одной из специализаций на рынках недвижимости.

   Активизация бизнеса и инвестиций в регионе обязательно сопровождается активизацией на офисном рынке, повышением спроса, заполняемости и арендных ставок. При этом стимулируется новое строительство и модернизация офисов, вслед за ними – сервисных служб, торговых комплексов, центров досуга и т.д. Такие процессы сегодня характерны для крупнейших центров бизнеса: традиционных финансовых столиц Америки и Старого Света, бурно растущих столиц Юго-Восточной Азии, Китая и Индии. Анализ статистики арендного бизнеса указывает на ряд интересных явлений. Так, например:

- данные о ставках аренды существенно более динамичны, чем данные о показателях доходности; динамика ставок аренды характеризуется определенной колебательностью, отражая (хотя и со сдвигами) общие процессы подъемов и спадов; изменения показателей офисной и торговой недвижимости могут не совпадать по времени и величине; улучшения рыночной ситуации находят свое отражение в росте ставок арендной платы и, реже, в снижении показателей доходности (в силу их заметно меньшей динамичности); асимметричная картина имеет место и при ухудшениях рыночной ситуации;

- значения показателей доходности тем лучше (ниже), чем надежнее и стабильнее региональная экономика и социальная обстановка. Лидерами стабильного арендного бизнеса являются Лондон, Париж и Франкфурт, где область изменения показателей доходности находится в области 5-6%;

- изменения показателей для восточноевропейских столиц менее динамичны; это может объясняться как меньшими объёмами рынков, меньшим количеством сделок, так и, по-видимому, меньшим интересом западных экспертов и деловых кругов к этим рынкам; показатели доходности для восточноевропейских столиц устойчиво – в 2-3 раза превышают аналогичные значения для западных столиц. А в период после августовского 1998 года кризиса показатели доходности по Санкт-Петербургу были хуже в 4 и более раз. И это происходило не только из-за реального падения стоимости недвижимости, но, скорее, как следствие экспертной оценки состояния нестабильности и возрастания рисков бизнеса в данном регионе;

   Дополнительную аналитическую информацию предлагается получать с помощью расчетного показателя удельной капитализированной стоимости (УКС) – как оценки стоимости некоторой усреднённой единицы коммерческой площади арендуемого объекта.

   Подобная оценка одновременно с оперативной реакцией на колебания арендных ставок несёт в себе экспертные мнения об успешности и рисках бизнеса.

 Исходную информацию - арендную статистику для городов Европы - можно найти в западных изданиях (например, в ежемесячнике «EuroProperty»). В качестве объектов-представителей выберем : Франкфурт, Лондон и Париж – центры наиболее стабильного бизнеса, Санкт-Петербург, Прагу и Варшаву – центры переходной экономики с наиболее рискованными (в Европе) показателями арендного бизнеса.

    Арендный офисный бизнес.

  Период наблюдения 01.02-08.00 для западных столиц показал в целом прогресс арендного офисного бизнеса. Отметим абсолютную стабильность показателя доходности для Лондона (5.00-5.50%) и улучшение показателей доходности для Франкфурта (с 5.75 до 4.90-5.50%) и Парижа (с 6.25-6.75 до 5.50-6.00%). Для восточноевропейских столиц этот же период характерен ухудшением показателей. Анализ расчётных данных УКС позволил, кроме того, привести в соответствие внешнее расхождение логики арендных ставок (их превышение в Санкт-Петербурге и Варшаве до середины 1999 года над ставками в Париже и Франкфурте). Как результат, низкие показатели УКС при высоких ставках аренды не позволяет пока с оптимизмом ожидать роста инвестиций.[7]

 Арендный торговый бизнес.

   Период наблюдения 05.02-08.00 для западных столиц характерен общим ухудшением показателей (что наглядно прослеживается с помощью УКС). Это говорит о том, что могут существовать достаточно длительные периоды рыночной активности, по прошествии которых реализация приобретенных торговых площадей вообще не принесет реального дохода.

   Для восточноевропейских столиц период наблюдения 05.02-08.00 связан с прохождением периода длительной стагнации и, возможно, началом выхода из него (отмечено улучшение динамики показателей, хотя разрыв показателей УКС в сравнении с западными столицами представляется гигантским – почти на порядок). Поэтому пока следует ограничиться утверждением, что могут существовать достаточно длительные периоды на рынках торговых помещений, когда инвестиции в приобретение торговой недвижимости в восточноевропейских столицах могут принести заметный положительный эффект, в том числе, в периоды спадов на западных рынках. Это может послужить хорошим аргументом при поисках путей для «межрегиональной»  диверсификации портфеля недвижимости.

Часть 2. Задача

Определить экономическую эффективность по предлагаемому инвестиционному проекту обновления оборудования с использованием метода дисконтирования денежных потоков, путем расчета следующих показателей:

1.     NPV (ЧДД)-чистый дисконтированный доход;

2.     PI – индекс рентабельности;

3.     IRR (ВНД) – внутренняя норма доходности;

4.     РР (Т) – срок окупаемости

Ставка дисконтирования равна 22%

1) PVА1=900/(1+0,22)=738

PVА2=800/(1+0,22)*(1+0,22)=537

PVА3=700/(1+0,22) *(1+0,22) *(1+0,22)=385

PVА4=500/(1+0,22) *(1+0,22) *(1+0,22) *(1+0,22)=226

PVА5=550/(1+0,22) *(1+0,22) *(1+0,22) *(1+0,22) *(1+0,22)=203

PVА=738+537+385+226+203=2089

Тогда NPV – чистая текущая стоимость доходов равна:

NPV=-1500+2089=589 (тыс.руб.)

Таким образом, NPV>0, следовательно, фирма получает дополнительную рыночную стоимость

2) PI=NPV/СО

Где СО – первоначальные затраты

PI=2089/1500=1,4

3) IRR (ВНД)

Под внутренней нормой доходности (другие названия – ВНД, внутренняя норма рентабельности, IRR (Internal Rate of Return)) понимают такое значение ставки дисконта при котором величина NPV равна нулю:

IRR = i, при котором NPV = f(i) = 0

В нашем случае при i=41% NPV =  0

Тогда IRR = 41%

4)     РР (Т)

РР (Т) с использованием дисконтированных денежных потоков:

Таким образом, видно, что период окупаемости равен 2,6 года.

РР (Т) с использованием недисконтированных денежных потоков:

Если ежегодное движение денежных средств постоянно и поступления исчисляются равными суммами, то

где К_инв- первоначальный инвестированный капитал, ден. ед.;

П – денежные поступления от инвестиций, ден. ед./ год.

РР=1500/2089=0,7 (месяцев)

Таким образом, по результатам расчетов показателей можно говорить об эффективности по предлагаемому инвестиционному проекту. Значит, реализация проекта целесообразна.