где Д – величина долга;

      R₁ – реальная ставка процента [15, 366].

Как видно из формулы (1), при долговом финансировании первичного дефицита увеличивается и основная сумма долга, и коэффициент его обслуживания. Механизм самовоспроизводства государственного долга, следовательно, имеет вид:

рост первичного государственного долга → рост государственных займов → рост общей величины государственного долга → рост выплат по обслуживанию государственного долга → рост общей величины государственного долга → рост новых государственных займов → рост общей величины государственного долга → рост выплат по обслуживанию государственного долга → и т.д.                                                                                 (4)

Следует отметить, что дефицит государственного бюджета не всегда покрывается только за счет увеличения абсолютного размера государственного долга. Существует три основных способа финансирования дефицита бюджета в экономике рыночного типа: монетизация дефицита, внешнее и внутреннее долговое финансирование. Кроме того, мировая практика регулирования бюджетного дефицита в качестве одного из методов решения данной проблемы предлагает увеличение доходной или снижение расходной частей бюджета.

Однако в настоящее время для России неприемлемо сокращение государственных расходов. Расходы федерального бюджета имеют предельно допустимый уровень. Сокращение государственных расходов не может не сказаться на уровне потребления и жизни населения, благосостоянии граждан, материальной и социальной сфере. По оценкам зарубежных специалистов в 1999 г. Россия находилась на 84 месте по уровню ВВП на душу населения [19, 61].

Рост государственных доходов в значительной мере в ближайшее время невозможно обеспечить в связи с изношенностью основных фондов предприятий и в силу таких причин, как утечка капитала за рубеж и низкая собираемость налогов.

Монетизация дефицита (внутреннее банковское финансирование) дает возможность государству получать сеньораж - доход от печатания денег. Сеньораж является следствием превышения темпа роста денежной массы над темпом роста реального ВВП, что приводит к повышению среднего уровня цен. В результате часть доходов всех экономических агентов перераспределяется в пользу государства через возросшие цены.

Вместе с тем в условиях повышения уровня инфляции возникает так называемый «эффект Танзи – Оливера» - сознательное затягивание налогоплательщиками сроков внесения налоговых отчислений в государственный бюджет. Нарастание инфляционного напряжения создает экономические стимулы для «откладывания» уплаты налогов, так как происходит обесценение денег, в результате которого выигрывает налогоплательщик. В итоге дефицит государственного бюджета и общая неустойчивость финансовой системы могут возрасти.

Монетизация дефицита государственного бюджета может не сопровождаться непосредственно эмиссией наличности, а осуществляется в других формах - например, в виде расширения кредитов Центрального Банка государственным предприятиям по льготным ставкам или в форме отсроченных платежей.

Отсроченные платежи - это способ финансирования бюджетного дефицита, при котором правительство покупает товары и услуги, не оплачивая их в срок. Если закупки осуществляются в частном секторе, то производители заранее увеличивают цены, чтобы застраховаться от возможных неплатежей. Это приводит к повышению общего уровня цен и уровня инфляции.

Монетизация дефицита государственного бюджета обычно используется в тех случаях, когда имеется значительный внешний долг, и это исключает льготное финансирование из иностранных источников, а возможности внутреннего долгового финансирования также практически исчерпаны, что часто является главной причиной высоких внутренних процентных ставок. Этот способ финансирования целесообразен, если официальные валютные резервы Центрального банка истощены, в силу чего урегулирование платежного баланса остается первостепенной задачей.

При непосредственном финансировании Центральным банком дефицита госбюджета происходит рост предложения денег, и на руках у населения накапливается избыток наличных средств. Он неизбежно порождает увеличение спроса на отечественные и импортные товары и различные финансовые активы, что приводит к росту цен и создает давление на платежный баланс. Курс национальной валюты при этом снижается.

Монетизация дефицита государственного бюджета вызывает тем меньшее повышение уровня внутренней инфляции, чем более открытой является экономика и чем больше валютных резервов Центральный банк может истратить на поддержку относительно фиксированного обменного курса национальной валюты и восстановление равновесия платежного баланса.

Использование внешнего долгового финансирования бюджетного дефицита оказывается относительно эффективным, когда уровень внутренних процентных ставок превышает среднемировой и имеется возможность относительно стабилизировать валютный курс. Внутренние ставки процента поднимаются особенно значительно в том случае, когда стимулирующая фискальная политика правительства сопровождается ограничением предложения денег Центральным банком в целях снижения уровня инфляции. В этих условиях зарубежный спрос на ценные бумаги данной страны увеличивается, что вызывает приток капитала.

Возросший зарубежный спрос на отечественные ценные бумаги сопровождается повышением общемирового спроса на национальную валюту, необходимую для их приобретения. В результате обменный курс национальной валюты проявляет тенденцию к повышению, что способствует снижению экспорта и увеличению импорта.

Если не удается поддержать валютный курс относительно стабильным, то сокращение чистого экспорта оказывает сдерживающее воздействие на национальную экономику: в экспортных и импортозамещающих отраслях снижаются занятость и выпуск, возрастает уровень безработицы. Поэтому первоначальное стимулирующее воздействие бюджетного дефицита может быть ослаблено не только за счет «эффекта вытеснения» (подробнее см. рисунок 1 в пункте 2.4), но и за счет отрицательного «эффекта чистого экспорта», ухудшающего состояние платежного баланса страны по счету текущих операций. Но одновременно с этим приток капитала увеличивает внутренние ресурсы и способствует относительному снижению внутренних процентных ставок. В итоге масштабы «эффекта вытеснения» относительно сокращаются, но внешняя задолженность увеличивается.

Внешнее финансирование бюджетного дефицита оказывается менее инфляционным, чем его монетизация, так как предложение товаров на внутреннем рынке увеличивается в той мере, в какой внешние займы способствуют расширению импорта. При этом, чем более открытой является переходная экономика и чем более жестким - ее валютный курс, тем в меньшей степени внешнее долговое финансирование окажется инфляционным, но тем сильнее будет его воздействие на платежный баланс.

Если правительство выпускает в целях финансирования облигации внутренних государственных займов, то спрос на кредитные ресурсы возрастает, что при стабильной денежной массе приводит к увеличению средних рыночных ставок процента. При этом их рост может быть достаточно большим для того, чтобы отвлечь банковские кредиты из частного сектора. В результате частные внутренние инвестиции, чистый экспорт и частично потребительские расходы - снижаются, вызывая «эффект вытеснения».

Если же внутренний рынок капиталов слабо развит, процентные ставки относительно фиксированы и возможности размещения облигаций среди населения ограничены, то растущий частный сектор внутри страны обычно предъявляет повышенный спрос на иностранные активы, что неизбежно нарушает равновесие платежного баланса по капитальному счету. Более того, если правительство намерено финансировать значительную часть своего бюджетного дефицита через продажу облигаций, то оно не может одновременно проводить жесткую финансовую политику, удерживая ставку процента ниже ожидаемого уровня инфляции. Облигации будут пользоваться спросом только при достаточно привлекательном уровне доходности.

Внутреннее долговое финансирование бюджетного дефицита нередко рассматривается как антиинфляционная альтернатива монетизации. Однако этот способ финансирования не устраняет угрозы роста инфляции, а только откладывает этот рост. При высоком уровне процентных ставок и значительных размерах дефицита государственного бюджета со временем неизбежно происходит резкое увеличение доли государственного внутреннего долга в ВВП, особенно при низких темпах экономического роста.

Влияние различных методов финансирования бюджетного дефицита на экономику схематически отражает таблица 1.1 [30, 222].

Среди других способов сокращения бюджетного дефицита следует упомянуть, что в мировой практике широко используется привлечение в страну иностранного капитала в виде инвестиций. С его помощью решается сразу не- сколько  задач  экономического  характера:  сокращаются  бюджетные расходы,

Таблица 1.1.

Влияние различных методов финансирования

бюджетного дефицита на экономику.

предназначенные на финансирование капитальных вложений, расширяется база для производства товаров и услуг, появляются новые налогоплательщики, улучшается состояние платежного баланса.

В СССР бюджет сводился с дефицитом с 1985 г. В 1987 г. он составил 8,4%, а начиная с 1988 г. - представлял собой двузначную цифру. В 1991 г. ситуация с бюджетом вышла из-под контроля, что отражает таблица 1.2 [30, 224].

Таблица 1.2.

Дефицит бюджета в СССР (% к ВВП).

Основными причинами резкого скачка бюджетного дефицита в конце 80-х – начале 90-х годов в экономике России явились:

-         низкая эффективность общественного производства, усугубляемая малой результативностью внешнеэкономических связей;

-         нерациональная структура бюджетных расходов (крупные государственные инвестиции и военные расходы, кредиты развивающимся странам) [67, 295].

Таблица 1.3 содержит данные о размерах дефицита федерального бюджета России и источниках его покрытия в 1993-1996 гг. [34, 171].

Таблица 1.3.

Источники покрытия дефицита федерального бюджета России.

Как следует из представленных в таблице 1.3 данных, за анализируемый период дефицит бюджета возрос в 5,31 раза. При этом в течение 1993-1994 гг. источниками финансирования дефицита бюджета в основном служили кредиты Центрального банка, которые, согласно действующему ныне Бюджетному кодексу РФ, уже не могут быть использованы в таком качестве в настоящее время. В 1995-1996 гг. главными источниками покрытия бюджетного дефицита стали внутренние заимствования, доля которых были примерно одинаковой в общей величине бюджетного дефицита на протяжение всего периода (65,2 в 1995 г. и 63,3% в 1996 г.).

Таблица 1.4 характеризует исполнение федерального бюджета и источники финансирования его дефицита в 1997-1999 гг. [51].

Таблица 1.4.

Исполнение федерального бюджета и источники

финансирования дефицита в 1997-1999 гг.

Примечания:

* данные рассчитаны по новой бюджетной классификации 1998 года

** млрд. деноминированных рублей

Последние 3 строки взяты из [48, 8-9].

Согласно приведенным в таблице 1.4 данным, в 1997 г. основным внутренним источником финансирования дефицита федерального бюджета являлись государственные краткосрочные облигации (ГКО), в 1998 г. – облигации федеральных займов (ОФЗ-ПК и ОФЗ-ПД), в 1999 году – облигации федеральных займов и облигации государственных нерыночных займов (ОГНЗ).

Кроме того, таблица 1.4 показывает негативную тенденцию замещения внутренних источников финансирования дефицита федерального бюджета внешними. Так, уже в 1998 г. внешних займов было привлечено на сумму, превышающую сумму внутренних займов на 6,3 млрд. руб. (91,4 млрд. руб. и 85,1 млрд. руб. соответственно). Причиной этого послужило отсутствие бюджетной эффективности рынка государственных долговых обязательств, следствием – увеличение внешней зависимости России.

2. Характеристика современного состояния государственного долга России

2.1. История внешнего долгового финансирования дефицита бюджета России.

Очевидно, что нельзя рассматривать ситуацию с долгами России без предварительного изучения истории вопроса.

Поскольку, как свидетельствуют данные таблицы 1.4, дефицит федерального бюджета России в последние годы в основном покрывался за счет внешних заимствований, особое внимание следует уделить именно внешним источникам финансирования дефицита бюджета России.

Первый в истории России внешний заем был осуществлен Екатериной Второй в 1769 году в Голландии под 5% годовых. Голландцы являлись основными кредиторами России во второй половине XVIII – начале XIX вв. К 1815 г. долг перед Голландией превысил 100 млн. гульденов, а расстроенные войной финансы не позволяли рассчитаться с кредиторами. В эти годы произошла первая в истории России реструктуризация внешнего долга страны. Долг был окончательно погашен только через 76 лет – в 1891 г [58, 25].

Со второй половины XIX века Россия начала испытывать еще большую нехватку внутренних ресурсов. Из-за границы в это время были получены значительные средства, в основном для развития тяжелой промышленности и железнодорожного транспорта. К этому моменту относится и подписание договора с США (18 марта 1867 года), когда была продана Аляска за 7,2 млн. долл., поскольку царская семья не могла в то время обеспечивать оборону русских поселений в Северной Америке.

В конце прошлого века российским правительством было выпущено несколько золотых займов, которые впоследствии были также реструктуризированы. Дореволюционная Россия капиталы из-за рубежа привлекала в основном в виде государственных займов и частных инвестиций, хотя эти средства не были решающими для развития национальной экономики, а скорее дополняли внутренние накопления. Полтика царской России нацеливалась на поддержание экономической независимости и максимально возможного национального самообеспечения.

Первые попытки получить большой международный заем с помощью французского правительства восходят ко времени русско-японской войны, когда Россия стала испытывать серьезные финансовые затруднения. 17 апреля 1906 г. был выпущен «Российский государственный 5% заем 1906 г.» на общую сумму 2250 млн. французских франков, из которых французские банки должны были разместить 1200 млн., русские – 500 млн., английские – 330 млн., австро-венгерские – 165 млн. и голландские – 55 млн. [58, 26].

Деньги, реализованные от займа, должны были быть оставлены у участников займа из расчета 1% и затем переданы постепенно правительству России в течение года. Заем был заключен сроком на 50 лет и должен был быть погашен до 1956 г. при этом царское правительство взяло на себя важное, имевшее политическое значение условие не заключать новый заем ни в какой другой стране и обратиться к французскому правительству, если появится нужда в валюте до истечения двухлетнего срока с момента заключения займа.

Российский внешний заем 1906 г. имел больше значение для расстановки политических сил в Европе в начале XX века и знаменовал важный этап в наметившемся процессе экономического и военно-политического сближения России с англо-французской Антантой и одновременно роста зависимости от нее. Так, в результате принятых обязательств Россия должна была сосредоточить основные силы против Германии, а русскому фронту против Австро-Венгрии отводилась второстепенная роль, что ограничивало оперативную свободу российского командования. Благодаря этому займу, Россия удержала установленное еще в 1896 г. денежное обращение, основанное на золоте.

Вообще публичные займы царской России размещались без определенного деления на внутреннюю и внешнюю задолженность, а состояли из двух основных категорий: займов для общих нужд государства (65%) и для строительства железных дорог (35%). На начало 1914 г. общий публичный долг составлял 8,8 млрд., иностранная часть задолженности была менее 45% [58, 27].

После революции 1917 г. государственная политика внешней независимости стала еще более жесткой и целенаправленной, что объяснялось, прежде всего, необходимостью восстановления основных устоев и параметров дореволюционной самообеспеченной экономики в условиях внешней кредитной блокады. В обоснование такой политики следует отметить, что стратегия предоставления заемных средств той или иной стране, как со стороны правительств, международных организаций, так и со стороны коммерческих структур, во все времена определялась, прежде всего, политическими соображениями, затем экономическими и уже затем гуманитарными. Политическую окраску имеют и современные неформальные клубы кредиторов – Парижский и Лондонский, процесс принятия решений которыми фактически не регулируется никакими положениями [60, 59].

Наверное, единственный в истории классический дефолт – отказ большевиков от царских долгов – произошел в России. Это повлекло за собой исключение России из международных отношений и конфискацию всей иностранной собственности (на 300 млрд. долл.) [40, 6]. Однако, уже к 1927 г. советское правительство расплатилось с самыми крупными кредиторами: банками «Креди-Лионэ», «Сосьете-Женераль» и другими.

Историческая оправданность стремления к внешней независимости в полной мере проявилась в Великой Отечественной войне, выигранной при минимальной поддержке со стороны западных союзников. Хотя заимствования по американскому ленд-лизу (системе материальной поддержки союзников США по антигитлеровской коалиции в годы второй мировой войны), полученные в виде аренды военной техники и поставок продовольствия, внесли огромный вклад в повышение мобильности советской армии. Поставки по ленд-лизу в период с 11 марта 1941 г. по 1 августа 1945 г. получили 42 страны, их объем, приходящийся на СССР, составил 9,8 млрд. долл. [69, 59].

В литературе встречаются различные оценки ленд-лиза для экономики СССР и его победы в отечественной войне. Так, советские источники подчеркивали тот факт, что поставки по ленд-лизу составляли лишь незначительную часть объема отечественного производства (долгое время во многих публикациях фигурировала цифра около 4%).

Однако трудно переоценить помощь автомобильной техникой, внесшую огромный вклад в повышение мобильности советской армии. За период военных действий было поставлено 427 тыс. машин (в основном, «Студебекер», а также «Додж» и «Форд»), что составило 195% от общего выпуска советских машин. Поставки продовольствия по ленд-лизу по калорийности из расчета норм военного времени могли бы обеспечить содержание 10-миллионной армии в течение более чем трех лет [69, 60].

Огромное значение для авиационной промышленности имели американские поставки алюминия, которые составили 258 тыс. тонн, что примерно было равно его производству в СССР.

Для самих США производство ленд-лизовских товаров дало дополнительный мощный толчок развитию американской экономики, созданию новых рабочих мест. Ленд-лиз принес огромные политические дивиденды, которые способствовали упрочению положения Соединенных Штатов в мире.

Сейчас реализация соглашения от 18.10.1972 г. об урегулировании претензий США к СССР по ленд-лизу в размере 722 млн. долл. до 2001 г. фактически приостановлена.

Кроме ленд-лизовских поставок Англия и Канада осуществляли поставки в СССР по кредитам, хотя размер последних был значительно меньше поставок по ленд-лизу. Важное значение имело соглашение о канадском кредите в размере 10 млн. долл. от 8 сентября 1941 г. на закупку пшеницы и муки.

Англия предоставила кредит на основе соглашения от 16 августа 1941 г. в размере 10 млн. фунтов стерлингов на 5 лет из расчета 3% годовых. В 1942 г. сумма кредита возросла до 25 млн. фунтов стерлингов, а в последствии была еще увеличена. В настоящее время основная часть этих кредитов погашена [69, 61].

Принцип обеспечения внешней независимости претворялся в жизнь вплоть до конца 80-х годов, поэтому внешнеэкономические связи Советского Союза в этот период отличались безукоризненной платежеспособностью. Однако строгая государственная внешнеторговая и валютная монополия, отказ от участия в международных экономических организациях, а также контроль за общением с внешним миром привели к самоизоляции страны, что проявилось в отставании, как в экономическом отношении, так и в финансовом. Первое выражалось в перекосах развития различных отраслей, например, опережающем развитии военно-промышленного комплекса в ущерб сельскому хозяйству и гражданским отраслям промышленности, приведшем к утрате самообеспеченности продовольствием и другими товарами народного потребления, увеличению их импорта, изысканию для этого дополнительных валютных средств и, как следствие, росту займов за рубежом.

С распадом СССР к негативным последствиям такой политики прибавились такие факторы, как потеря части территориально-хозяйственного пространства и всех связанных с ним прежних преимуществ и развал устоявшихся внутренних экономических связей [58, 27].

Все это, вылившись в глубокое падение национального производства с исчезновением целых промышленных отраслей, финансовый кризис и дефолт по внешнеэкономическим обязательствам, открыло страну для возрастающего влияния зарубежных сил, оставшихся по своей сути геополитическими.

В 80-е гг. правительство Горбачева М.С. заняло значительные средства на мировых финансовых рынках: около 20 млрд. долл. – кредиты зарубежных правительств, 20 млрд. долл. – кредиты коммерческих банков, еще 5 – 10 млрд. долл. составили поставки зарубежных предприятий, предоставивших свою продукцию в среднесрочный кредит [58, 29].

Основной особенностью этих западных кредитов было то, что они привлекались и погашались исключительно в денежной форме – в свободно конвертируемой валюте, которую можно было получить либо за счет экспорта на западные рынки, либо за счет новых кредитов. В результате за период 1985-1991 гг. общая сумма внешнего долга СССР западным странам возросла почти в три раза – с 22,5 до 65,3 млрд. долларов [20, 19].

Такие займы имели бы смысл, если бы с их помощью увеличился уровень капиталовложений в Советском Союзе. Но в условиях нерыночной экономики эти средства ушли на увеличение текущего потребления и на капиталовложения, не принесшие практической пользы. Поэтому, с приближением сроков погашения долгов, у правительства не оказалось средств для их выплаты.

Некоторое время правительство оплачивало долги за счет своих золотых и валютных резервов. Но к 1991 г. СССР оказался неплатежеспособным.

Следует отметить, что практика погашения задолженности за счет золотовалютных резервов применялась в России уже давно, и сами эти резервы, начиная с 1914 г., целенаправленно снижались. За три года до Октябрьской революции золотой запас России составлял более 1337 тонн и был самым крупным в Европе. В настоящее время, по заявлению Геращенко В., датируемому 01.12.2000 г., золотовалютные резервы РФ к концу 2000 года не превысят 28-29 миллиардов долларов [33].

В момент распада СССР в конце 1991 г. внешний долг Союза составлял около 90 (по другим оценкам – 70) млрд. долларов [58, 30]. К тому времени кредитоспособность СССР была отчасти подорвана вследствие накопившихся за 1989 и 1990 гг. крупных задолженностей перед иностранными фирмами-поставщиками. Большую часть долга СССР – около 37 млрд. долл. – составляла задолженность перед государствами-кредиторами, входящими в Парижский клуб, около 16 млрд. – задолженность по кредитам коммерческих банков.

В соответствии с общим правилом правопреемства: «долг государства-предшественника переходит к правопреемникам в справедливой доле, определяемой на основе учета имущества, прав и интересов, которые переходят к соответствующему государству-правопреемнику в связи с данным государственным долгом» [50, 355] 28 октября 1991 г. десять республик – правопреемниц СССР подписали меморандум о договоренности, подтвердив свою солидарную ответственность за погашение долга бывшего Советского Союза. Понятие солидарной ответственности означало, что каждая республика в отдельности и все вместе несут ответственность по долгам Советского Союза. 4 декабря 1991 г. был подписан договор о распределении долга, по которому долги и активы бывшего СССР были поделены между республиками.

Затем на основе меморандума о договоренности 4 января 1992 г. между странами-кредиторами и государствами – правопреемниками СССР было подписано соглашение об отсрочке платежей по основной сумме долгов, срок которых наступал в 1992 г. Но это соглашение не было выполнено. Из всех бывших советских республик только Россия осуществила частичные платежи (и то в основном только по погашению кредитов, полученных от США), но и ее платежеспособность вскоре была серьезно подорвана вследствие бегства капитала, сокращения объемов экспорта нефти и газа и нерационального распоряжения валютными средствами.

Здесь также можно упомянуть, что решение проблем внутреннего долга бывшего СССР было определено специальным соглашением 1992 г. Участники приняли на себя обязательства по погашению государственного долга СССР перед населением в суммах пропорционально остатку задолженности, числящейся на балансах учреждений Сбербанка СССР на территории каждого из них. Остальная задолженность Госбанку СССР, Госстраху СССР и т.д. должна быть возвращена из соответствующей доли каждого участника в произведенном национальном доходе и использованном объеме капитальных вложений из союзного бюджета [50, 355].

К концу 1993 г. общая сумма просроченных и срочных платежей составила 17 млрд. долл. Кроме того, платежи по долгам бывшего СССР коммерческим банкам, срок которых наступил в 1992 и 1993 гг., составили 13 млрд. долл. [58, 30]. В результате 2 апреля 1993 г. было подписано соглашение о реструктуризации обязательств перед официальными кредиторами со сроками погашения в 1992 и 1993 гг. Общий объем этих обязательств составлял около 15 млрд. долл., срок погашения реструктурированных обязательств – 10 лет, включая пятилетний льготный период. Со своей стороны Россия приняла на себя всю полноту ответственности по погашению долгов бывшего СССР и за выполнение любых обязательств, которые могут возникнуть в этой связи, и стала правопреемницей СССР по зарубежным активам Союза.

2.2. Современное состояние внешнего долга Российской Федерации.

Унаследованные Россией долги состояли, главным образом, из среднесрочных и краткосрочных кредитов, и их основная масса подлежала погашению в 1992-1995 гг. Несмотря на нерациональную структуру, они могли быть погашены и без инфляционного финансирования дефицита и привлечения новых займов. В первой половине 90-х годов средняя ставка по российскому долгу составляла приблизительно 7%. Следовательно, при задолженности в 70 млрд. долл. ежегодный процент составил бы примерно 4,9 млрд. долл. Кроме того, каждый год должна была оплачиваться и определенная часть самого 70-миллиардного долга. Российский ВВП в тот период достигал примерно 300 млрд. долл. в год, следовательно, проценты по кредитам составляли порядка 1,6% общего государственного дохода.

Однако ошибки во внутренней и внешней политике в 1990-1993 годы привели к возрастанию суммы и стоимости долга, и, как следствие, ухудшению положения страны. В итоге Россия вышла на мировую валютно-кредитную арену в положении международного банкрота, или так называемого «государства ТОД» («с трудностями в обслуживании долгов») [20, 21].

Основные параметры, характеризующие объем, структуру и динамику государственного долга в 1994-1998 гг., отражены в таблице 2.1 [25, 23].

По данным таблицы 2.1, за четыре года абсолютная величина внутреннего долга в текущих ценах выросла в 29 раз, достигнув к 1 января 1998 г. суммы в

Таблица 2.1.

Объем и структура государственного долга Российской Федерации.

499,6 трлн. руб. Если в начале 1994 г. внутренний долг равнялся 10,0%, то на 1 января 1998 г. этот показатель составил 19,3%, увеличившись на 9,3 процентных пунктов. Это означает, что в рассматриваемый период внутренний долг вырос как абсолютно, так и относительно [25, 23].

Внешний долг увеличился с 112,7 млрд. долл. до 130,8 млрд., или на 16,1%. При этом долг бывшего СССР, принятый на себя Россией, сократился, но задолженность по внешним займам, предоставленным Российской Федерации, проявила сосем иные тенденции. К началу 1998 г. долг возрос на 266,7%, достигнув величины в 33,0 млрд. долл. Доля нового, собственно российского долга в общей сумме внешней задолженности увеличилась с 7,8% на начало 1994 г. до 25,2% к концу 1997 г., то есть в 3,2 раза. В 1998 г. проявившие себя негативные тенденции сократились, внешний долг возрос до 141,5 млрд. долл.

В начале 1998 г. общий уровень долговой нагрузки составил 49,4% ВВП. В результате девальвации рубля 17 августа 1998 г. произошел рост государственного долга с 52% до 120% ВВП.

В течение 1999 г. внешних заимствований на финансовых рынках было произведено еще меньше, чем в 1998 г., на сумму примерно в 4 млрд. долларов.

Современное состояние внешней задолженности России в I полугодии 2000 года характеризует Приложение 1 (текстовой вариант и таблица) [53].

За счет внешних заимствований во второй половине 90-х гг. Россия покрывала до 50% бюджетного дефицита страны. Это объясняется тем, что заимствования на внешнем рынке обходятся России значительно дешевле, чем на внутреннем. И, тем не менее, расходы на обслуживание долга увеличиваются из года в год. В 1996 году они составляли 13,34% всех расходов государственного бюджета, в 1997 г. – 14,78%, в 1998 г. – 24,83%, в 2000 г. – 27,5%.

Графики платежей по обслуживанию долга составляются достаточно часто в связи с внесением изменений, вызванным переносом сроков платежей. Однако общую тенденцию роста абсолютных значений расходов на обслуживание внешнего долга можно проследить по графику платежей по обслуживанию внешнего долга, составленному, например, еще в 1996 г. (Приложение 3).

В федеральном бюджете на 2000 г. на обслуживание внешнего долга выделено лишь 10,2 млрд. долл. при необходимых 15,2 млрд. долл. по графику (до новых реструктуризаций). В дальнейшем России по графику платежей предстояло бы выплатить: в 2001 г. – 14,6 млрд. долл., в 2002 г. – 14,6 млрд. долл., 2003 г. – 20,5 млрд. долл., 2004 г. – 14,7 млрд. долл. и 2005 г. – 15,9 млрд. долл., что практически вряд ли возможно [42, 39].

Следует отметить, что в I полугодии 2000 г. график платежей соблюдался, за 6 месяцев 2000 г. было выплачено, как и намечалось, 5,47 млрд. долл. (Приложение 3 [53]).

В настоящее время внешний долг России складывается из кредитов Парижского и Лондонского клубов кредиторов, кредитов СССР по двусторонним соглашениям, кредитов, выданных России с 1992 г. по двусторонним соглашениям, кредитов международных финансовых организаций - Международного валютного фонда (МВФ) и Мирового банка (МБ), рыночных займов России (еврооблигаций).

На мировом рынке также обращается часть внутреннего долга России, оформленного в валютных облигациях Минфина (ОВВЗ). Часто они включаются в объем внешнего долга России, особенно в исследованиях зарубежных экономистов. Динамику внешнего долга Российской Федерации по составу кредиторов за период 1996-1998 гг. характеризует таблица 2.2 [70, 22].

Таблица 2.2.

Внешний долг по кредиторам, млрд. долл.

Примечание. В данном случае Хейфец А.Б. учитывает и обязательства по бондам Минфина России, которые формально не являются официальным государственным долгом и даже классифицируются западными финансистами как внутренний долг. Однако фактически в России этот долг имеет статус государственного.

Как можно видеть и из таблицы 2.2, правительство России выработало принципы разделения долгов страны на собственно «российские», то есть возникшие начиная с 1992 г., и «советские», т есть образовавшиеся до 1992 г. Правительство готово погашать текущие обязательства полностью по «российскому» долгу и стремится реструктурировать долг «советский» [45, 100].

В структуре валютного долга России, таким образом, можно выделить следующие основные элементы:

1.     Советский долг. Сюда относятся задолженности: Лондонскому клубу кредиторов, Парижскому клубу, по ОВВЗ Минфина (транши 3–5), и другие советские долги.

2.     Российский долг. Включает в себя: обязательства перед МВФ, Мировым банком, еврооблигации, ОВВЗ (транши 6-7) и другие российские долги [45, 100].

В структуре государственных заимствований по видам кредитов растет доля несвязанных (финансовых) кредитов. Они используются для покрытия бюджетного дефицита. Удельный вес таких кредитных средств в общем объеме внешних заимствований возрос с 8,0% в 1992 г. до 83,0% в 1996 году [73, 19].

Среди связанных (экспортных) кредитов более половины составляли товарные кредиты, которые использовались для финансирования закупок продовольствия, зерна, сырья. За период с 1992 г. по 1994 г. на эти цели было израсходовано 3,7 млрд. долларов. С 1995 г. практика получения товарных кредитов была прекращена. Другая группа такого рода кредитов – инвестиционные, расходовавшиеся на приобретение оборудования и ноу-хау, для модернизации таких отраслей, как здравоохранение, АПК, нефтедобыча, транспорт.

Рассмотрим состояние и особенности российских внешних заимствований по кредиторам.

Парижский клуб кредиторов – это в основном страны «большой семерки», заинтересованные в развитии демократических преобразований в странах бывшего СССР. Кредиты, выданные в рамках Парижского клуба – межгосударственные кредиты или банковские кредиты российскому правительству, гарантированные иностранными правительствами.

На 1 июля 2000 года долг России Парижскому клубу кредиторов составил 38,3 млрд. долларов, или 39% долга бывшего СССР. Внешний долг России по этой статье только за период с 1.01.2000 г. по 01.07.2000 г. сократился на 0,4 млрд. долл. (см. Приложение 1). В целом за период 1991-2000 г. долг России Парижскому клубу, несмотря на начисления и уплату процентов, остался практически неизменным – 38 млрд. долл.

В январе 1992 г. правительство заключило первое соглашение о пересмотре календарного плана обслуживания и погашения долгов Парижскому клубу кредиторов. Далее последовали три его пересмотра в 1993, 1994, 1995 гг., в соответствии с которыми Россия брала на себя обязательства по обслуживанию долгов СССР, сроки уплаты которых приходились на период с декабря 1991 г. - по январь 1995 г.

В апреле 1996 г. с Парижским клубом была согласована реструктуризация задолженности на сумму 38 (по другим источникам – 42) млрд. долл. Из этой суммы 45% будет выплачено в течение 25 лет вплоть до 2020 г., а оставшиеся 55%, включающие краткосрочные долги Парижскому клубу, будут выплачиваться в течение 21 года. [23, 79]. Отсроченный долг подлежит погашению с 2002-го по 2020 г. нарастающим, а затем убывающим графиком платежей. Агентом по соответствующим операциям определен Внешэкономбанк [63, 42].

В рамках этого соглашения были заключены двусторонние межправительственные соглашения с 18 странами – членами клуба: Австралией, Австрией, Бельгией, Великобританией, Германией, Данией, Испанией, Италией, Канадой, Нидерландами, Норвегией, Португалией, США, Швейцарией, Швецией, Францией, Финляндией и Японией. Кроме того, подписано свыше 60 межбанковских соглашений о порядке учета и погашения задолженности и почти столько же коммерческих контрактов по выверке сумм задолженностей.

В августе 1999 года с Парижским клубом была вновь достигнута договоренность о реструктуризации платежей 1999-2000 гг. по основному долгу, общим объемом в 8,1 млрд. долл. с выплатой части процентов по нему на сумму 620 млн. долл. (из них в 2000 г. – 450 млн. долл.) [42, 40].

Таким образом, в настоящее время выплата долга Парижскому клубу отсрочена до 2002 г., выплаты основной суммы будут производиться сначала по нарастанию, затем по убыванию до 2020 г. Процентные платежи российское правительство не вносит с осени 1998 г. [45, 99].

Следует отметить, что факт вступления России в Парижский клуб позволил добиться фиксации курса рубля по задолженности на уровне курса 1991 г. – 60 коп. за 1 долл. Хотя при вступлении в Парижский клуб России пришлось оказаться от долгов, связанных с поставками вооружений из бывшего СССР, большая часть этих долгов была безнадежной. Из суммарного долга 51 страны России в 120 млрд. долл. почти треть приходится на 25 стран, обратившихся в этот клуб с просьбой о реструктуризации задолженности. В рамках клуба у России пять крупнейших должников: Алжир, Вьетнам, Йемен, Мозамбик и Эфиопия. Остальные страны выплачивают в лучшем случае пятую часть оговоренной в соглашениях суммы. Членство России в клубе дает некоторую надежду на увеличение сумм выплат [63, 43].

Лондонский клуб кредиторов – крупная (около 1 тыс. членов) неофициальная организация зарубежных коммерческих банков и финансовых институтов, созданная ими для ведения переговоров со странами-должниками, столкнувшимися с серьезными проблемами обслуживания и погашения своих соответствующих обязательств по внешнему долгу.

Обязательства России перед этим клубом составляют межбанковские кредиты, предоставленные Внешэкономбанку в советское время, а также векселя, использующиеся во внешнеторговых расчетах. Россия в списке должников клуба занимает 4 место после Бразилии, Мексики, Аргентины.

На 1 июля 2000 г. задолженность России Лондонскому клубу составила 31,7 млрд. долл., или 32% долга бывшего СССР.

Переговоры России с Лондонским клубом по долговой проблеме начались еще в декабре 1991 г., когда было согласовано введение механизма 6-месячных отсрочек. В 1993 г. решением правительства полномочия по обслуживанию внешнего долга и централизованных внешнеэкономических операций РФ были переданы Внешэкономбанку (ВЭБ) как специализированному государственному банку Российской Федерации. 16 ноября 1995 г. во Франкфурте-на-Майне был подписан Меморандум о согласованных принципах глобальной реструктуризации долга бывшего СССР [43, 10].

6 октября 1997 г. между ВЭБ, с одной стороны, и Банковским консультативным комитетом Лондонского клуба – с другой, состоялось подписание пакета документов о долгосрочной реструктуризации долга России в сумме 32,3 млрд. долл. Предусмотренная документами Сделка переоформления была завершена 2 декабря 1997 года [14, 284].

По условиям сделки основная часть долга (24 млрд. долл.) переоформлена в синдицированный кредит сроком на 25 лет. Под него были выпущены долговые финансовые инструменты на основную сумму задолженности (PRIN, Principal Notes) и на сумму накопленных процентов (IAN, Interest Arrears Notes) с плавающей купонной ставкой и схемой погашения «sinking fund» (амортизационный фонд погашения) со сроками погашения в 2020 и 2015 гг. [73, 20].

Погашение основной суммы долга предполагалось осуществить до 2 декабря 2020 г. с амортизацией основной суммы и выплатой процентов дважды в год (июнь и декабрь) за исключением первых 7 лет (льготный период), в течение которых предусматривались только платежи по процентам. Указанные платежи базировались на ставке LIBOR + 13/16% годовых и подлежали погашению полностью наличными за исключением льготного периода, когда выплаты наличными регулировались по следующей схеме: 1996 г. – 25%; 1997 г. – 40%; 1998 г. – 50%; 1999 г. – 50%; 2000 г. – 60%; 2001 г. – 85%.

При этом размер процентных платежей определялся для каждого года указанного льготного периода как меньший из двух следующих показателей: ставки LIBOR + 13/16%, либо ставки 8% годовых. Оставшаяся же часть процентных платежей по инструментам PRIN подлежала капитализации и оформлению в виде дополнительных процентных облигаций. Что касается амортизации основной суммы долга по кредитным обязательствам PRIN, то она предусматривалась в соответствии со следующим графиком: первые 7 лет – нулевые выплаты, последующие 10 лет – по плавно нарастающей шкале от 1% от суммы долга до 7% в 17-й год и последние 8 лет – по круто убывающей до 1% в 20-й год при сохранении этого уровня до конца 25-летнего периода [43, 11].

Амортизация основной суммы долга по процентным облигациям IAN предусматривалась в соответствии со следующим графиком: первые 7 лет – нуле вые выплаты, последующие 7 лет – по нарастающей шкале от 1% от суммы долга до 9% в 14-й год и последние 6 лет по круто убывающей – до 1% в 17-й год при сохранении этого уровня до конца 20-летнего периода.

В отдельную категорию были выделены просроченные процентные платежи по задолженности перед Лондонским клубом (Interest Arrears), подлежавшие погашению наличными.

Всего таким образом было выплачено свыше 3 млрд. долл. [43, 11].

10-11 февраля 2000 г. во Франкфурте было заключено новое соглашение с Лондонским клубом о реструктуризации задолженности России. Кредиторы Лондонского клуба согласились списать 36,5% (10,6 млрд. долл.) основной суммы советского долга с учетом льгот по выплате процентов при общей сумме данного долга в 31,8 млрд. долларов. На выплату остальной части долга (22,2 млрд. долл.) с условием переоформления его в еврооблигации правительства РФ предусмотрена рассрочка в 30 лет с учетом льготного периода в 7 лет [73, 22].

Выпускаемые облигации будут обслуживаться по льготному проценту (от 2,25% в первом полугодии 2000 г. до 7,5% начиная с 8-го года). Реструктуризация осуществлялась путем обмена прежних долгосрочных ценных бумаг – облигаций Внешэкономбанка («вэбовок») на новые евробонды со скидкой: облигации номиналом в 100 долл. обменивались на евробонды с номиналом 62,5 долл. [42, 40].

Сумма обслуживания представлена облигациями IANs объемом в 6,8 млрд. долл. Облигации IANs будут обменены также на еврооблигации, но с дисконтом в 37,5% от их номинала. В первые шесть месяцев после выпуска доход по этим еврооблигациям составит 2,25%, в последующие шесть месяцев – 2,5, далее в течение шести лет – 5% и начиная с восьмого года обращения и до полного погашения – 7,5%. На сумму просроченных платежей (2,8 млрд. долл.) выпущены еврооблигации с 10-летним сроком погашения, шестилетним льготным периодом и более высоким процентом – 8,25% [73, 22].

Эта схема существенно облегчает процедуру долговых выплат, которые в период 2001-2008 гг. составили бы ежегодно от 14,5 до 17 млрд. долл. В результате соглашения в 2000 г. предстоит выплатить 0,5 млрд. долл., в 2001 г. – 0,8 млрд. долл., в 2002 г. – 1 млрд. долл. Но общая сумма долга с учетом процентов нарастает. В 2019-2020 гг. придется платить по 6-8 млрд. долларов. Таким образом, долговое бремя переносится на будущие поколения [42, 40].

Задолженность России перед МВФ и МБРР на 1 июля 2000 г. составляла 17,2 млрд. долларов, или 38% нового российского долга.

Наиболее крупные кредиты Россия получает от МВФ (см. таблицу 2.3).

Таблица 2.3.

Кредиты МВФ.

Предоставление их связано с соблюдением ряда требований, а именно:

-         наличие прогнозируемой, последовательной экономической политики;

-         наличие утвержденного до начала нового финансового года федерального бюджета;

-   сохранение стабильного налогового режима [14, 280].

Выделение кредитов осуществляется на основе ежегодно заключаемых соглашений об экономической политике между правительством и Центробанком РФ, с одной стороны, и МВФ — с другой. В этих соглашениях определяются основные параметры макроэкономической политики России на период кредитования.

Самыми значительными шагами сотрудничества России с МВФ стало предоставление ей резервного кредита «Stand-by» № 1 в 1992 г., программа кредитования системной трансформации в 1993 г. и резервный кредит «Stand-by» № 2 в 1995 г. Из трех перечисленных программ Россией была выполнена лишь последняя. Целью этой программы было достижение финансовой стабилизации - соблюдение ограничений на рост индикаторов и бюджетного дефицита, обеспечивающих снижение инфляции и стабилизацию курса рубля. Среди намеченных мер, призванных увеличить доходную часть федерального бюджета и таким образом содействовать уменьшению его дефицита, заметную роль играла дальнейшая либерализация внешней торговли  [21, 154].

В начале декабря 2000 г. Международный валютный фонд объявил об ужесточении условий предоставления кредитов. Долгосрочные займы станут более дорогими, раздача кредитов по первому запросу прекратится.

Несмотря на то, что в бюджет-2001 уже «заложен» кредит МВФ на 1,75 млрд. долл., переговоры о предоставлении России этих средств пока что не завершены. Выполнение основных требований Фонда, в числе которых важное место занимают реформы российских естественных монополий, в настоящий момент только началось, и новый транш кредита до появления первых реальных результатов может быть и не получен [38].

Взаимодействие России с МБРР строится в зависимости от отношений, складывающихся с МВФ. Если эти отношения благоприятны и МВФ удовлетворен ходом реформ в России, МБРР также предоставляет кредиты России на весьма льготных условиях. Банк предоставляет России кредиты двух видов: не обусловленные и обусловленные определенными действиями Правительства РФ по коррекции своей структурной экономической политики. В качестве примера государственных внешних заимствований можно представить Программу заимствований за 1997 г. (см. Приложение 4) [14, 281].

Все займы МБРР предоставлялись только под гарантии Правительства РФ и на условиях возврата основного долга в течение 17 лет; его погашение начинается через 5 лет (два раза в год равными долями). Первый реабилитационный заем (1993 г.) и третий заем на структурную перестройку экономики (1998 г.) должны быть возвращены через 15 и 7 лет соответственно [39, 25].

МБРР предоставляет моновалютные и мультивалютные займы. По моновалютным займам в качестве базы определения процентной ставки используется долларовый Libor, к которому добавляется маржа МБРР. Ставки меняются раз в месяц. В конце 1998 г. ставка колебалась в пределах 6-6,1%. Проценты по мультивалютным займам определяются на основе «стоимости квалифицированного заимствования» и изменяются раз в полгода. В конце 1998 г. процентная ставка по этим займам составляла 6,9%.

Займы МБРР классифицируются по следующим видам: финансовые (бюджетозамещающие) для поддержки платежного баланса, предоставляющиеся конечным пользователям на безвозвратной основе; инвестиционные, включая оказание помощи для финансирования проектов по решению социально-экономических задач страны-заемщика (одна часть этих средств предоставляется на возвратной и другая – на безвозвратной основе) [39, 25].

По инвестиционным займам МБРР основные закупки проводятся на конкурсной основе посредством участия в международных тендерах. Ограничение участия поставщиков товаров и оказания услуг какой-либо стране не допускается.

В 1993-1998 гг. России было выделено 8 бюджетзамещающих (финансовых) займов на 6,2 млрд. долл. (57% суммы портфеля), в том числе в 1993 и 1995 гг. соответственно первый и второй реабилитационные займы – 1,2 млрд. долл. Остальные бюджетзамещающие займы были следующими: в 1996 г. 500 млн. долл. для финансирования угольной промышленности и в 1998 г. – 800 млн. долл.; на структурную перестройку экономики в 1997 г. 600 млн. долл. и в 1998 г. – 0,8 млрд. долл. и 1,5 млрд. долл.; в 1998 г. на финансирование структурной перестройки системы социальной защиты – 800 млн. долл.

В портфеле займов МБРР инвестиционные займы составляют 41%, из них наибольший объем средств – 1,82 млрд. долл. или 39% предназначен для сектора инфраструктуры и окружающей среды, энергетический – 1,16 млрд. (25%), социальный сектор – 0,74 млрд. (16%), финансовый и реформирование предприятий – 0,66 млрд. (14%), на сельское хозяйство и институциональное развитие приходится 0,24 млрд. (5%) и 0,16 млрд. (3%) соответственно [39, 26].

Следует отметить, что сотрудничество с международными организациями выходит за рамки чисто финансовых отношений. Сотрудничество с МВФ оказывает довольно заметное влияние на суверенный кредитный рейтинг, что сказывается на восприятии иностранными инвесторами перспектив вложений средств в экономику государства (в международной практике широко используется даже термин IMF-approved destinations – одобренные МВФ страны) [62, 51]. Условия заимствований у международных финансовых организаций достаточно привлекательные: это «дешевые» (низкий процент) и «длинные» (долгий срок использования) деньги.

Хотя в экономических исследованиях существуют мнения, что выполнение условий, которыми было обусловлено получение этих кредитов, имело общее отрицательное воздействие на экономическую ситуацию в стране [45, 100].

Еврооблигации – заем Правительства России на открытом рынке, агентом по платежам по которым выступает Внешэкономбанк, а кредиторами – любые частные и институциональные инвесторы. Эти займы брались правительством в 1996 – 1998 гг., всего было размещено четыре транша еврооблигаций (таблица 2.4) (по другим данным – 7 траншей – см. Приложение 5 [51]).

Таблица 2.4.

Выпуски российских еврооблигаций в 1996-1998 гг.

Выпуск российских евробовдов номинирован в американских долларах, немецких марках, итальянских лирах. Этот долг является приоритетным для государства и, согласно многочисленным заявлениям правительства, будет погашаться в первую очередь. Общая сумма долга по номиналу по еврооблигациям составляет около 16 млрд. долл., купон фиксированный.

Что касается валютной структуры российского внешнего долга в целом, а также перспектив перевода долга России в евро, то здесь может показаться интересным материал, посвященный этому вопросу (Приложение 6), взятый из сайта Министерства финансов [26].

Первый на российском рынке внутренний облигационный заем в иностранной валюте (ОГВВЗ) на сумму 7,9 млрд. долл. (в дальнейшем увеличен еще на 1,6 млрд. долл.) не был займом в общепринятом смысле, то есть не являлся добровольным с точки зрения инвестора вложением средств в покупку облигаций, а представлял собой принудительное и избирательное переоформление долга (секьюритизацию). Данное обстоятельство, а также низкий процент и отдаленные сроки погашения предопределили практически полное отсутствие спроса на внутреннем рынке и, как следствие, сверхнизкие цены. Самым популярным способом их использования в то время была оплата уставного капитала. Вместе с тем сверхнизкая цена привлекла внимание западных инвесторов, скупивших большую часть ОГВВЗ. Поэтому формально внутренний долговой инструмент стал внешним [63, 47].

Впоследствии были выпущены облигации второго, третьего, четвертого, пятого, шестого и седьмого траншей. Долг по ОВВЗ разбит в приведенной в начале пункта 2.2 классификации структуры внешнего долга на две части, поскольку 3-, 4- и 5-й транши ОВВЗ относятся к 1992 г. выпуска, а 6-й и 7-й – к 1996 г. Третий выпуск должен был быть погашен в мае 1999 г., но Правительство РФ перенесло срок погашения на декабрь 1999 г., выплатив купоны по всем траншам, в том числе и третьему. Общий объем номинальной суммы этого долга составляет 9,6 млрд. долл., с фиксированным купоном 3% годовых. Заемщиком по этим бумагам выступает Минфин, агент по платежам – Внешэкономбанк. В российской практике формально бумаги считаются внутренним государственным долгом, номинированным в валюте, хотя большинство западных экономистов относит их к внешнему долгу [45, 102].

Россия взяла на себя также обязательства по урегулированию задолженности бывшего СССР и перед странами, не входящими в Парижский клуб. Остатки задолженностей предполагается гасить товарными поставками. Так, например, долг перед Словакией на начало 1999 г. составил 1,8 млрд. долл., перед Венгрией – 480 млн. долл., Республикой Корея – 170 млн. долл., Болгарией – 100 млн. долл., Польшей – 20 млн. долларов [63, 42].

Наиболее сложной для урегулирования до последнего времени оставалась такая группа долгов, как коммерческая задолженность перед десятками тысяч иностранных фирм-экспортеров большинства развитых стран мира (4 млрд. долл. без процентов). Российское Правительство признало эту группу задолженности только в октябре 1994 г.

В 1994 г. больше половины коммерческой задолженности было передано в Лондонский и Парижский клубы. Оставшаяся часть была объединена по страновым группам (клубам).  На начало 1999 г. их существовало 14: датский (агент – EKF), бельгийский (OFN), французский (Eurobank), итальянский (Mediocredito Centrale), корейский (Seoul Club), финский (FIMET), шведский (STC Group), английский (Morgan Grenfell), австрийский (Prisma), голландский (FSNUC), швейцарский (UBS), японский (TCGJ), немецкий (Hermes) и чешско-словацкий (смешанная торговая палата «Восток»). Кроме того, осталось девять индивидуальных японских кредиторов, крупнейшие из которых Matubeni Corp. и Nissho Iwai Corp. [63, 43].

2.2. Современное состояние внутреннего долга Российской Федерации.

Современный государственный внутренний долг России разбит на две категории: долговые обязательства правительства и целевые долговые обязательства. Внутренний долг классифицируется по инструментальному и институциональному признаку.

Внутренние долговые обязательства можно условно разбить на рыночные, существующие в форме эмиссионных ценных бумаг, и нерыночные, возникшие по итогам исполнения федерального бюджета и выпущенные в счет финансирования образовавшейся задолженности.

Рыночные внутренние долговые обязательства можно классифицировать по сроку обращения: краткосрочные – государственные краткосрочные облигации (ГКО); казначейские обязательства (КО); облигации банка России (ОБР); среднесрочные - облигации федеральных займов с переменными и постоянными купонами (ОФЗ); облигации государственного сберегательного займа (ОГСЗ); облигации золотого федерального займа (ОЗФЗ); к долгосрочным некоторые экономисты относят облигации внутреннего валютного займа (ОВВЗ Внешэкономбанка) [18, 37].

К нерыночным относятся: векселя Министерства финансов, задолженность Центробанку и так далее.

Рассмотрим особенности обращения и погашения перечисленных выше долговых обязательств правительства, использовавшихся в 1994-2000 годах для финансирования дефицита федерального бюджета.

Облигация символизирует государственное долговое обязательство и дает право ее владельцу по истечении определенного срока получить обратно сумму долга и проценты. Продавая облигацию, государство обязуется вернуть сумму долга в определенный срок с процентами или выплачивать проценты в течение всего срока пользования заемными средствами, а по истечении этого срока вернуть и сумму долга [67, 338].

По облигациям государственных займов доход может выплачиваться в виде процентов, выигрышей или не выплачиваться вовсе (по целевым займам). Государство устанавливает нарицательную стоимость облигаций, которая обозначается на облигации и выражает денежную сумму, предоставленную держателем облигации государству во временное пользование. Именно эта сумма выплачивается владельцу облигации в момент погашения и на нее начисляются проценты. Однако реальная доходность облигаций для их держателей (курсовая цена) может быть выше или ниже установленного номинального процента.

Государственные бескупонные краткосрочные облигации (ГКО) эмитируются с мая 1993 г. по поручению Правительства Министерством финансов. Гарантом функционирования ГКО выступает Центральный банк России, который обеспечивает размещение, сбережение и погашение облигаций. Покупателями их могут выступать не только юридические, но и физические лица. Эмиссия ГКО осуществляется в форме отдельных выпусков на срок 3, б, 9 и 12 месяцев. Облигации существуют только в виде записи на счетах [34, 172].

До августа 1998 г. государство ни разу не нарушило сроков погашения по ГКО и обязательств по выплате процентов. После внутреннего дефолта, фактически объявленного правительством России 17 августа 1998 г. по своим обязательствам, расчеты с держателями ГКО были приостановлены.

Впоследствии была проведена реструктуризация этой задолженности путем проведения новации. Работы по реструктуризации ГКО регулировались Распоряжениями Правительства РФ от 12.12.98 № 1787-р «О новации по государственным ценным бумагам» и от 20.11.99 № 1904-р [72, 37].

Согласно Распоряжению Правительства № 1787-р держатели ГКО и ОФЗ со сроками погашения до 31.12.1999 г., были разделены на 3 категории. Держатели первой категории, к которой были отнесены почти все юридические лица-резиденты и те держатели ГКО-ОФЗ, которым федеральными органами исполнительной власти устанавливался норматив вложения средств в государственные ценные бумаги (например, негосударственные пенсионные фонды), получили 30% от дисконтированной номинальной стоимости облигаций денежными средствами, 50% - новыми ОФЗ-ПД, по которым доходы выплачиваются два раза в месяц; 20% - ОФЗ-ПД бездоходными. Держатели второй категории, к которым были отнесены физические лица – резиденты, получили возможность выбора между применением к ним тех же правил, что и к держателям первой категории, и выплатой всей дисконтированной номинальной стоимости облигации в полной сумме. Держатели третьей категории, представленной в основном нерезидентами, как физическими, так и юридическими лицами, 10% задолженности получили деньгами, 20% - в виде бескупонных бездоходных бумаг и остальные 70% - купонные облигации ОФЗ-ПД с погашением через 4-5 лет [70, 22].

Следует отметить, что даже в рублевой форме новые обязательства перед нерезидентами фактически имеют характер внешнего долга, к тому же достигнута договоренность о порядке перевода кредиторами получаемых ими в результате реструктуризации средств за границу.

В результате проведенной новации объем государственного внутреннего долга по ГКО/ОФЗ по состоянию на 1 января 1999 г. сократился на 5,3% (с 490,87 млрд. руб. до 466,06 млрд. руб.). При этом длина долга (дюрация) увеличилась более чем в три раза. Кроме того, относительная экономия расходов федерального бюджета по обслуживанию государственного внутреннего долга за 1998-1999 гг. составила порядка 32 млрд. руб. [36, 8].

Новация по государственным ценным бумагам, «замороженным» решениями от 17 августа 1998 года, была завершена на 1 июля 2000 года. На новацию согласились все инвесторы (99,9%) [37, 15]. Цены бумаг, предложенных Минфином России в ходе новации, позволяют инвесторам в случае их продажи вместе с купонами получать выручку, превышающую номинал «замороженных» обязательств.

Проведение новации позволило значительно снизить напряженность платежного графика по государственному внутреннему долгу. Так, погашение основной суммы долга по ОФЗ-ФК начинается с 2002 года, а расходы по обслуживанию ОФЗ-ФК, как основная часть процентных платежей по внутреннему долгу, в 1999 г. составят около 38 млрд. руб., в 2000 г. – 25 млрд. руб., в 2001 г. – 20 млрд. руб., в 2002 г. – 12 млрд. руб. [36, 8].

Другим видом государственных ценных бумаг являются казначейские обязательства (КО), выпущенные в соответствии с Постановлением Правительства РФ от 9 августа 1994 г. № 906 «О выпуске казначейских обязательств». В определенной мере данные ценные бумаги могут быть названы средством «неденежной эмиссии» [32, 55]. Они в основном использовались для зачета налогов предприятиям.

КО выпускались как срочная процентная ценная бумага, учитывающаяся на счете владельца в уполномоченном депозитарии. Владельцы КО могли продавать их, использовать в качестве платежного средства, а, дождавшись срока погашения, могли или получить денежные средства от Минфина через депозитарий, или обменять КО на налоговые освобождения.

Эмиссия началась осенью 1994 г. и была прекращена в апреле 1995 г. Их выпуск достигал в среднем 30% от эмиссии ГКО. Сумма взаимозачетов между бюджетом и предприятиями составляла пятую часть налоговых поступлений в федеральный бюджет [32, 55].

В соответствии с Указом Президента РФ «О предоставлении предприятиям и организациям отсрочки по уплате задолженности по налогам, пеням и штрафам за нарушение налогового законодательства, образовавшейся до 1 января 1996 года» № 65 от 19.01.96 г. и постановлением Правительства «О проведении зачета задолженности по налогам и другим платежам в федеральный бюджет при финансировании расходов из федерального бюджета» № 79 от 02.02.96 г. Минфин предоставлял отдельным предприятиям, имеющим недоимку по уплате налогов в федеральный бюджет, казначейские налоговые освобождения (КНО) – суррогат именной ценной бумаги.

Налоговое освобождение позволяет держателю казначейских обязательств погасить сумму задолженности федерального бюджета, оформленную в КО, в счет причитающихся к уплате в федеральный бюджет налогов и платежей, включая недоимку, штрафные санкции, пени. Сроки начала обмена КО на налоговые освобождения фиксируются в глобальном сертификате. Последний срок обмена совпадает с датой начала погашения КО [17, 174].

Выпуск налоговых освобождений прекращен с 1 января 1997 г. согласно постановлению Правительства РФ от 1 апреля 1996 г. № 481.

Казначейские обязательства активно обращались на рынке в 1994-1995 гг. Но в связи с тем, что эти ценные бумаги фактически бесконтрольно продавались, государство не могло жестко регулировать их рынок. Рынок КО был несбалансированным, ажиотажным, наблюдалась высокая доходность спекулятивных операций.

Опыт применения облигаций Банка России (ОБР) с сентября 1998 года по февраль 1999 года доказал, что в послекризисной ситуации они обеспечивали банкам надежный и ликвидный инструмент для краткосрочных вложений, альтернативный вложениям в иностранную валюту. Покупать эти краткосрочные облигации могли только коммерческие банки. ОБР были призваны облегчать процессы управления банковской ликвидностью, выполнять функцию залогового средства, дающего возможность банкам не прибегать к использованию кредитов Банка России, и таким образом проводить Центральным банком целевую стерилизацию избыточного денежного предложения [31, 40].

Предельный размер общей номинальной стоимости облигаций Банка России всех выпусков, не погашенных на дату принятия решения об очередном выпуске облигаций, устанавливался как разница между максимально возможной и нормативной величиной обязательных резервов кредитных организаций (которая составляет 20% пассивов коммерческих банков) [31, 42].

Облигации федерального займа (ОФЗ) – среднесрочные купонные облигации. ОФЗ с переменным купоном были выпущены в обращение 14 июня 1996 г. в соответствии с Генеральными условиями выпуска и обращения облигаций федерального займа, утвержденными Постановлением Правительства РФ от 15 мая 1995 г. № 458. Эмитентом их является Минфин России. Эмиссия ОФЗ с переменным купоном осуществляется в форме отдельных выпусков, условия каждого выпуска утверждаются Минфином РФ отдельно. Облигации имеют номинал 1 млн. руб. [17, 167].

Срок обращения ОФЗ устанавливался от 1 до 5 лет. Размещались эти бумаги в 1995-1998 гг. через аукционы, вторичные торги велись на бирже. Доход по ОФЗ зависел от доходности по ГКО и устанавливался в виде процента от номинала. Накопленный купонный доход рассчитывался пропорционально числу дней от даты предшествующей выплаты до даты продажи ОФЗ [18, 199].

В 1999 г. Минфин РФ начал выпуск облигаций федерального займа с фиксированным купонным доходом в процентах от номинала. Номинал облигации – 1000 руб.

Определенное влияние на рынок ОФЗ в 1999-2000 гг. оказало постановление Правительства РФ от 13.10.99 № 1152 «О порядке инвестирования в 1999 году свободных денежных средств Фонда социального страхования Российской Федерации, Государственного фонда занятости населения Российской Федерации и Федерального фонда обязательного медицинского страхования в государственные ценные бумаги». Установлено, что указанные фонды  «самостоятельно принимают решения об инвестировании свободных средств в государственные ценные бумаги», но вкладывают в эти фондовые ценности не менее 30% свободных средств [9].

В 1999 г. на рынке государственных ценных бумаг Минфин РФ не осуществлял масштабной эмиссии новых гособлигаций, проводя лишь в полном объеме погашение и обслуживание обращающихся ГКО-ОФЗ.

Облигации государственного сберегательного займа (ОГСЗ) выпускаются Минфином России с 1 сентября 1995 г. в форме отдельных выпусков (серий). Минфин России утверждает условия выпуска каждой серии этих облигаций. ОГСЗ предназначены для граждан. Они имеют номинал 100 тыс. руб. и 500 тыс. руб. (После деноминации – 100 руб. и 500 руб.) Продажа облигаций производится по рыночным ценам, которые не могут быть ниже 95% номинала. Срок обращения облигации – 1 год [17, 168].

Указанные облигации являются купонными. Каждый купонный период составляет 3 календарных месяца и определяется с даты начала выпуска. Процентный доход выплачивается уполномоченными Министерством финансов банками, начиная со следующего рабочего дня после окончания очередного купонного периода.

В целом доходность ОГСЗ была на уровне доходности по государственным краткосрочным облигациям. Кроме того, с 20 июля 2000 года Минфин начал выпуск индексированных по инфляции облигаций государственного сберегательного займа [37, 13].

В соответствии с постановлением Правительства РФ от 5 ноября 1995 г. № 1091 «О выпуске государственных ценных бумаг, предусматривающих право их владельца на получение слитков золота» Минфин России с 27 ноября 1995 г. начал выпуск облигаций золотого федерального займа (ОЗФЗ). Срок обращения данных облигаций – 3 года. Номинальная стоимость облигации выражается в рублях и определяется исходя из стоимости 100 г. золота на Лондонском рынке драгоценных металлов в слитках (второй фиксинг) в долларах США, переведенных по официальному курсу Центрального банка Российской Федерации на дату начала эмиссии облигаций [17, 167].

ОЗФЗ могут покупать как хозяйствующие субъекты, так и граждане. Владельцам ОЗФЗ выплачивается процентный доход, размер которого равняется годовой ставке ЛИБОР по доллару США, действующей на предшествующий рабочий день перед датой его объявления, плюс 1% от номинала. Процентный доход выплачивается один раз в год в рублях по официальному курсу Центрального банка России на дату его выплаты.

Погашение ОЗФЗ, владельцами которых являются хозяйствующие субъекты, может производиться по выбору владельца в рублях в безналичной форме или в натуральной форме в виде слитков золота чистоты 99,99%.

Погашение ОЗФЗ, владельцами которых являются граждане, производится только в рублях [17, 167].

Векселя Минфина РФ серии АПК и серии КамАЗ относятся к нерыночным долговым обязательствам правительства. Минфин выдавал коммерческим банкам простые векселя на сумму просроченной задолженности предприятий АПК с учетом накопленных процентов. Эти ценные бумаги имеют следующие характеристики: срок обращения – 10 лет (с 1 сентября 1995 г. по 31 августа 2005 г.), срок погашения – равными долями в течение 8 лет, первая серия (АПК-1) будет погашена 31 августа 1998 г., последняя (АПК-8) – 31 августа 2005 г.; векселя номинальные, без начисления процентов годовых – номинальная сумма векселя кратна 10 млн. руб.; форма выпуска – документарная, бумажная. Задолженность по АПК была списана на государственный долг по специальному закону. Векселя серии КамАЗ были выпущены с целью поддержки структурной перестройки развития предприятий акционерного общества КамАЗ [32, 55].

Следует отметить, что гарантированные сбережения граждан также являются государственным внутренним долгом РФ. Ценностью гарантированных сбережений граждан признается покупательная способность вложенных денежных средств на момент их вложения. Восстановление и обеспечение сохранности ценности гарантированных сбережений производится путем перевода их в целевые долговые обязательства РФ, являющиеся государственными ценными бумагами. Так, в Законе «О восстановлении и защите сбережений граждан Российской Федерации», принятом Государственной думой 24.02.1995 г., подчеркивается, что государство гарантирует восстановление и обеспечение сохранности денежных сбережений, созданных гражданами РФ путем помещения денежных средств на вклады в Сберегательный банк РФ в период до 20.06.1991 г. и на вклады в организации государственного страхования по договорным видам личного страхования в период до 1 января 1992 г.

По сумме вкладов населения в Сбербанке, составившей по состоянию на 20 июня 1991 г. более 300 млрд. руб. и переоформленной в государственный внутренний долг, с июня 1996 г. начата предварительная компенсация вкладов граждан, родившихся в 1916 г. и ранее [34, 174].

Динамика государственного внутреннего долга России за 1998 – 9 месяцев 1999 года представлена в таблице 2.5 [56, 56].

Таблица 2.5.

Динамика государственного внутреннего долга Российской Федерации по инструментам.

Данная таблица отражает изменения в удельных весах описанных выше ценных бумаг, составляющих внутренний долг России. Динамику и структуру государственного внутреннего долга за период с 1996 по 1998 гг. (по данным на начало года) показывает также Приложение 7.На 1.01.2000 г. внутренний долг Российской Федерации составил 648,3 млрд. руб. [54].

Заметный рост внутреннего долга России в течение 1998 г. (по данным таблицы 2.5 – с 499,6 на 01.01.1998 г. до 750,6 на 01.01.99 г.) был вызван, прежде всего, резким обесценением национальной валюты.

Однако оценки различными экономистами динамики величины внутреннего долга России в анализируемый период различны. Так, Златкис Б.И. считает, что внутренний долг, выраженный в государственных ценных бумагах, в первой половине 1998 г. имел весьма короткую дюрацию, что изначально предполагало построение схемы заимствований по методу рефинансирования.

Хотя объем государственных обязательств не превышал 15% активов финансовой системы, короткие валютные пассивы коммерческого сектора экономики к лету 1998 г. составляли по экспертным оценкам 35 млрд. руб., что создавало реальную угрозу банкротства всей системообразующей части банковского сектора при изменении валютного курса. Отсутствие рефинансирования кредитов коммерческим банкам со стороны их западных партнеров на момент начала кризиса привело к спешным поискам ликвидности и резкому падению рынка государственного долга [36, 6].

Таким образом, по мнению Златкис Б.И., руководится Департамента управления государственным долгом при Министерстве финансов РФ, «кризис внешне проявился в проблеме внутреннего долга, а стимулирован был проблемой внешних заимствований коммерческих банков» [36, 6].

Поэтому очевидно, по мнению Златкис Б.И., что срочный рынок нуждается в жестком регулировании как со стороны Центрального банка Российской Федерации путем ограничения соответствующих операций для коммерческих банков, так и со стороны Министерства по антимонопольной политике.

Существует точка зрения, согласно которой политика накопления государственного долга российским правительством  в 1993-1998 гг. отождествляется с реализацией схемы «финансовой пирамиды». Аргумент в поддержку этого мнения, базируется на указанном выше факте: погашение предыдущих выпусков происходило за счет новой эмиссии и расширения круга держателей бумаг.

Это мнение особенно укрепилось после дефолта, объявленного правительством в августе 1998 г., когда отказ от выплат по ГКО в сочетании с девальвацией рубля на 70% и ростом темпов инфляции на 70% в августе 1998-декабре 1999 гг. обесценил обязательства государства как минимум на 94-95% [66, 109].

Но данная аналогия применима к любому варианту заимствования, когда основным источником его финансирования являются краткосрочные обязательства. В макроэкономической теории используется модель, называемая схемой Понци, при которой заемщик осуществляет рефинансирование расходов на погашение и обслуживание предыдущих кредитов исключительно за счет новых заимствований. При такой схеме темп увеличения реальной стоимости долга не меньше реальной ставки процента и уравнение накопления долга имеет вид:

Δb_t = r_tb_t + d_t,                                              (5)

где: b_t - реальный долг; Δb_t = b_t+1 - b_t; r_t - реальный процент; d_t - реальный первичный дефицит бюджета [66, 111]. Накопление долга по схеме Понци предполагает, что d_t >= 0 при любых значениях t, то есть дефицит бюджета не погашается на сколь угодно длительном временном интервале. При постоянном реальном проценте это равносильно экспоненциальному или более быстрому росту долга.[4]

Если темп экономического роста ниже реального процента, то такая политика может дать только временный выигрыш за счет потерь населения в будущем. В итоге неизбежно инфляционное обесценение государственных обязательств или полный или частичный дефолт. При рациональных ожиданиях инвесторов подобная возможность принимается во внимание с самого начала. Поэтому схема Понци либо вовсе не реализуется, либо достаточно быстро прекращает существование, оставляя последних держателей долговых обязательств в проигрыше.

Более реалистичным с точки зрения анализа долговой политики государства является понятие «рулетки Понци». «Рулетка Понци» допускает возможность погашения долга за счет увеличения налогов, начиная с момента, когда отношение долга к доходам населения превышает некоторое критическое значение.

Если речь идет о дефолте по краткосрочным обязательствам, то не всегда можно однозначно судить a posteriori, реализовывалась ли долговая экспансия по схеме Понци или она была эмиссией, рассчитанной на погашение в рамках среднесрочного периода. В подобной ситуации эмпирическим критерием может служить наличие или отсутствие признаков стабилизации реального долга к моменту дефолта, так как снижение темпов накопления обязательств повышает вероятность их погашения в будущем за счет налоговых поступлений.

Трофимов Г. в статье «Был ли российский государственный долг финансовой пирамидой?» [66, 109-119], используя ряд зависимостей, попытался ответить на вопрос, происходила или нет стабилизация реального государственного долга. Полученный вывод свидетельствует, что в 1993 – 1998 гг. российские фискальные власти сознательно не раскручивали аналога «рулетки Понци» или тем более схемы «финансовой пирамиды» на макроуровне. Скорее всего, речь может идти о неудачной попытке элиминировать разрыв между мерами денежно-кредитной сферы и налогово-бюджетной политики [66, 116].

Наилучшая, по мнению Трофимова Г., возможность, так и не использованная фискальной властью, состояла в замене ГКО-ОФЗ на средне- и долгосрочные еврооблигации в 1997, используя возможности благоприятной конъюнктуры мирового рынка. Подобный шаг повысил бы ежегодные купонные доходы по еврооблигациям на 1,3-1,4 млрд. долл. начиная с текущего года, но позволил бы избежать дефолта по внутреннему долгу.

В целом мнение Трофимова Г. заключается в том, что выпуск краткосрочных валютных обязательств является самой невыгодной и самой рискованной стратегией управления государственным долгом. Здесь следует подчеркнуть, что такую позицию разделяют не все экономисты. Так, Златкис Б. предлагает все же реанимировать рынок ГКО. Рассуждения Златкис Б. сводятся к тому, что, поскольку рынок ГКО-ОФЗ не предусматривает наличие номинального держателя, это обеспечивает возможность Минфину РФ реализовывать свои задачи по регулированию денежных потоков [37, 11]. Однако для повышения эффективности использования государственного кредита она предлагает выпускать новые краткосрочные инструменты с плавающей ставкой и снижающейся доходностью.

2.4. Взаимосвязь внутреннего и внешнего долга.

Взаимосвязь и взаимозависимость внешнего и внутреннего долга предопределяется общностью назначения привлекаемых государством заимствований. Поэтому, как следует из опыта западных стран, все меньшую значимость имеет деление государственного долга на внутренний и внешний. Этому способствует устойчивая конвертируемость национальных валют, а также сближение базовых условий на рынках внутреннего долга с состоянием и динамикой мировых финансовых рынков. Тем самым обеспечиваются условия общего подхода к управлению внутренним и внешним долгом, что ускоряет также процесс оперативного принятия необходимых решений [56, 56].

Однако отдельные страны придерживаются различных подходов к регулированию соотношения между внутренним и внешним долгом. Так, в Новой Зеландии, следуя принятой в 1994 г. программе, внешний долг будет полностью погашен в 2000 году. Отказавшееся от внешних заимствований правительство становится крупнейшим заемщиком на внутреннем финансовом рынке. Считается, что при этом повышается ликвидность государственных облигаций и снижаются затраты по обслуживанию долга. В ряде же стран, например, Бразилии, наоборот, стремятся переместить государственные заимствования с внутреннего на международный финансовый рынок. В результате бразильские корпорации получают возможность размещать на внутреннем финансовом рынке свои облигации на более благоприятных условиях [56, 56].

Значение взаимосвязи внешнего и внутреннего долга для экономики в том, что приток капитала на фоне увеличения внешнего долга способствует элиминированию эффекта вытеснения частных инвестиций, нередко сопровождающий налоговую реформу стимулирующего типа, нацеленную на снижение ставок налогообложения и расширение налоговой базы.

Эффект вытеснения инвестиционного спроса предполагает, что при заданной кривой инвестиционного спроса частные инвестиции сокращаются из-за повышения процентных ставок, которое возникает в случае долгового финансирования бюджетного дефицита. Однако, если экономика первоначально находится в состоянии спада, то рост государственных расходов будет оказывать на нее стимулирующее воздействие через эффект мультипликатора (рисунок 1) [15, 370].

 Рисунок1.Возникший под влиянием роста процент-

ных ставок с R₁ до R₂ эффект вытеснения инвестиций с I₁

до I₂ эминируется их ростом с I₂ до I₃ в результате сдвига

кривой инвестиционного спроса из положения 1 в поло-

жение 2 на фоне оптимистических ожиданий инвесторов.

Таким образом, в известных обстоятельствах один и тот

же механизм - долговое финансирование бюджетного де-

фицита - может как вызвать эффект вытеснения частных

инвестиций, так и элиминировать его. Поэтому взвешен-

ная оценка эффективности бюджетно-налоговой поли-

тики в условиях увеличения государственного долга тре-

бует углубленного макроэкономического анализа.

                                                                              вытеснения

Элиминирование эффекта вытеснения оказывается тем более существенным, чем выше международная мобильность капитала и активнее его приток в данную страну под влиянием превышения внутренних рыночных ставок процента над их среднемировым уровнем.

При долговом финансировании бюджетного дефицита ставки процента поднимаются особенно значительно в том случае, когда стимулирующая фискальная политика сопровождается ограничением предложения денег в целях снижения уровня инфляции. Долговое финансирование дефицита госбюджета увеличивает спрос на деньги, а Центральный банк ограничивает их предложение. Это сочетание мер экономической политики стимулирует быстрый рост процентных ставок.

Повышение процентных ставок на внутреннем рынке увеличивает зарубежный спрос на ценные бумаги данной страны, что вызывает приток капитала и увеличение суммы внешнего долга. Обслуживание внешнего долга требует передачи части реального выпуска продукции в распоряжение других стран, что может вызвать сокращение национального производства в будущем.

Возросший зарубежный спрос на отечественные ценные бумаги сопровождается повышением общемирового спроса на национальную валюту, необходимую для их приобретения. В результате обменный курс национальной валюты повышается, что способствует снижению экспорта и увеличению импорта. Сокращение чистого экспорта оказывает сдерживающее воздействие на экономику: в экспортных и в конкурирующих с импортом отраслях снижается занятость и выпуск, возрастает уровень безработицы. Поэтому первоначальное стимулирующее воздействие бюджетного дефицита может быть ослаблено не только за счет эффекта вытеснения, но и за счет отрицательного эффекта чистого экспорта, ухудшающего состояние платежного баланса страны по счету текущих операций. Но одновременно приток капитала увеличивает внутренние ресурсы и способствует относительному снижению процентных ставок на внутреннем рынке. В итоге масштабы эффекта вытеснения относительно сокращаются.

2.5. Проблемы влияния государственного долга на экономику России

Государственный долг является составной частью экономической системы, оказывая прямое и косвенное воздействие на такие ее элементы, как государственный бюджет, денежно-кредитная и валютная системы, уровень инфляции. Поэтому возможности его эффективного использования во многом определяются общим уровнем развития экономики государства.

Между государственным долгом, бюджетным дефицитом и эмиссией дополнительного количества денег не существует автоматической связи. Правительство может в течение длительного времени иметь дефицит государственного бюджета. Если бюджетный дефицит достаточно мал, то величина государственного долга относительно объема ВНП может даже уменьшаться, несмотря на факт наличия дефицита бюджета. Если в экономике страны существует устойчивый рост долгов, то государственный долг может также расти, не выходя за пределы допустимой границы. И только тогда, когда дефицит становится настолько велик, что рост государственного долга будет значительно опережать рост доходов, в экономике возможен определенный ряд проблем.

К сожалению, в настоящее время в России кредитные ресурсы используются на потребление и обслуживание государственного долга.

Анализируя ошибки России в проведении политики внешнего заимствования, Саркисянц А.Г. [62] отмечает, что главная из них состояла в несоответствии ежегодных объемов новых внешних кредитов и займов размерам ежегодных погашений основного долга (см. таблицу 2.6) [62, 51].

Таблица 2.6.

Платежи по обслуживанию внешнего долга России и объемы новых государственных внешних заимствований, млрд. долл. США.

Лишь два раза (в 1994-1995 годы) в законах о бюджете присутствовало положение, согласно которому страна не может привлекать внешних заимствований больше, чем производит выплат по обслуживанию и погашению внешнего долга, однако впоследствии этот принцип уже не соблюдался.

Вторая ошибка заключалась в неоптимальной структуре заимствований, которая и привела к образованию пиков платежей, спровоцировавших долговой кризис. Если посмотреть на таблицу 2.6, то можно ясно увидеть резкую неравномерность платежей по годам [62, 52].

Третьей ошибкой явилась не продуманная антикризисная политика. Меры, применяемые в такой ситуации международным финансовым сообществом, направлены, главным образом, на сокращение внешней ресурсной зависимости страны-должника, а также предотвращение значительной девальвации национальной валюты и внутренней инфляции. Сводятся они к необходимости сокращения государственных расходов и дефицита госбюджета, поддержанию высоких процентных ставок, стимулированию национального экспорта, а также принятию экстренных и согласованных с кредиторами действий по реструктуризации краткосрочных долговых обязательств.

Трудность состоит в том, что эти меры неоднозначны по общим последствиям для национальной экономики. Так, девальвация национальной валюты ухудшает бюджетно-финансовые условия обслуживания внешнего долга, но в кризисных условиях она становится неизбежной как средство увеличения экспорта, улучшения платежного баланса и снижения бремени внутреннего долга.

Однако искомой экономической стабилизации с девальвацией может и не наступить. В преддверии снижения курса национальной валюты из страны начинают уходить высокорисковые портфельные зарубежные инвестиции. Это приводит к избыточному давлению на курс национальной валюты, подогреваемому к тому же обычным для такой ситуации ажиотажным спросом на иностранную валюту.

Рыночный курс национальной валюты страны-должника в периоды долгового кризиса способен снизиться по отношению к паритету покупательной способности в несколько раз, чем резко ускоряется инфляция, еще более сокращается импорт, нарастают трудности с обслуживанием внешнего долга.

В России в августе-сентябре 1998 года к приведенным выше негативным явлениям добавилось то, что фактическая девальвация рубля (в три раза к уровню его паритета) не повлияла на увеличение российского экспорта из-за преимущественно сырьевой его структуры. Он даже сократился из-за неблагоприятной конъюнктуры на мировом рынке энергоносителей [62, 52].

Рост государственного долга и расходов на его обслуживание влечет за собой следующие негативные экономические последствия.

Во-первых, выплата процентов по государственному долгу увеличивает неравенство в доходах, поскольку значительная часть государственных обязательств сконцентрирована у наиболее состоятельной части населения.

Во-вторых, повышение ставок налогов (как средство выплаты государственного внутреннего долга или его уменьшения) может подорвать действие экономических стимулов развития производства, снизить интерес к вложению средств в инновации, а также усилить социальную напряженность в обществе и подорвать экономический рост.

В-третьих, выплаты процентов или основной суммы долга иностранцам вызывают перевод определенной части реального продукта за рубеж.

В-четвертых, государство переносит реальное экономическое бремя своего долга на плечи будущих поколений, то есть оставить будущим поколения меньшие по размерам основные производственные фонды. Эта возможность связана с эффектом вытеснения, описанным в пункте 2.4.

Кроме того, рост внешнего долга снижает международный авторитет страны и вызывает психологический эффект, усиливая неуверенность населения страны в завтрашнем дне.

Существует две точки зрения на влияние государственного долга на конечного потребителя: традиционная и рикардианская, называемая равенством Рикардо.

Согласно традиционной точке зрения, государственные займы – фактор уменьшения национальных сбережений и сдерживания накопления капитала. Сокращение сбережений приводит к росту ставки процента, что оказывает сдерживающее влияние на инвестиции, приводит к уменьшению уровня капиталовооруженности и снижению объема производства. Это сокращает размеры потребления и снижает уровень экономического благосостояния. Со временем, по мере изменения цен, в экономике восстанавливается естественный уровень производства, а рост совокупного спроса приводит к повышению уровня цен.

Модель открытой экономики предполагает, что результатом сокращения национальных сбережений является положительное сальдо торгового баланса и бюджетный дефицит. И, хотя приток капитала из-за границы смягчает воздействие изменений бюджетно-налоговой политики на накопление капитала, при этом данное государство становятся должником других стран. Изменение бюджетно-налоговой политики также приводит к повышению курса национальной валюты, что делает зарубежные товары в данной стране дешевле, а местные товары за рубежом - дороже.

Таким образом, в долгосрочном плане сокращение национальных сбережений приведет к уменьшению размеров накопленного капитала и росту внешней задолженности. Поэтому объем национального продукта снизится, а доля в нем внешнего долга возрастет.

Конечные результаты воздействия внутренней задолженности (например, вызванной снижением налогов) на экономическое благосостояние страны предполагают, что жизнь современного поколения улучшится благодаря росту дохода и занятости, а бремя последствий нынешнего бюджетного дефицита ляжет в основном на плечи будущих поколений.

В соответствии с рикардианской точкой зрения, государственный долг не влияет на сбережения и накопление капитала. В современной теории поведения потребителей подчеркивается, что поскольку потребители в своих поступках учитывают интересы будущего, то потребление не может зависеть только от текущего дохода. Предусмотрительность потребителя занимает центральное место в гипотезе жизненного цикла Франко Модильяни и в гипотезе постоянного дохода Милтона Фридмана.

Так, заботящийся о будущем потребитель понимает, что наличие в настоящее время государственного долга означает повышение налогов в будущем. При снижении налогов, финансируемом за счет роста государственного долга, сами налоги не уменьшаются: они просто перераспределяются во времени. Общий принцип заключается в том, что сумма государственного долга равна сумме будущих налогов. Эта точка зрения, известная как рикардианское равенство, названа так в честь экономиста XIX века Давида Рикардо.

Поэтому домашние хозяйства сберегают прирост располагаемого дохода для оплаты предстоящего в будущем повышения налоговых обязательств. Этот прирост личных сбережений равен по величине снижению государственных сбережений. Национальные сбережения - сумма личных и государственных сбережений - остаются неизменными. Поэтому снижение налогов не приводит к тем последствиям, на которые указывает традиционный анализ.

Из логики анализа равенства Рикардо не следует тем не менее, что любые изменения в бюджетно-налоговой политике бесполезны. Если потребитель считает, что снижение налогов не вызовет роста налогов в будущем, он увеличит расходы на потребление. Однако именно снижение государственных расходов, а не уменьшение налогов, стимулирует потребление, поскольку это предполагает, что через некоторое время налоги уменьшатся.

Для количественного описания взаимосвязи между государственным долгом и будущими налогами следует предположить, что экономика функционирует только в течение двух периодов. При этом первый период представляет настоящее, а второй - будущее. Необходимо проанализировать, как налоговые поступления в течение обоих периодов соотносятся с государственными закупками в эти же периоды.

В первом периоде государство собрало налоги Т₁. а объем закупок составил С₁, во втором периоде оно собрало налогов Т₂ и осуществило закупки на сумму С₂. В связи с тем, что правительство может допустить либо бюджетный дефицит, либо превышение доходов над расходами, налоги и затраты в каждый отдельный период не обязательно должны быть тесно взаимосвязанными.

В первый период бюджетный дефицит равен государственным расходам за вычетом налогов:

D = G₁-T₁                                                                              (6)

где D - дефицит. Правительство финансирует этот дефицит путем продажи соответствующего количества государственных облигаций. Во второй период государство должно собрать необходимую для выплаты задолженности (включая накопленные проценты) и для оплаты государственных закупок за второй период сумму налогов, то есть:

T₂=(1+r)*D+G₂ = (1+r)(G₁-T₁)+G₂,                            (7)

 где r - ставка процента.

Это уравнение показывает зависимость между объемом закупок и налоговыми поступлениями в каждый из периодов. Преобразовав его в виде:

получим тождество, называемое государственным бюджетным ограничением. Оно показывает, что приведенная стоимость государственных закупок равна текущей приведенной стоимости налоговых поступлений.

Государственное бюджетное ограничение показывает, как нынешние изменения в бюджетно-налоговой политике связаны с изменениями политики в будущем.

Рис. 2.Финансируемое за счет  государственного долга снижение налогов на диаграмме Фишера. Снижение налогов на DТ за счет увеличения государственного долга приводит к росту дохода в первом периоде. Существование государственного бюджетного ограничения предполагает, что при неизменных государственных расходах налоги во втором периоде будут повышены на (1+г)DТ. Поскольку текущая приведенная стоимость дохода и бюджетное ограничение не изменяются, объем потребления остается на том же уровне, что до снижения налогов, и выполняется рикардианское равенство.

На рисунке 2 приведена диаграмма Фишера, показывающая влияние снижения налогов в первый период на положение потребителя, при условии, что объем государственных закупок не сокращается ни в первый, ни во второй период. В первый период правительство сокращает налоги на DТ и финансирует это сокращение путем займов. Во второй период правительство должно поднять налоги на (1+r)DТ, чтобы возвратить долг и выплатить накопленные проценты. В итоге, изменение бюджетно-налоговой политики повышает доход потребителя на DТ в первый период и уменьшает его на (1 + r)DТ во второй. Набор возможностей потребителя остается неизменным, так как приведенная величина дохода потребителя остается той же, что и до изменения бюджетно-налоговой политики. Поэтому потребитель выбирает тот же самый уровень потребления, который он бы имел без снижения налогов, что предполагает рост личных сбережений на величину снижения налога.

Однако экономисты, придерживающиеся традиционного подхода, отмечают существенные недостатки и упущения рикардианской точки зрения:

- Рикардо полагал, что потребители способны предвидеть будущие изменения, однако люди могут оценивать лишь ближайшую перспективу;

- рикардианская точка зрения на роль государственного долга основывается на гипотезе постоянного дохода, который включает два вида дохода: текущий и ожидаемый в будущем. Согласно рикардианским взглядам, при финансируемом за счет займов снижении налогов текущий доход увеличивается, но постоянный доход и уровень потребления остаются неизменными. Но, поскольку существуют ограничения по заимствованию для потребителей, то есть человек может потреблять лишь в пределах его текущего дохода, размер потребления в большей мере определяется текущим, а не постоянным доходом. Финансируемое за счет займов снижение налогов приводит к увеличению текущего дохода и потребления, несмотря на то, что будущий доход снижается.

На рисунке 3 с помощью диаграммы Фишера иллюстрируется, как при наличии ограничений по заимствованию финансируемое за счет займов снижение налогов приводит к росту потребления. Хотя такое изменение в бюджетной политике и приводит к повышению дохода первого периода на DТ и снижению дохода второго периода на (1+r)DТ, но результат теперь получается иным.

Рисунок 3. Увеличение государственного долга при снижении налогов ослабляет эффект ограничений по заимствованию. Потребитель сталкивается с двумя ограничениями. Бюджетное ограничение предполагает, что текущая приведенная стоимость потребления не должна превышать текущей приведенной стоимости всего потока доходов. Ограничением по заимствованию означает, что потребление первого периода не должно превышать дохода этого же периода. При снижении налогов на DТ доход также растёт на DТ но доход второго периода уменьшается на (1+r)DТ.

                                                        

                                                        

Поскольку текущая приведенная стоимость дохода остается неизменной, бюджетное ограничение также неизменно. Но в связи с тем, что доход первого периода увеличивается, теперь возможен более высокий уровень потребления для первого периода. Потребитель выбирает точку В, а не точку А. Поэтому рикардианское равенство не выполняется.

Таким образом, если многие потребители стремятся получить кредит для увеличения потребления, то финансируемое за счет займов снижение налогов стимулирует потребление, что и утверждает традиционный подход. Однако в том случае, когда ограничения по заимствованию не играют существенной роли для большинства потребителей, и если верна гипотеза постоянного дохода, то потребители принимают в расчет возможность роста будущих налогов, обусловленную наличием государственного долга.

Третий аргумент в пользу традиционной точки зрения на государственный долг заключается в том, что потребители не ожидают, что будущие налоги придется платить не им, а следующим поколениям. Поскольку будущие поколения являются детьми и внуками нынешнего поколения, то решения принимаются не отдельным лицом, которое живет ограниченное число лет, а семьей. Следовательно, полученные за счет снижения налогов дополнительные средства человек направляет не на потребление, а на сбережения, чтобы оставить их в наследство своим детям, которые будут платить повышенные налоги.

Количественная оценка государственного долга объективно усложняется следующими факторами:

1) Обычно при оценке величины государственных расходов не учитывается амортизация в государственном секторе экономики, что приводит к завышению размеров бюджетного дефицита и государственного долга.

2) Государственные расходы должны включать только реальный процент по государственному долгу, а не номинальный процент. При высоких темпах инфляции эта погрешность может быть весьма значительной и определяться соотношением:

где R_r - реальная ставка процента;

    R_n - номинальная ставка процента;

    p = R_n- R_r – величина инфляции [15, 362].

Завышение бюджетного дефицита связано с завышением величины государственных расходов за счет инфляционных процентных выплат по долгу. Поэтому при измерении бюджетного дефицита необходима поправка на инфляцию [15, 362]:

3) При оценках дефицита государственного бюджета на макроэкономическом уровне обычно не учитывается состояние бюджетов субъектов государства, которые могут иметь излишки.

4) Наряду с официальным дефицитом государственного бюджета существует скрытый дефицит, обусловленный квазифискальной деятельностью Центрального Банка, а также государственных предприятий и коммерческих банков. Скрытый дефицит бюджета занижает величину фактического бюджетного дефицита и государственного долга, что нередко делается целенаправленно, например, в рамках курса правительства на ежегодно сбалансированный бюджет.

Таким образом, абсолютные размеры бюджетного дефицита и государственного долга не могут служить надежными макроэкономическими показателями, тем более, что задолженность обычно увеличивается по мере роста ВНП. Поэтому целесообразно использовать относительные показатели задолженности [15, 364]. Можно выделить следующие основные относительные показатели государственного долга.

А). Показатели запаса, характеризующие степень зависимости экономики государства от прошлого притока капитала:

Динамика соотношения долга и ВНП зависит от следующих факторов: величины реальной ставки процента, которая определяет размер процентных выплат по долгу; темпов роста реального ВНП; величины первичного дефицита госбюджета [15, 364].

Б). Показатели потока. Чем они выше, тем в более активной краткосрочной корректировке нуждается внешнеторговая и валютная политика в целях уравновешивания платежного баланса:

Безопасным уровнем обслуживания государственного долга принято считать значение четвертого показателя до 25%.

В макроэкономическом анализе также используется сравнительная динамика показателей:

Эффективность использования государственного кредита можно определить как отношение суммы превышения поступлений над расходами по системе государственного кредита к сумме расходов, выраженное в процентах, то есть по формуле:

Э = (П-Р) / Р * 100,                                                  (17)

где Э – эффективность использования государственного кредита;

П – поступления по системе государственного кредита;

Р – расходы по системе государственного кредита [67, 346].

Действительное бремя государственного долга для той или иной страны предопределяется прежде всего способностью государства его обслуживать. А эта способность правительства мобилизовать наличные денежные ресурсы в большой степени зависит от величины денежной массы (агрегата М2), чем от размеров ВВП. В условиях, когда показатель монетизации экономики, равный соотношению между объемом денежной массы М2 и ВВП, достаточно близок к единице, отношения объемов государственного долга к ВВП и к М2 если и не совпадают, то достаточно близки по значению. При этом существуют возможности для обслуживания государственного долга.

Для оценки возможностей России по обслуживанию государственного долга необходимо сравнить ее относительные показатели с аналогичными других стран и определить, какую позицию занимает наша страна в мире.

Оценим следующие относительные показатели внешнего долга России:  общую сумму внешнего долга и его сумму в расчете на душу населения; темп прироста внешнего долга; внешний долг в процентах к ВВП и экспорту [59, 35].

На 1 января 1995 г. Россия занимала пятое место в мире по величине внешней задолженности (101,6 млрд. долл.) после США (688,6 млрд. долл.), Германии (301,0 млрд. долл.), Бразилии (151,1 млрд. долл.), Мексики (128,3 млрд. долл.). На 1 января 2000 г., по некоторым данным, государственный долг США достигает 5 трлн. долл., Японии – 3,5 трлн. долл. [59, 36].

Причем около половины государственного долга развитых стран приходится на гособлигации, которыми правительства постоянно покрывают бюджетный дефицит. При этом внешний долг США на 1 января 2000 г. оценивается в 700 млрд. долл. Место, занимаемое Россией по величине внешней задолженности на начало 2000 г., как видно, не изменилось [57, 102].

Что касается динамики внешнего долга, оцениваемой с помощью расчета темпов прироста, то показатель России несколько выше среднемирового и ниже, чем у США и Германии. Так, прирост внешнего долга России за 1996-1998 г. описывается индексами 12,5%, 12,9% и 13,0%; в то время как для США характерны соотношения 9,8%, 13,0% и 13,3% за тот же период; для Германии – 5,5%, 13,7% и 13,5%. Среднемировые темпы прироста внешней задолженности государств за период 1996-1998 гг. составили соответственно 8,5%, 9,9% и 10,3% [59, 38].

По показателю величины внешнего долга на душу населения положение России не столь безнадежно: ее показатель в 8 раз ниже показателя Швеции, в 4,5 раза – Германии и более чем в 3 раза ниже показателя США [59, 40].

Так, в расчете на 1985 г., 1990 г., 1995 г. и прогноз на 2000 г. внешний долг на душу населения в Швеции составляет соответственно: 1936 долл. США, 2036 долл., 7570 долл. и 7100 долл. Для США эти цифры: 939 долл., 1831 долл., 2670 долл. и 2700 долл.; для России: 197 долл., 403 долл., 650 долл., 850 долл. [59, 40]. Это говорит о том, что людской потенциал обслуживания внешнего долга у нас достаточно большой. Среди стран с переходной экономикой Россия стоит на восьмом месте после Венгрии, Югославии, Болгарии, Словении. Польши, Чехии и Словакии.

Показатель отношения внешнего долга к ВВП определяет возможность обслуживания внешнего долга. На Европу, Северную Америку и Азию приходится соответственно 35%, 25 и 25% мирового ВВП. Доля РФ в мировом производстве пока невелика, ее ВВП не превышает 500 млрд. долл., что меньше, чем у, например, Нидерландов. Отношение величины внешней задолженности России к ВВП в последние годы составляло несколько менее 40%. Соотношения внешнего долга и ВВП ряда стран характеризует таблица 2.7 [57, 104].

Таблица 2.7.

Отношение внешнего долга к ВВП (в %).

	1985 г.	1990 г.	1995 г.	2000 г. - прогноз
Мексика	42,1	35,2	34,2	35,5
Швеция	12,3	9,8	33,5	31,2
Бразилия	31,2	27,4	27,9	28,1
Россия	9,8	16	35,7	85
Германия	3,1	7,2	14,9	13,5
США	5,6	8,3	10	9
Франция	0,6	0,6	0,9	1

Показатель отношения внешнего долга к экспорту имеет отличительную особенность, состоящую в том, что при превышении критической отметки в 275% может частично или полностью списываться внешний долг страны. У России этот показатель еще не доходил до указанного уровня, составляя примерно равные величины с США и большие, чем, например, у Швеции.

Так, в расчете на 1985 г., 1990 г., 1995 г. и прогноз на 2000 г. показатель отношения внешнего долга к экспорту в Швеции составляет соответственно: 53,5%, 30,6%, 111,5%, 115,0%. Показатели, характеризующие положение США, - 104,1% в 1985 г., 117,7% в 1990 г., 137,4% в 1995 г., 140,0% в 2000 г.; расчеты применительно для России – 51,4%, 91,4%, 137,5% и 200,0% [57, 105].

Следовательно, положение России не является кризисным и может стабилизироваться после принятия соответствующих мер.

3. Пути оптимизации государственного долга россии

3.1. Общие принципы организации и задачи системы управления государственным долгом.

Словосочетание «система управления долгом» становится все более популярным в экономическом словаре ученых и руководителей финансовой системы страны. Однако пока нет четкого представления о том, что включается в систему управления долгом:

-         только выпуск, обслуживание и погашение государственных бумаг;

-         либо активное управление, включающее вторичный рынок, выкупы и доразмещение, свопы, регулирование рисков и т.д. [37, 14].

В первом случае это является только проблемой Минфина России и по государственному внутреннему долгу, например, данный вопрос полностью решен, включая возможность получения в режиме реального времени всей информации по долгу в разрезе инструментов, о платежном графике, об инвесторах и так далее. Но, поскольку государство заинтересовано в выработке наиболее эффективного механизма управления долгом, оптимален второй вариант.

Под управлением государственным долгом в теории финансов понимается «совокупность мероприятий государства по выплате доходов кредиторам и погашению займов, изменению условий уже выпущенных займов, определению условий и выпуску новых государственных ценных бумаг» [67, 344].

В соответствии с действующим Бюджетным кодексом РФ «управление государственным долгом Российской Федерации осуществляется Правительством Российской Федерации» [1, ст. 101].

При этом Российская Федерация не несет ответственности по долговым обязательствам субъектов Российской Федерации и муниципальных образований, если указанные обязательства не были гарантированы Российской Федерацией; а субъекты Российской Федерации и муниципальные образования не отвечают по долговым обязательствам друг друга, если указанные обязательства не были гарантированы ими, а также по долговым обязательствам Российской Федерации.

Право осуществления государственных внешних заимствований Российской Федерации и заключения договоров о предоставлении государственных гарантий, договоров поручительства другим заемщикам для привлечения внешних кредитов (займов) принадлежит Российской Федерации. От имени Российской Федерации осуществлять внешние заимствования может Правительство Российской Федерации либо уполномоченный Правительством Российской Федерации ответственный федеральный орган исполнительной власти.

В процессе управления государственным долгом решаются следующие задачи:

-         минимизация стоимости привлекаемых внешних займов;

-         снижение общих издержек по обслуживанию внешнего долга;

-         повышение эффективности использования привлекаемых ресурсов;

-         поддержание стабильности функционирования политической системы и престижа государства;

-         обеспечение социальной стабильности;

-         сохранение национальной безопасности.

Основная цель политики, проводимой в настоящий момент правительством РФ в области управления внешней задолженностью, состоит в упорядочении отношений с внешними кредиторами бывшего СССР и установлении новых графиков платежей по его долгам с учетом реальных возможностей обслуживания этих обязательств.

В отношении внутреннего долга стратегия федерального правительства состоит в реструктуризации задолженности в сторону повышения доли среднесрочных обязательств, снижения доходности государственных ценных бумаг при сохранении их привлекательности.

Цикл управления государственным долгом включает 3 стадии: привлечение, размещение (использование) и погашение.

Управление привлечением долгового финансирования в экономику предполагает удержание величины долга в определенных пределах. Предельные объемы государственного внутреннего долга и государственного внешнего долга, пределы внешних заимствований Российской Федерации на очередной финансовый год утверждаются федеральным законом о федеральном бюджете на очередной финансовый год с разбивкой долга по формам обеспечения обязательств.

Предельный объем государственных внешних заимствований Российской Федерации не должен превышать годовой объем платежей по обслуживанию и погашению государственного внешнего долга Российской Федерации.

Правительство Российской Федерации вправе осуществлять внешние заимствования в объеме свыше установленного федеральным законом о федеральном бюджете на очередной финансовый год предельного объема государственных внешних заимствований, если при этом оно осуществляет такую реструктуризацию государственного внешнего долга, которая приводит к снижению расходов на его обслуживание, в рамках установленного предельного объема государственного внешнего долга [1, ст. 106].

Правительство Российской Федерации имеет право осуществлять внутренние (внешние) заимствования с превышением установленного федеральным законом о федеральном бюджете на очередной финансовый год предельного объема государственного внутреннего (внешнего) долга вместо внешних заимствований, если это снижает расходы на обслуживание государственного долга в рамках установленного федеральным законом о федеральном бюджете на очередной финансовый год государственного долга, и иной порядок реструктуризации не предусмотрен федеральным законом о федеральном бюджете на очередной финансовый год. Данное право, согласно п. 4 ст. 108 БК РФ, распространяется исключительно на несвязанные (финансовые) внешние заимствования РФ [1, ст. 108].

Привлечение долговых источников финансирования бюджетного дефицита осуществляется на основе предварительно составленных программ внешних и внутренних заимствований.

Программа государственных внешних заимствований РФ и предоставляемых Российской Федерацией государственных кредитов представляет собой перечень внешних заимствований федерального бюджета на очередной финансовый год с указанием цели, источников, сроков возврата, общего объема заимствований, объема использованных средств по займу до начала финансового года и объема заимствований в данном финансовом году [1, ст. 108].

В Программу государственных внешних заимствований РФ в обязательном порядке включаются соглашения о займах, заключенных в предыдущие годы, если такие соглашения не утратили силу в установленном порядке [1, ст. 108] (см. также Приложение 4).

Программы государственных заимствований Российской Федерации представляются федеральным органом исполнительной власти Российской Федерации законодательному органу в составе документов и материалов, представляемых одновременно с проектом бюджета на очередной финансовый год.

В случае выпуска долговых обязательств РФ с обеспечением исполнения обязательств в виде обособленного имущества программа государственных внутренних заимствований Российской Федерации должна содержать количественные данные об эмиссии указанных обязательств, выраженные в валюте Российской Федерации, а также примерный перечень имущества, которое может служить обеспечением исполнения этих обязательств в течение срока заимствования [1, ст. 110].

В программу государственных внутренних заимствований Российской Федерации в обязательном порядке включаются соглашения о займах, заключенные в предыдущие годы, если такие соглашение не утратили силу в установленном порядке.

Все поступления средств в бюджет от заимствований и других долговых обязательств, включая средства, которые расходуются на обслуживание и погашение государственного или муниципального долга, отражаются в бюджете как источники финансирования дефицита бюджета. Все расходы на обслуживание долговых обязательств, включая дисконт по дисконтным ценным бумагам, отражаются в бюджете как расходы на обслуживание государственного или муниципального долга [1, ст. 113].

В расходы на обслуживание государственного долга закладывается резерв на исполнение обязательств по государственным или муниципальным гарантиям при наступлении гарантийного случая [1, ст. 113].

Государственной гарантией признается способ обеспечения гражданско-правовых обязательств, в силу которого Российская Федерация – гарант дает письменное обязательство отвечать за исполнение лицом, которому дается государственная гарантия, обязательства перед третьими лицами полностью или частично. Гарантия выдается в письменной форме, на срок, определяемый сроком исполнения гарантированного ею обязательства.

Гарант по государственной гарантии несет субсидиарную ответственность дополнительно к ответственности должника по гарантированному им обязательству. Предусмотренное обязательство гаранта перед третьим лицом ограничивается уплатой суммы, на которую выдана гарантия [1, ст. 115].

Федеральным законом о федеральном бюджете на очередной финансовый год должны быть установлены верхний предел общей суммы государственных гарантий Российской Федерации, предоставляемых в валюте Российской Федерации, и верхний предел государственных гарантий Российской Федерации, предоставляемых для обеспечения обязательств в иностранной валюте.

Общая сумма предоставленных государственных гарантий Российской Федерации для обеспечения обязательств в валюте Российской Федерации включается в состав государственного внутреннего долга России как вид долгового обязательства. Федеральным законом о федеральном бюджете на очередной финансовый год утверждаются государственные гарантии Российской Федерации, выдаваемые отдельному субъекту Российской Федерации, муниципальному образованию или юридическому лицу на сумму, превышающую 1 млн. минимальных размеров оплаты труда [1, ст. 116].

Общая сумма предоставленных государственных гарантий Российской Федерации для обеспечения обязательств в иностранной валюте включается в состав государственного внешнего долга Российской Федерации как вид долгового обязательства. Кроме того, должны отдельно утверждаться государственные гарантии Российской Федерации на сумму, превышающую сумму, эквивалентную 10 млн. долларов США. Предоставление государственных гарантий Российской Федерации для обеспечения обязательств в иностранной валюте утверждается в порядке, предусмотренном для государственных внешних заимствований в составе Программы государственных внешних заимствований России [1, ст. 116].

Одним из концептуальных подходов в управлении госдолгом является согласование общей установки в отношении допустимых пределов его роста. Как следует из практики большинства стран, не вызывает обычно опасений задолженность порядка 50-70% ВВП [56, 55].

Так, согласно ФЗ № 227 от 31.12.99 г. «О федеральном бюджете на 2000 год» на 2000 год установлен предел государственного внутреннего долга РФ: по долговым обязательствам РФ – в сумме 593,2 млрд. руб.; по целевым долговым обязательствам РФ – в сумме 30 млрд. руб. [5, ст. 106] и предельный размер государственных внешних заимствований РФ (несвязанных кредитов) в сумме до 9 млрд. долл. [5, ст. 122].

Управление размещением государственного долга может базироваться как на прямом государственном управлении, так и на косвенных методах, включающих выдачу государственных гарантий и нормативно-административное регулирование привлечения не гарантированных кредитов частными фирмами. Можно выделить 3 способа возможного использования привлекаемых ресурсов:

          - финансовое размещение, когда из внешнего источника осуществляется финансирование инвестиционных проектов и развития экономики;

          - бюджетное использование, при котором привлеченные ресурсы направляются на финансирование текущих бюджетных расходов, в том числе на обслуживание внешней задолженности;

          - смешанное бюджетно-финансовое размещение, когда заимствования используются как на финансирование текущих бюджетных потребностей, так и на развитие экономики в целом. В российской практике большое распространение получил наименее эффективный способ - новые заимствования направляются на финансирование текущих расходов бюджета, включая и обеспечение существующего внешнего долга.

Погашение долга производится из трех основных источников: из бюджета; за счет золотовалютных резервов, собственности; из новых заимствований. В российской практике золотовалютные резервы направлялись на погашение задолженности только в период долгового кризиса в 1991-1992 годах.

Затраты по размещению, выплате доходов и погашению долговых обязательств Российской Федерации осуществляются за счет средств федерального бюджета [1, ст. 119].

Обслуживание государственного внутреннего долга Российской Федерации производится Банком России и его учреждениями, если иное не предусмотрено Правительством Российской Федерации, путем осуществления операций по размещению долговых обязательств Российской Федерации, их погашению и выплате доходов в виде процентов по ним или в иной форме.

Банк России осуществляет функции генерального агента (агента) по обслуживанию государственного внутреннего долга безвозмездно. Оплата услуг агентов (других специализированных финансовых институтов) по размещению и обслуживанию государственного долга осуществляется в пределах норм, утверждаемых Правительством Российской Федерации, за счет средств федерального бюджета, выделенных на обслуживание государственного долга [1, ст. 119].

В Российской Федерации действует единая система учета и регистрации государственных заимствований Российской Федерации. Субъекты Российской Федерации, муниципальные образования регистрируют свои заимствования в Министерстве финансов Российской Федерации. Министерство финансов Российской Федерации ведет государственные книги внутреннего и внешнего долга Российской Федерации (Государственная долговая книга Российской Федерации) [1, ст. 120].

Информация о заимствованиях и других обязательствах вносится эмитентом в Государственную долговую книгу Российской Федерации в срок, не превышающий три дня с момента возникновения соответствующего обязательства.

Как уже было отмечено в начале этого параграфа, система управления государственным долгом России нуждается в совершенствовании.

Предлагаемый Златкис Б.И., руководителем Департамента управления государственным долгом при Министерстве финансов РФ, комплекс мероприятий по реформированию системы управления государственным долгом, предполагает, прежде всего, модернизацию структуры органов управления государственным долгом [37, 14], привлечение агентов по обслуживанию государственного долга.

По мнению Златкис Б.И., пока нет подробно расписанной, устойчивой экономической политики, программа управления долгом – это определение стратегических проблем и набор принципов, описанных законами, подзаконными актами и договорами. Конкретные параметры управления – программа заимствований под определенную экономическую задачу [37, 14].

Как известно, существует два крайних способа погашения долга: абсолютный ролл-овер долга и его полное погашение за счет собственных источников бюджета. С мая 1993 г. и до марта 1998 г. применялась первая крайняя модель формирования рынка внутреннего долга – погашение выпусков ГКО-ОФЗ осуществлялось в пределах новых размещений, при этом новые размещения обеспечивали еще и финансирование непроцентных расходов федерального бюджета на весьма значительную сумму. В 1996-1997 гг. общий итог операций по внутреннему долгу позволил не только в срок погасить все долги и выплатить процентные доходы, но и профинансировать непроцентные расходы на сумму около 80 млрд. руб. [37, 10].

Однако такого рода модель приемлема только на весьма короткие сроки и чрезвычайно уязвима при наличии предпосылок валютного кризиса.

Погашение же всего долга из поступающих в бюджет налогов и сборов не эффективно для экономики, лишенной возможности использовать внутренние сбережения на реформирование производства.

Поэтому модель, предлагаемая Златкис Б.И., предполагает заимствования на финансирование расходов бюджета на сумму 40-50 млрд. руб. в год. и стерилизацию излишней ликвидности [37, 11].

Необходимо также совершенствовать модель регулирования денежного предложения. Так, в компетенции Банка России есть следующие рычаги: обязательные резервные требования, депозитные операции, операции на открытом рынке. Проблема регулирования денежного предложения может быть решена и с использованием краткосрочных инструментов. Поскольку рынок ГКО-ОФЗ не предусматривает наличие номинального держателя, это исключает проведение сделок через оффшоры и обеспечивает возможность монетарным властям реализовывать свои задачи по регулированию денежных потоков [37, 11].

Поэтому государство заинтересовано в развитии рынка государственного внутреннего долга как основы финансового рынка, если понимать под внутренним финансовым рынком рынок внутренних процентных ставок.

Инструменты рынка внутреннего долга в странах с ограниченной конвертацией валюты условно делятся на два типа: хеджируемые (по твердой валюте, по инфляции, по стоимости потребительской корзины и т.д.) и не хеджируемые, то есть по существу сделки, в которых стороны (государство – инвестор) договариваются о стоимости денег.

При прогнозировании позитивного развития событий (снижения инфляции, укрепления курса национальной валюты) фиксированные процентные ставки становятся через короткий период неоправданно дорогими. В этом случае целесообразно применять плавающие ставки, которые должны быть снижающимися. Наиболее рационально выпускать и те и другие инструменты в равных долях в общей массе; при этом они должны быть индексированными – по инфляции и потребительской корзине.

Таким образом, по мнению Златкис Б.И., ключевой задачей на ближайшую перспективу для Минфина России является сочетание целей: активное воздействие на взаимосвязанные процессы: расширение круга привлекаемых инвесторов – развитие системы внутренних финансовых рынков [37, 13].

3.2. Методы управления государственным долгом.

               

Существует большое количество методов решения проблемы государственного долга. К ним относятся как бюджетно-экспортные, так и финансово-технические. Бюджетно-экспортные методы являются долгосрочными и связывают решение проблемы, например, внешнего долга, с увеличением торгового баланса страны, а также увеличением ВВП и государственного бюджета.

Технические же методы – краткосрочные, и позволяют решить проблему путем улучшения условий заимствования, уменьшения общей суммы долга, изменения временной структуры платежей [73, 21].

Родионова В.М. выделяет следующие основные финансово-технические методы управления государственным долгом: консолидацию, конверсию, обмен облигаций по регрессивному соотношению, отсрочку погашения и аннулирование займов [67, 346].

Под конверсией обычно понимается изменение доходности займов. В целях снижения расходов по управлению государственным долгом государство чаще всего снижает размер выплачиваемых процентов по займам. Однако не исключено и повышение доходности государственных ценных бумаг для кредиторов. Такая операция была проведена, например, в 1990 г., когда доходность облигаций 3%-ного выигрышного займа была увеличена до 9%, а казначейских обязательств – с 5 до 10%.

Под консолидацией понимается изменение условий займов, связанное с их сроками. Так, в 1990 г. срок функционирования казначейских обязательств был сокращен с 16 до 8 лет.

Унификация государственных займов обычно проводится вместе с консолидацией. Унификация займов – это объединение нескольких займов в один, когда облигации ранее выпущенных займов обмениваются на облигации нового займа. В исключительных случаях правительство может провести обмен облигаций по регрессивному соотношению, то есть приравнивая несколько ранее выпущенных облигаций к одной новой облигации.

Отсрочка погашения займа или всех ранее выпущенных займов проводится в условиях, когда дальнейшее развитие операций по выпуску новых займов не имеет финансовой эффективности для государства. При отсрочке не только отодвигаются сроки погашения займов, но и прекращается выплата доходов.

Под аннулированием государственного долга понимается мера, в результате которой государство полностью отказывается от обязательств по выпущенным займа. Аннулирование ценных бумаг государства может проводиться по двум причинам: в случае финансовой несостоятельности государства, т.е. его банкротства; в следствие прихода к власти новых политических сил, которые по определенным причинам отказываются признать финансовые обязательства предыдущих властей.

Кроме того, в качестве метода привлечения заимствований выделяется рефинансирование долга. Рефинансированием государственного долга называют размещение новых государственных займов для погашения задолженности по уже выпущенным. Например, Россия использовала рефинансирование при погашении задолженности по государственному 3%-ному внутреннему выигрышному займу 1966 г. По истечении срока действия этого займа облигации обменивались в течение одного года на облигации нового займа – внутреннего выигрышного займа 1982 г. без уплаты курсовой разницы [67, 345].

Минимальная цена заемных средств на рынке определяется ставкой рефинансирования. Ставка рефинансирования – это процентная ставка, по которой происходит заимствование на обслуживание внутреннего долга. Таким образом, государственный кредит регулирует рынок межбанковских кредитов.

В настоящее время при разработке вариантов оптимизации внешнего долга России внимание концентрируется главным образом на технических средствах решения проблемы: реструктуризации долга, конверсия части долговых обязательств в имущественные активы на территории России. Предлагаются также менее традиционные методы – выплата отступного, погашение долга в национальной валюте, переоформление кредиторской задолженности под расчеты по дебиторской задолженности [73, 21].

Под реструктуризацией долга, согласно ст. 105 Бюджетного кодекса РФ, понимается «погашение долговых обязательств с одновременным осуществлением заимствований (принятием на себя других долговых обязательств) в объемах погашаемых долговых обязательств с установлением иных условий обслуживания долговых обязательств и сроков их погашения». В определенной мере этот термин является синонимом консолидации займа [1, ст. 105].

Основные схемы реструктуризации включают в себя: списание долга, то есть аннулирование прежних займов; выкуп долга; секьюритизацию долга.

Далее будет конкретизирован каждый из перечисленных методов.

В настоящее время активно развивается теоретическое направление, посвященное проблеме «долгового навеса» (debt overhang), заключающегося в том, что количество уже взятых государством обязательств внушает кредиторам опасения относительно платежеспособности страны [23, 82].

Под платежеспособностью страны-заемщика следует понимать способность государства к выполнению взятых на себя долговых обязательств, но лишь за счет ресурсов, составляющих часть совокупного объема доходов страны (потенциальный трансфер), которую правительство может привлечь для долговых выплат без значительного ущерба для государства и граждан [23, 82].

Потенциальный трансфер определяется исключительно желанием страны обслуживать собственные обязательства, что зависит от издержек дефолта и политических соображений. При этом проблема «долгового навеса» возникает в случае, если ожидаемый дисконтированный поток будущих трансферов меньше, чем совокупный долг страны.

Наличие «долгового навеса» может негативно сказаться на мотивации страны-заемщика к выплате долгов. В этом случае частичное списание долга оказывается для кредиторов более предпочтительной стратегией по сравнению с предоставлением дополнительных займов в надежде на их будущее возмещение.

Если обязательства страны превышают ее ожидаемую платежеспособность, внешний долг выступает в качестве пропорционального налога, так как дополнительные доходы государства направляются не собственным гражданам, а кредиторам. При этом правительство становится менее заинтересовано проводить жесткую экономическую политику, предусматривающую непопулярные меры, а избыточный «долговой навес» негативно отражается на благосостоянии граждан из-за увеличения налогового бремени и снижения инвестиционной активности. Анализ данного вопроса может основываться на рассмотрении долговой кривой Лаффера (рисунок 4), определяющей оптимальный уровень списания долга, при котором достигаются максимальные ожидаемые выплаты [23, 85]. Проблема «долгового навеса» в данном случае описывается участком кривой правее точки С, когда дальнейшее наращивание государственного долга ведет к снижению его стоимости.

На вертикальной оси откладывается стоимость       Стоимость

долга (ожидаемый дисконтированный поток                                                    L

трансферов), на горизонтальной – общий объем                                С                               R

обязательств. Прямая ОС имеет угол наклона 45⁰

и, таким образом, отрезок ОС описывает ситуацию,

когда величина долга (с учетом соответствующих         0                              Долг

процентов) совпадает с рыночной стоимостью.                            Рисунок 4.

                                                                             Долговая кривая Лаффера.

Как видно из рисунка, при небольших объемах заимствований ожидаемый объем выплат по долгу совпадает с объемом обязательств, то есть ожидается, что долг будет погашен полностью. Однако с некоторого момента величина долга начинает превышать объем ожидаемых выплат по нему. Растущая вероятность дефолта приводит к падению стоимости долга. В точке L, например, отношение ожидаемого приведенного потока трансферов к величине долга может быть измерено наклоном хорды, проведенной к этой точке из начала координат. При отсутствии трансакционных издержек тангенс угла наклона может рассматриваться как относительная рыночная цена долга.

С дальнейшим увеличением объемов заимствований, например, до точки R, вместе с рыночной ценой падает и суммарная стоимость долга. Дестимулирующее воздействие, которое оказывает избыточное налоговое бремя, становится настолько сильным, что кривая из восходящей переходит в нисходящую. В этом случае необходимо списание или реструктуризация части долга.

Несмотря на то, что на практике определение текущего положения страны на кривой Лаффера достаточно сложно, этот подход имеет несомненную теоретическую ценность как при рассмотрении возможности проведения согласованной, так и при анализе рыночной реструктуризации.

В настоящее время списание долга практикуется главным образом в отношении беднейших стран, имеющих «критические» показатели задолженности. Соответствующие критерии представлены в таблице 3.1. Списание долга считается оправданным, если из последних четырех показателей три превышают критический уровень.

Таблица 3.1.

Пороговые показатели внешней задолженности и положение России.

Критерии	Пороговые показатели
ВВП на душу населения, долл./год	785
Внешний долг к ВВП, %	50
Внешний долг к годовому экспорту, %	275
Погашение и обслуживание внешнего долга, % к годовому экспорту	30
Обслуживание внешнего долга к годовому экспорту, %	20

В 1992 г., например, произошло 50-процентное списание долга Польши и Египта.

Частичное прощение долга экономически выгодно и самим кредиторам. «Инициатива Бейкера», выдвинутая в 90-е годы для урегулирования внешних долгов, причитающихся США, обосновывала целесообразность списания большей части долгов тем, чтобы восстановить условия для нормального функционирования экономики страны-заемщика и тем самым увеличить вероятность возврата оставшейся части кредитных средств.

В общем случае страна, которой списывают долги, автоматически теряет не только значительную часть политической самостоятельности, но и надолго лишается доступа к международному рынку капитала в качестве самостоятельного заемщика. Поскольку Россия не относится к беднейшим странам, на списание задолженности внешними кредиторами вряд ли стоит надеяться.

Некоторые страны-должники имеют в своем активе значительные объемы золотовалютных резервов или могут достаточно быстро их нарастить за счет стимулирования экспортных отраслей. В то же время долги этих государств на рынке торгуются с большим дисконтом, что свидетельствует об опасениях инвесторов в отношении платежеспособности заемщики. В такой ситуации можно было бы разрешить заемщику самостоятельно выкупить собственные долги на вторичном рынке ценных бумаг [23, 85].

Однако, согласно стандартным условиям предоставления займов, должник не имеет права на досрочный выкуп своих долгов по двум причинам. Во-первых, нарушается принцип главенства кредиторов, то есть их право на преимущественное получение любых свободных средств должника, просрочившего платеж. Во-вторых, возникают феномены «морального риска» и «обратного отбора», когда фактический выигрыш получают наихудшие заемщики, долги которых торгуются с наибольшим дисконтом.

Если решение о выкупе принимается с согласия кредиторов, то подобные проблемы можно разрешить, например, устанавливая максимальные объемы выкупа.

Механизм досрочного выкупа суверенного долга ограничивается не только позицией кредиторов, но и объемами доступных стране валютных резервов. Это ограничение может быть преодолено с помощью секьюритизации, основная идея проведения которой заключается в том, что страна-должник эмитирует новые долговые обязательства в виде облигаций, которые либо непосредственно обмениваются на старый долг, либо продаются. В случае продажи полученные средства направляются на выкуп старых обязательств. В последнее время наибольшее распространение получила секьюритизация банковских долгов, то есть обмен обязательств перед банками-кредиторами на облигации.

Если новые бумаги торгуются на рынке с меньшим дисконтом, такая операция приведет к сокращению общего объема задолженности.

Подобная схема реструктуризации реализуема на добровольной основе только в случае, если новые обязательства признаются приоритетными по отношению к старым долгам. В противном случае ожидаемые платежи по старому долгу эквивалентны платежам по новому, который будет торговаться с тем же дисконтом, что и существующий. Снижения налогового бремени не происходит.

На практике достичь такой приоритетности достаточно трудно. Простое декларирование главенства одних обязательств над другими автоматически ведет к нарушению международных норм права. Тем не менее, в ряде случаев это возможно. Например, в рамках так называемого «плана Моргана для Мексики» главенство было достигнуто за счет того, что старые мексиканские долги имели форму банковских займов, а новые обязательства – облигаций. Реструктуризация 1982 г. не затронула облигации мексиканского правительства из-за малого их объема и невысокой значимости как инструмента привлечения ресурсов. Это позволило руководству страны объявить их главенство по отношению к банковским долгам. Правда, в целом данная программа реструктуризации не принесла какого-либо существенного снижения общего долгового бремени [23, 86].

Однако реструктуризировать весь долг практически невозможно, поэтому прибегают к конверсии.

Главный финансовый механизм конверсионной схемы заключается в ликвидации части внешних долговых требований путем их обмена (свопа) в национальные активы. Схема базируется на принципе «непарного обмена»: номинальный долг свопируется по специальному курсу погашения, который ориентируется на котировки вторичного рынка соответствующих долговых требований.

Преимущество крупномасштабных конверсионных операций в том, что наряду с облегчением долгового бремени они могут способствовать притоку прямых иностранных инвестиций на развитие приоритетных экспортных и импортозамещающих производств, проведение приватизации, реформирование финансовой сферы, а также затормозить отток капитала из страны и стимулировать его возвращение.

Возможны следующие своп-операции:

- «долг на наличность»: выкуп долга с дисконтом по негарантированной коммерческой задолженности;

- «долг на экспорт»: данная схема является более привлекательной, позволяет поддерживать конкурентоспособные внутренние производства, содействует увеличению их экспорта на уже традиционные рынки и освоению новых рынков сбыта;

- «долг на налоги»: при реализации данной схемы необходимо законодательное установление налоговых льгот для инвесторов-держателей внешнего долга России, чтобы уплата налога инвесторами была возможной и путем зачета российских внешних долговых обязательств в пропорции, при которой бы большая сумма налога погашалась меньшей суммой внешних долговых обязательств. Разрешение на подобную конверсию должно предоставляться только при осуществлении новых инвестиций в приоритетные отрасли экономики;

- «долг в облигационные обязательства»: в качестве примера можно привести договоренности о реструктуризации задолженности Лондонскому клубу кредиторов;

- «долг на собственность»: в рамках приватизации использование схемы обмена долговых обязательств на акции приватизированных предприятий. Такой своп позволяет одновременно решить две проблемы – уменьшить государственный долг и обеспечить приток капитала в реальный сектор экономики [23, 87].

- «долг на долг»: своп внешних обязательств (например, советских долгов Парижскому клубу) в финансовые активы (долги России третьих стран). Речь идет о своего рода политическом взаимозачете, уступке права требования.

Действующая в настоящее время модель заимствований Правительства РФ на финансовом рынке (и внешнем, и внутреннем) базируется на отказе от такого метода управления государственным долгом, как рефинансирование. Правительство РФ пока отказывается от выпуска краткосрочных государственных ценных бумаг, так как нет уверенности, что доходная часть федерального бюджета и финансовое состояние страны позволят в любой момент погасить всю текущую задолженность [72, 34].

До 1995 г. российское правительство использовало чисто инфляционные способы покрытия дефицита госбюджета и обслуживания государственного долга путем заимствования средств в ЦБР. Против этого резко выступил МВФ, что сыграло важнейшую роль в переходе к использованию неэмиссионных методов покрытия дефицита путем внутренних и внешних займов.

Оптимизация внутреннего долга может быть осуществлена путем либо инфляционного внутреннего финансирования и девальвации национальной валюты, либо реструктуризации долга.

При выборе в пользу инфляции возникают дополнительные расходы бюджета по компенсации зарплат, пенсий, пособий, удорожания энергии и т.д., а также на обслуживание валютного долга.

Реструктуризация внутреннего долга, особенно если она носит конфискационный характер, может вызвать следующие последствия:

-         подрыв доверия инвесторов к государственным обязательствам в национальной валюте. В этом случае государство лишается полностью и надолго внутреннего финансирования;

-         пропадает ориентир для формирования процентных ставок в народном хозяйстве;

-         возникает мотивация инвестиций в иностранную валюту, что создает напряжение на валютном рынке [36, 7].

Указанные процессы, как правило, достаточно длительные и возврат доверия к государству, как первоклассному заемщику, - процедура, требующая от государства существенных издержек. Так, после развала Советского Союза и обесценения сбережений населения, сделанных в Сберегательном банке до 20 июня 1991 г., потребовалось пять лет при полном исполнении государством своих обязательств и высоких процентных ставках, прежде чем Правительство сумело привлечь население на рынок госдолга и привлечь на финансирование дефицита бюджета около 30 млрд. руб. (свыше 5,5 млрд. долларов) [36, 7].

Опыт применения инфляционного финансирования дефицита бюджета, причем в значительных масштабах, и обслуживания внешнего долга, у России есть. Только в 1993 г. денежная эмиссия составила 367 млрд. руб. – вдвое больше чем в предыдущие 30 лет [16, 34]. После объявления внутреннего дефолта российским правительством по своим обязательствам в III квартале 1998 г. весь 1999 г. осуществлялось прямое кредитование правительства. Необходимость денежной эмиссии для покрытия дефицита федерального бюджета была продиктована требованиями по исполнению обязательств по внешним долгам и приостановкой кредитования МВФ. В 1999 г. выплаты по внешнему долгу на сумму 4,8 млрд. долл. были профинансированы Центральным банком РФ [65, 18]. Очевидно, что инфляционное финансирование бюджета будет оставаться реалией, пока не удастся существенно уменьшить размеры внешнего долга по отношению к ВВП.

Если рассматривать денежную эмиссию как основной инструмент долговой политики, то следует отметить, что в статическом аспекте эмиссия долга и инфляция взаимозаменяемы: при заданном дефиците бюджета увеличение заимствований уменьшает денежную эмиссию, и наоборот [65, 20]. В динамике связь между эмиссией долга и эмиссией денежной массы отражает взаимодополяемость инфляции и государственного долга. Так, увеличение экспансии ГКО в 1995-1996 гг. позволило отложить инфляцию, но привело в результате долгового кризиса к инфляционному всплеску в 1998-1999 гг. [65, 20].

Согласно постулатам «фискальной теории инфляции», развитие которой в рамках макроэкономики связано с работами американских экономистов М. Вудфорда, Дж. Кохрэйна и др., уровень цен выравнивает в каждом периоде времени номинальные обязательства государства и ожидаемый реальный поток бюджетного профицита. Формально это условие выражается соотношением:

B_t / P_t = ν_t,                                                   (18)

где B_t – номинальный долг;

      P_t – уровень цен;

      ν_t - ожидаемый поток первичного профицита в реальном выражении [65, 20].

В неявной форме фискальная теория инфляции соотносит номинальные обязательства государства с его реальными активами. Ожидаемый профицит бюджета отражает реальную отдачу от активов государства, включая его способность обеспечивать будущие налоговые поступления [65, 20].

Как показывает приведенное выше соотношение, увеличение номинального долга B_t при заданном потоке реального профицита ведет к росту уровня цен P_t. Существенное упущение данной теории в том, что государственный долг может быть номинирован в иностранной валюте (либо индексирован относительно инфляции) [65, 21]. В таком случае необходимо задавать экзогенную динамику номинального курса национальной валюты.

Если государство не может делать дополнительных заимствований для обеспечения выплат по базовому долгу, то размер денежной эмиссии определяется текущим дефицитом бюджета, а не целевой установкой по снижению долговой нагрузки. В подобной ситуации Россия оказалась после августовского кризиса. Если же власти могут прибегать к дополнительным заимствованиям на внешнем рынке, то оптимальный размер эмиссии в каждом периоде должен зависеть от долговременной целевой установки на сокращение долговых обязательств. В таком случае важно не только обеспечить минимальные размеры денежной эмиссии, но и учитывать ограничение на новые заимствования, вытекающие из долговременной цели. В целом при оптимальной политике управления долгом увеличение заимствований может сопровождаться инфляционным финансированием бюджетного дефицита [65, 21].

Для построения формальной модели управления внешним долгом следует предположить, что у страны есть некий базовый долг D₀, номинированный в иностранной валюте, по которому установлен график ежегодных выплат. В каждый год, начиная с нулевого периода времени t = 0 и до конечного периода T, размер выплат составляет δ_t долл. В каждый период осуществляются дополнительные заимствования правительством на рынке либо используются ресурсы монетарной власти.

Тогда задача обеспечения всех выплат по графику при минимальной инфляционной нагрузке на экономику формально представляется как задача  минимизации ожидаемой дисконтированной функции потерь, имеющая вид:

где m_t – реальный прирост денежной базы, или сеньораж[5];

      β - дисконтирующий множитель;

      R – реальный процент;

      b_t – дополнительные заимствования к концу периода t в реальном выражении (причем b₀ = 0);

     d_t – реальный дефицит бюджета в периоде t, связанный с обслуживанием начального долга. Дефицит бюджета представляет собой разность d_t = x_t * δ_t – s_t, где: x_t - реальный курс доллара[6]; s_t – первичный профицит бюджета [65, 22].

Выражение (19) отражает ожидаемые дисконтированные потери от инфляционного финансирования дефицита, где символ E₀ обозначает математическое ожидание, обусловленное начальной информацией. Уравнения (20) характеризуют последовательность динамических бюджетных ограничений, связывающих выплаты по долгу в различные периоды времени. Дополнительные заимствования b_t осуществляются на внешнем либо внутреннем рынке с целью обслуживания и погашения начального долга. Неравенство (21) ограничивает предельную величину государственных обязательств на конечный момент Т.

Если предположить, что реальный процент обратно пропорционален дисконтирующему множителю, R = 1 / β, а график выплат по долгу и величина долга на конец периода b* известны, то терминальный долг b* можно рассматривать в качестве целевого ориентира долгосрочной долговой политики государства, а величины x_t и s_t - как экзогенные случайные.

Финансовые рынки могут быть настолько развиты, что орган управления государственным долгом может полностью оградиться от всех рисков, влияющих на реальные выплаты (иначе такую ситуацию можно описать набором полных рынков) [65, 23]. В таком случае правительству можно обеспечить запланированные финансовые потоки в реальном выражении для любого периода времени и при любом состоянии.

В системе полных рынков реальные приросты денежной базы выравниваются во времени, то есть оптимальным является стабильный уровень сеньоража. При этом оптимальный сеньораж может быть определен как разность ожидаемого среднего дефицита и дисконтированного терминального долга [65, 24].

Если же число инструментов страхования недостаточно для охвата всех факторов неопределенности, система рынков называется неполной [65, 25], что в наибольшей мере отвечает реальному уровню развития рынка государственных обязательств России. Необходимым условием оптимальности для задачи управления долгом (19)-(21) являются в таком случае следующие соотношения:

Символ условного математического ожидания E_t означает, что прогноз делается на основе всей доступной информации. При оптимальной политике сеньораж в текущем периоде равен ожидаемой денежной эмиссии в следующем периоде. Эти требования соответствуют стратегии сглаживания инфляционной нагрузки во времени в условиях неопределенности. Используя соотношения (22), можно решить задачу управления долгом (19) – (21) в виде уравнения (23):

где τ – срок до окончания рассматриваемого периода, d^e_{T- τ} – средний дефицит, ожидаемый на период (T- τ, T):

причем весами служат нормированные дисконтирующие множители:

которые обеспечивают приведение выплат в периоде t ≥ Т – τ к текущему периоду Т-τ [65, 25].

Согласно (23) – (25), сеньораж равен сумме среднего дефицита d^e_{T- τ ,} ожидаемого за период (Т-τ, Т), и долговых обязательств государства к погашению, определяемых как разность текущего и приведенного терминального долгов (b_T-τ  - μ_{t,T- τ} b*).

Как видно из проведенного анализа, в условиях полных рынков благодаря системе полных рынков государство застраховано от неожиданных изменений дефицита. В случае неполных рынков размеры денежной эмиссии пересматривают ежегодно на основе новой информации об ожидаемом среднем дефиците на остающийся период. Сеньораж покрывает не только приведенный ожидаемый дефицит, но и накопленный к текущему периоду t новый долг b_t. По мере приближения к конечному периоду все больший «вес» приобретает терминальный долг. Это так, поскольку коэффициент приведения μ_{t,T- τ} со временем увеличивается. Следует отметить, что в обоих случаях размеры сеньоража одинаковы для начального периода, поскольку b₀ = 0, и прогноз дефицита строится на базе информации, доступной к начальному моменту времени 0.

В случае отсутствия финансовых рынков (например, в такой ситуации оказалась система государственных финансов России после кризиса 1998 г., когда у фискальных властей не осталось иного выбора, кроме инфляционного финансирования дефицита) новые заимствования невозможны, то есть b_t = 0, и в каждый период времени t = 1, …, T сеньораж равен реальному дефициту:

m_t = d_t.                                                        (26)

Тривиальным решением этой задачи при нулевых заимствованиях, то есть b_t = 0, является последовательность денежных эмиссий m_t [65, 26]. Сеньораж в каждый период обеспечивает выполнение бюджетных ограничений (20), однако инфляционная нагрузка не перераспределяется во времени.

С целью использования приведенных выше результатов для расчета оптимальной денежной эмиссии необходимо специфицировать случайные процессы для реального обменного курса доллара и первичного профицита бюджета. Будем считать, что реальный обменный курс доллара задается процессом случайного блуждания:

где ε_xt – случайная переменная с математическим ожиданием 0.

Для начального периода времени используется условие нормирования x₀ = 1, поэтому ожидаемый реальный курс доллара E₀x_t равен 1. Динамика первичного профицита подчиняется авторегрессионному процессу первого порядка AR(1):

где а- коэффициент авторегрессии; s* - долгосрочное значение первичного профицита; ε_st – случайная переменная с нулевым средним [52, 27].

Ожидаемый в начальный момент времени поток бюджетного дефицита имеет следующий вид:

Предположив, что зафиксированные в графике ежегодные выплаты равномерно распределяются во времени, то есть δ_t = δ = const, получаем:

где s^e = as₀ + (1 - a)s* - средний первичный профицит за период (0, Т) [65, 27].

Таким образом, величина оптимальной денежной эмиссии исчисляется по правилу, определяемому соотношением (30). Ее величина равняется разности между выплатами по базовому внешнему долгу и суммой ожидаемого первичного профицита и приведенного терминального долга. При этом ожидаемый профицит рассчитывается как линейная комбинация данного показателя в начальном периоде и его долговременного значения. При этом для случая полных рынков оптимальная эмиссия, выраженная правилом (30), относится не только к начальному периоду, но и ко всем последующим, включая терминальный. Для случая неполных рынков данное правило задает ожидаемый в начальный момент уровень сеньоража, что следует из условия сглаживания инфляционной нагрузки во времени (22).

Очевидно, что в ситуации долгового кризиса инфляционное финансирование дефицита необходимо, с одной стороны, для обеспечения выплат по базовому долгу, а с другой – для реализации целевой установки на определенный уровень долговой нагрузки. В то же время, чтобы не допустить усиления инфляции, необходимо определить границу экономически безопасной инфляции и задать максимально допустимый прирост денежной базы.

Кроме того, определенные резервы сокращения общей величины государственного долга и выплат по нему имеются и в сфере сокращения оттока капитала из России. С учетом того, что из России ежегодно вывозилось, по различным оценкам, 10-25 млрд. долл., ясно, что Россия в принципе смогла бы обслуживать свои внешние и внутренние обязательства [75, 72].

В настоящее время ссудный капитал из России вывозится преимущественно в форме банковских кредитов, торговых кредитов и авансов, наличной иностранной валюты и др., а предпринимательский капитал – в форме прямых и портфельных инвестиций. При этом наряду с классическими стимулами к вывозу капитала (освоение зарубежных рынков сбыта, доступ к зарубежным источникам сырья, получение за рубежом более высокой прибыли и т.п.) весьма сильны мотивы, характерные для так называемого «бегства» капитала.

Теоретически любое превышение вывоза капитала над ввозом может трактоваться как «бегство» капитала из-за ограниченности возможностей инвестирования этих средств во внутренней экономике.

Бегство капитала из России происходит как в легальной, так и нелегальной форме. К легальному бегству капитала можно отнести портфельные инвестиции, накопление наличной иностранной валюты, капитальные трансферты эмигрантов и другие трансферты, отраженные в статье «Прочие активы» в платежном балансе. Нелегальное бегство капитала осуществляется такими способами, как непоступление в срок экспортной выручки, непогашение в срок импортных авансов, неэквивалентный бартер, контрабандный экспорт и другими, отраженными в статье «Чистые ошибки и пропуски» [22, 56].

Формирующаяся теория «бегства капитала» указывает на то, что оно сужает потенциальную налоговую базу страны, нередко сопровождается ростом внешней задолженности и космополитизацией значительной части национального капитала.

Вывоз капитала из России является одной из причин существенного снижения объема внутренних капиталовложений [22, 58]. Результатом сложившегося положения являются высокие ставки банковских кредитов, намного превышающие уровень инфляции даже с учетом возможных банковских рисков.

Очевидно и отрицательное воздействие вывоза капитала на состояние платежного баланса России и размеры ее золотовалютных резервов. Объем официальных золотовалютных резервов России продолжает оставаться немногим больше величины, исчисляемой согласно принятому в мировой практике критерию достаточности этих резервов (трехмесячный импорт товаров и услуг). Максимальный размер этих резервов в середине 1997 г. составил 24,5 млрд. долл. [22, 60].

В результате Россия вынуждена прибегать ко все новым займам для финансирования дефицита платежного баланса, просрочке платежей по обслуживанию государственного внешнего долга и переносу этих платежей [22, 59].

Прекращение оттока капитала для России способствовало бы восстановлению доверия инвесторов и кредиторов и увеличению внутренних накопления, необходимых российской экономике. Есть два основных пути решения названной задачи: 1) усиление административного контроля за финансовыми потоками, дополненное ужесточением законодательства; 2) осуществление системных институциональных изменений, создающих благоприятный инвестиционный климат.

В рамках первого направления возможны меры против применения стандартных схем нелегального вывоза капитала: занижения экспортных цен и невозврата валютной выручки; заключения фиктивных импортных контрактов с авансовой оплатой и завышенными ценами; коррупции на таможне; расчетов через оффшорные зоны.

Реализация мер второго направления: сбалансированность бюджета; совершенствование налоговой системы и налогового администрирования; обеспечение надежной работы банковской системы; защита прав кредиторов и инвесторов; «прозрачность» финансовой отчетности всех предприятий и организаций; борьба с преступностью и коррупцией, резкое улучшение работы прокуратуры и судебной системы; строгое соблюдение федеральных законов на всей территории страны, прекращение произвола со стороны региональных и местных властей и ограничение их привилегий.

В заключение этого параграфа следует особо подчеркнуть, что в плане оптимизации внешнего долга именно реструктуризация, по мнению большинства экономистов ([14], [19], [20], [23], [24], [29], [37], [41], [47], [58] – [63], [70]), является оптимальным инструментом, так как позволяет скорректировать отношение долговых выплат к экспорту – текущую ликвидность страны.

Регулирование внутренней задолженности может предполагать инфляционное финансирование, но в допустимых пределах. Кроме того, целесообразно построение системы внутренних заимствований, предусматривающих теоретическую и практическую возможность погашения новых займов в условиях отсутствия возможности рефинансирования [36, 7].

3.3. Предложения к выработке стратегии по оптимизации государственного долга России.

При обсуждении проблемы оптимизации государственного долга России ведущими экономистами страны предлагается несколько путей ее решения. Очевидно, что анализ возможных вариантов для целей принятия решения должен учитывать не только экономические, но и политические последствия тех или иных действий в отношении суверенного долга.

Возможности России по погашению долгов имеют два главных ограничения: первичный профицит федерального бюджета и положительное сальдо по текущим операциям.

Если возможностей по сокращению долгового бремени России более не представится, то при фиксированной динамике темпов инфляции у правительства РФ будет единственная возможность рассчитываться по долгам – использовать золотовалютные резервы. Причем в настоящее время, после потери в ходе кризиса значительной части золотовалютных резервов, перед органами денежно-кредитного регулирования стоит задача их постепенного восстановления и накопления [49, 37].

При этом варианте погашения долга вполне возможно, что при оттоке последних с темпом 2-3 млрд. долл. в год уже через несколько лет Россия вновь будет вынуждена отказаться от своих обязательств.

Кроме того, поскольку выплата внешних долгов за счет валютных резервов влечет за собой быстрый рост денежной базы, перед Центробанком встает задача стерилизации эмитированной рублевой массы. Средствами стерилизации могут выступать: привлечение депозитов коммерческих банков, эмитирование собственных облигаций, увеличение резервных ставок. Рост денежной базы пропорционально сальдо по текущим операциям приведет к необходимости «пирамидального» расширения рынка государственных обязательств и облигаций Центробанка, и эмитированная рублевая масса не попадет в реальный сектор [36, 8].

Поэтому сокращение размеров государственного долга необходимо. Согласно рекомендациям ряда экономистов, политика в сфере государственных заимствований, нацеленная на сокращение долгов должна реализоваться в трех направлениях: мобилизация внутренних ресурсов, рыночное управление долгом и переговоры с внешними кредиторами о снижении долгового бремени [29, 58].

Первая и обязательная задача – ревизия всех внутренних источников поступления или экономии валютных средств, усиление контроля за вывозом капитала. В ряде статей, посвященных методам мобилизации внутренних резервов сокращения государственного долга предлагаются следующие задачи (см., например, [16, 38-39]):

-         бороться с коррупцией и сокращать абсолютные характеристики «бегства капитала»;

-         содействовать ускорению темпов накопления национального капитала, поскольку внешние займы ведут к экономической зависимости от кредиторов;

-         стимулировать экономический рост, усиливая роль государства в инвестиционном процессе и обновлении основного капитала.

Второе направление деятельности – рыночное управление внешним долгом. За годы реформ в результате ряда реструктуризаций задолженность бывшего СССР переоформлена в активно торгуемый рыночный инструмент с развитой депозитарно-расчетной системой, более трети вновь возникшего российского долга также относятся к традиционным рыночным активам – еврооблигациям. Доля рыночных инструментов в совокупном объеме внешнего долга на сегодняшний день превышает 40% [29, 59]. Пока эта новая специфика российского долга не достаточно учитывается в подходах и методах управления им.

Третьей задачей государства является упорядочение отношений с внешними кредиторами и установление новых графиков платежей по долгам с учетом реальных возможностей обслуживания этих обязательств. В принципе, именно в этом и состояла основная цель политики, проводимой в последние годы правительством РФ в области управления внешней задолженностью.

Необходимой предпосылкой обеспечения благоприятных условий урегулирования внешнего долга является создание убедительной программы действий, ориентированной на продолжение рыночных реформ в России, улучшение инвестиционного климата, укрепление демократических институтов. Реализация программы должна содействовать восстановлению платежеспособности страны на базе возобновления экономического роста как условия укрепления доверия кредиторов и инвесторов.

Программа должна состоять из двух ключевых частей:

1.       перспективный бюджет, в котором на период как минимум три года предусматривался бы первичный профицит не менее 3-4% ВВП. Такой бюджет демонстрировал бы твердое намерение правительства рассчитываться по долгам.

2.       План структурных реформ, включающий меры по улучшению инвестиционного климата, реструктуризации предприятий, а также реформы в социальной сфере, которые позволили бы повысить эффективность использования инвестируемых средств, уменьшить обязательства государства и тем самым создать реальные предпосылки для снижения налогов и повышения деловой активности [75, 76].

В связи с тем, что российским правительством применяется практика рефинансирования задолженности, следует выработать также общие подходы к построению оптимальной политики заимствований, которая позволяла бы в дальнейшем осуществлять выплаты по долгу без существенных нагрузок на имеющиеся ресурсы. В качестве таковых можно рассматривать, например, следующие [62, 50]:

1.     Соблюдение пределов заимствований. Ежегодные объемы вновь привлекаемых иностранных кредитов и займов должны примерно соответствовать размерам ежегодных текущих выплат по основному долгу, а не суммарным платежам по погашению и обслуживанию внешнего долга. Кроме того, следует оптимизировать сочетание внешнего и внутреннего рынков. Если, например, размещение еврооблигаций позволяет привлечь средства в бюджет на более выгодных условиях, по сравнению с внутренними займами, то установленный для внешнего долга лимит может быть пересмотрен, но с учетом обеспечения безопасных пределов всего государственного долга.

2.     Регулирование структуры заимствований. Структура заимствования должна быть оптимальной как по срокам, так и по самому портфелю. Приемлемые условия каждого нового кредита или займа в отдельности еще не означают их положительный совокупный эффект на общий график платежей по внешнему долгу.

В отношении регулирования внешнего долга большинство авторов статей и монографий сходятся в том, что возможно использовать только финансово-технические методы управления государственным долгом, поскольку нет времени и условий для использования бюджетно-экспортного метода. В первую очередь следует сократить объемы текущих платежей по обслуживанию долга, поэтому остро стоит проблема уменьшения советского долга.

Можно использовать множество технологий уменьшения бремени внешней задолженности, но при этом без реструктуризации не обойтись. Отсрочка необходима, чтобы за это время создать и укрепить доходную базу бюджета путем оживления производства. Поднять производство невозможно без снижения налогов, что для МВФ выглядит странным при столь низкой их собираемости.

Приоритетной задачей на период 2001-2002 гг. будет сокращение государственного долга и минимизация объемов заимствований, а также их стоимости.

Следует отметить, что государственный внешний долг Российской Федерации в первом полугодии 2000 года сократился на 4,3 миллиарда долларов, или на 3 процента, и на 1 июля составил 141,1 миллиарда долларов. Но при этом сумма задолженности, которую Россия унаследовала от СССР, осталась неизменной в размере 97,7 миллиарда долларов. [27]

Поэтому важно уделить внимание именно «советским» долгам, их сокращению.

Если в 2001 году основной объем заимствований будет осуществляться, по всей видимости, за счет облигаций нерыночного займа, то в дальнейшем можно будет привлекать заимствования в том числе и за счет рыночного размещения обязательств. При этом объемы привлечения за счет государственных ценных бумаг должны быть крайне умеренными,  до 30 млрд. руб. в 2002 г.

В отношении минимизации стоимости заимствований значительные результаты были достигнуты в результате реструктуризации задолженности Лондонскому клубу (см. Приложение 8 [43, 12]). Судя по таблице 2 в Приложении 8, можно сделать следующие выводы:

- после переоформления России будет необходимо выплатить кредиторам в течение 30 лет сумму в размере 43,27 млрд. долл., или на 25,7% меньше, чем по первоначальным договоренностям.

- с учетом сложившейся доходности на российские еврооблигации, которая колеблется в настоящий момент от 16 до 18% годовых, реальное списание долга составило более 50%.

- дюрация долга увеличилась на 21%, что также является положительным результатом.

- на 33% снизилась общая величина требований кредиторов. В совместном пресс-релизе России и Лондонского клуба отмечалось снижение объема обязательств на 36,5%, однако, эта цифра указана без учета требований PDI. Помимо этого уменьшилась величина ежегодного обслуживания долга с 7,2 до 6,2%.

Все вышесказанное действительно подтверждает заявления правительства о значительном снижении долговой нагрузки по Лондонскому клубу. График платежей стал более равномерным и выполнимым, ежегодные платежи в период с 2002 до 2022 г. колеблются от 1 до 2,5 млрд. долл. Пик платежей приходится на 2009 г.- более 2,7 млрд. долл. Это несопоставимо с первоначальным графиком, по которому в 2008 – 2011 гг. пришлось бы выплачивать более чем по 5 млрд. долл. [35, 14].

Ряд экономистов утверждает, что соглашение с Лондонским клубом создаст прецедент для переговоров с Парижским клубом о возможном списании части долга и долгосрочной реструктуризации другой его части. Правда, основные участники Парижского клуба этот подход пока не разделяют, причем против списания части долгов СССР особенно резко выступает Германия, которая является основным торгово-экономическим партнером и кредитором России – на нее приходится 40% российского внешнего долга [63, 46].

Есть и другие мнения.  Например, что повторная досрочная реструктуризация российских долгов после прошедшей совсем недавно первой не решает проблему задолженности, а только вновь ее откладывает. [42, 41].

Кроме того, существуют идеи о проведении операций типа «своп» между Россией и, например, Парижским клубом, либо другой финансовой организаций, в отношении долгов, причитающихся России. Это мнение основывается на том, что суммы задолженностей практически уравновешиваются между собой.

Однако свыше 80% долгов других стран, причитавшихся ранее СССР, а затем перешедших к России, приходится на 17 стран из числа развивающихся (Куба, Монголия, Вьетнам, Афганистан, Эфиопия, Ангола, Никарагуа, КНДР, Камбоджа, Лаос, Йемен, Сирия, Египет, Индия, Алжир, Ливия, Ирак). Остальная задолженность (от 25 до 30 млрд. долл.) числится за так называемыми наименее развитыми странами мира, которые за весь период кредитных взаимоотношений с Советским Союзом практически не производили платежей по своим обязательствам, получая постоянные отсрочки [20, 20].

Поэтому очевидно, что кредиты бывшего СССР развивающимся странам никогда не будут погашены целиком. В то же время международная финансовая практика располагает способами, которые позволяют вернуть, по крайней мере, часть средств, замороженных в неликвидных долгах. Среди практикуемых методов наиболее часто упоминаются:

-         переуступка со скидкой части долгов специализированным фирмам и банкам из третьих стран. Последние затем самостоятельно регулируют отношения со странами-должниками. Скидки, как показывает практика, бывают очень значительными (от 50 до 90%);

-         уплата должником части долга в виде отступного в обмен на отказ от дальнейших претензий на всю сумму причитающейся задолженности;

-         погашение задолженности полностью или частично местной валютой, которая затем по усмотрению кредитора используется внутри страны для организации производства с последующей покупкой части производимой продукции, для приобретения недвижимости, для вложений в ценные бумаги и пр. [20, 22].

Кроме того, важно следить за целевым использованием ранее взятых кредитов. Счетная палата отмечает, что в последние годы средства МБРР использовались в основном для решения текущих вопросов, и часть проблем и проектов, для решения которых привлекались займы МБРР, не связаны с реальным сектором экономики и решением задач социально-экономического развития РФ. Это свидетельствует об отсутствии долгосрочной стратегии участия России в деятельности этого банка. Отставание сроков освоения средств происходило в основном при реализации проектов, связанных с решением приоритетных народнохозяйственных задач [39, 29].

За 2000-2002 гг. необходимо также завершить создание единой системы мониторинга долга.

Серьезной проблемой для экономической безопасности страны могут стать долговые проблемы субъектов Российской Федерации. Принятый в 1998 г. Закон «Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг» стал значительным шагом в совершенствовании регулирования региональных заимствований (в частности, установлена предельная величина финансирования дефицита бюджета на уровне 30% собственных доходов, предельная величина расходов на обслуживание долга в 15% собственных расходов). Однако все еще не решается проблема создания на федеральном уровне централизованной системы учета и регистрации всех заимствований, осуществляемых субъектами Российской Федерации, а не только заимствования путем выпуска ценных бумаг, что упростило бы задачу мониторинга уровня долга и прогнозирования опасных точек.

Поэтому необходимо дальнейшее развитие законодательства, регулирующего субнациональные заимствования. В этой связи целесообразно внесение дополнений и изменений в Бюджетный кодекс Российской Федерации [36, 9].

Помимо варианта неэмиссионного финансирования всегда существует возможность обслуживания и погашения государственного внешнего и особенно внутреннего долга за счет эмиссии рублевой массы, хотя прямое использование этого механизма невозможно без схем, предусматривающих списание или долгосрочную реструктуризацию долговых обязательств [56, 55].

В пункте 3.2 был проведен анализ возможностей использования инфляционного финансирования дефицита бюджета.

По мнению Трофимова Г., умеренная инфляция в пределах 30% годовых не является серьезным препятствием для инвестиций в реальный сектор. Реформы в области прав собственности, организации рынков труда и капитала, судебной системы и так далее, на данном этапе гораздо важнее, чем усилия по дальнейшему подавлению инфляции [65, 30].

По мнению Трофимова Г., оптимальная денежная эмиссия определяется как разность ожидаемого потока дефицита и приведенного терминального долга. Соответственно, чем более жесткие требования предъявляются к долговременной долговой нагрузке на экономику, тем выше должен быть размер сеньоража в каждом периоде. При доступности новых заимствований оптимальный уровень инфляции устанавливается исходя из долговременных стратегических ограничений.

Другим важным требованием к оптимальному режиму инфляционного финансирования долговых выплат является условие стабильности. Формально оно выражается как сглаживание размеров сеньоража во времени. В перспективе фискальная власть может принять меры к снижению фактора неопределенности и устранению колебаний сеньоража, используя различные схемы страхования долговых выплат в реальном или долларовом выражении [65, 29].

Заслуживает внимания также стратегия оптимизации государственного долга России, предложенная Семенищевым С. [64]. По мнению этого экономиста ни в каких кредитах страна абсолютно не нуждалась, доказательством чего служит положительное сальдо торгового баланса, которое за семь лет (1992-1999 гг.) составило примерно 110 млрд. долл., этих денег хватило бы как на выплату всего внешнего долга, так и на приобретение необходимых технологий [64, 9].

Основной причиной кризиса Семенищев С. считает отсутствие эффективной ценовой политики в монопольных секторах и отраслях. Для решения проблемы государственного долга и укрепления российской экономики, по его мнению, необходимо одновременное проведение рефляционной и ценовой политики. Рефляция означает восполнение сферы денежного обращения объемом денег, который будет точно соответствовать совокупной стоимости всех товаров и услуг [64, 13]. Под эффективной ценовой политикой Семенищев С. подразумевает перманентный контроль за ценами на продукцию производителей-монополистов.

Равенство объемов денежной и товарной масс позволит достичь товарно-денежного баланса, при котором не будет ни товарного, ни денежного дефицита. Равенство платежеспособного спроса и товарного предложения позволит предприятиям полностью реализовывать весь свой товар, что обеспечит для них получение оборотных средств для следующего производственного цикла, а самое главное – прекратит спад производства и создаст условия для его роста.

Увеличение налогооблагаемой базы за счет максимальной реализации производимых товаров позволит безболезненно для бюджета понизить совокупную налоговую ставку, что обеспечит темпы роста ВВП и обусловит возможность эффективного погашения государственного долга [64, 14].

При инфляционном характере финансирования дефицита государственного бюджета и обслуживании государственного долга следует обратить внимание на проблему кризиса ликвидности. Отказ от выпуска облигаций Банка России, а также погашение двух из трех существующих выпусков ГКО практически не оставили на финансовом рынке России инструментов, способных регулировать денежную ликвидность. В связи с этим необходимо воссоздать подобный вид ценных бума.

В отношении внутреннего государственного долга Российской Федерации следует расширять перечень средне- и краткосрочных финансовых инструментов с учетом потребностей потенциальных инвесторов.

По состоянию на конец 2000 г. можно отметить, что в банковской системе отсутствуют так называемые «длинные деньги» (для долгосрочного кредитования реального сектора, долгосрочных пассивов для банков).

Важнейшим источником таких средств для инвестиционного финансирования являются сбережения населения. Однако их основная рублевая часть уже инвестирована в государственный долг через Сбербанк, а использование валютной составляющей требует дополнительных мер по дедолларизации денежного обращения [74, 4].

Скудость внутренних источников финансирования экономики существенно усилила роль и значение внешних инвестиций. Потребности страны в иностранной валюте определяются двумя моментами: 1) необходимостью финансирования дефицита платежного баланса по текущим операциям; 2) целями подъема экономики и ее структурной перестройки [16, 37].

Инвестиционный климат в России с учетом начавшегося в 2000 г. промышленного роста несколько улучшился. В итоге за 10 месяцев в 2000 году прямые инвестиции уже выросли на 17% по отношению к началу года. Среди основных факторов, препятствующих инвестициям, следует упомянуть:

1.     Несовершенство нормативно-правовой базы.

2.     Политическая неопределенность.

3.     Коррумпированность российской власти.

4.     Инфляция и неопределенность курса рубля.

5.     Обилие неденежных расчетов в экономике России[7], вызванное неплатежами.

6.     Монополизация большей части российского рынка, отсутствие условий честной конкуренции, неравный доступ к ресурсам .

Среди факторов, способствующих инвестициям в экономику России, можно отметить:

1.     Высокая норма доходности на капитал (вследствие наличия высококвалифицированной и дешевой рабочей силы; обилие природных ресурсов и неосвоенных территорий).

2.     Низкий курс рубля, стимулирующий экспорт.

Согласно Бюджетному Посланию Президента Российской Федерации Федеральному Собранию «О бюджетной политике на 2001 год и на среднесрочную перспективу», при решении первоочередных задач бюджетной политики в 2000-2001 годах следует исходить из основных приоритетов бюджетной политики, к которым отнесены, в частности:

-         уточнение и сокращение обязательств государства, которые не могут быть профинансированы в 2000 - 2001 годах;

-         урегулирование кредиторской задолженности федерального бюджета. Часть существующей задолженности может быть реструктурирована путем выпуска ценных бумаг;

-         завершение реструктуризации государственного долга, начало функционирования единой системы управления государственным долгом. Необходимо завершить переговоры с внешними кредиторами Российской Федерации, чтобы получить возможность для возобновления заимствований в целях рефинансирования основной части государственного долга в рамках обеспечения бездефицитности федерального бюджета [13].

При этом следует отказаться от использования связанных кредитов как неэффективной формы поддержки инвестиционного процесса, а также необходимо установить жесткие рамки для любых видов субфедеральных заимствований. 

Но главная задача заключается в мобилизации собственных усилий по подъему российской экономики, то есть в реализации политики, направленной на увеличение государственных доходов, расширение экспортного потенциала, рационализацию импорта, повышение эффективности использования внешних кредитов. Осуществление этих задач позволит уменьшить государственный долг, улучшить положение с дефицитом государственного бюджета, а также добиться улучшения социально-экономического положения внутри страны.

Заключение

Государственный долг является характеристикой результативности всех совершенных операций в сфере государственного кредита. Его абсолютная величина, динамика и темпы изменений отражают состояние экономики и финансов страны, эффективность функционирования государственных структур [67, 337]. Государственный долг может быть представлен также как общая сумма всех выпущенных, но еще не погашенных государственных займов и не выплаченных по ним процентов.

Превышение расходов государственного бюджета над его доходами составляет бюджетный дефицит. Если же доходы государства превышают его расходы, то их разница составляет положительное сальдо бюджета, или профицит. Непосредственным итогом бюджетных дефицитов является их накопленная сумма – государственный долг. Обслуживание государственного долга – это выплата процентов по нему и выплаты основной суммы долга [35, 3]. Обслуживание долга – одна из форм расходов государственного бюджета, и поэтому оно существенно влияет на размер текущего дефицита. Дефицит бюджета без учета расходов по обслуживанию государственного долга называется первичным дефицитом.

Таким образом, бюджетный дефицит является важнейшим обобщающим показателем бюджетно-налоговой политики в краткосрочном периоде, а государственный долг – в долгосрочном периоде [35, 3].

Абсолютный размер дефицита и долга связан с масштабом экономики той или иной страны, поэтому для описания бюджетно-налоговой ситуации используются относительные величины – отношение бюджетного дефицита и государственного долга к объему ВВП. Эти показатели существенно различаются в разных странах и в разные периоды времени [35, 4].

Как правило, из текущих бюджетных доходов не удается полностью выплачивать проценты и в срок погашать государственные займы. Поэтому развивается тенденция самовоспроизводства внешней задолженности, когда все больше новых заимствований используется на обслуживание старых долгов.

Существует три основных способа финансирования дефицита бюджета в экономике рыночного типа: монетизация дефицита, внешнее и внутреннее долговое финансирование. Кроме того, мировая практика регулирования бюджетного дефицита в качестве одного из методов решения данной проблемы предлагает увеличение доходной или снижение расходной частей бюджета.

Различают внутренний и внешний государственный долг. Согласно ст. 6 Бюджетного кодекса РФ внешний долг – это обязательства, возникающие в иностранной валюте, внутренний долг – обязательства, возникающие в валюте РФ.

Дефицит федерального бюджета России в последние годы покрывался в основном за счет внешних заимствований. В настоящее время внешний долг России складывается из кредитов Парижского и Лондонского клубов кредиторов, кредитов СССР по двусторонним соглашениям, кредитов, выданных России с 1992 г. по двусторонним соглашениям, кредитов международных финансовых организаций - Международного валютного фонда (МВФ) и Мирового банка (МБ), рыночных займов России (еврооблигаций). На мировом рынке также обращается часть внутреннего долга России, оформленного в валютных облигациях Минфина (ОВВЗ). Часто они включаются в объем внешнего долга России, особенно в исследованиях зарубежных экономистов.

Государственный внутренний долг России разбит на две категории: долговые обязательства правительства и целевые долговые обязательства. Внутренний долг классифицируется по инструментальному и институциональному признаку. Внутренние долговые обязательства можно классифицировать на рыночные, существующие в форме эмиссионных ценных бумаг, и нерыночные, возникшие по итогам исполнения федерального бюджета и выпущенные в счет финансирования образовавшейся задолженности.

Рыночные внутренние долговые обязательства можно включают в себя: краткосрочные – государственные краткосрочные облигации (ГКО); казначейские обязательства (КО); облигации банка России (ОБР); среднесрочные - облигации федеральных займов с переменными и постоянными купонами (ОФЗ); облигации государственного сберегательного займа (ОГСЗ); облигации золотого федерального займа (ОЗФЗ); к долгосрочным некоторые экономисты относят облигации внутреннего валютного займа (ОВВЗ Внешэкономбанка). К нерыночным относятся: векселя Министерства финансов, задолженность Центробанку и так далее.

Существует точка зрения, согласно которой политика накопления государственного долга российским правительством  в 1993-1998 гг. отождествляется с реализацией схемы «финансовой пирамиды». Хотя проведенный анализ показал, что это не так, все же очевидно, что выпуск краткосрочных валютных обязательств является самой невыгодной и самой рискованной стратегией управления государственным долгом.

Все меньшую значимость имеет деление государственного долга на внутренний и внешний. Взаимосвязь и взаимозависимость внешнего и внутреннего долга предопределяется общностью назначения привлекаемых государством заимствований.

Под управлением государственным долгом в теории финансов понимается «совокупность мероприятий государства по выплате доходов кредиторам и погашению займов, изменению условий уже выпущенных займов, определению условий и выпуску новых государственных ценных бумаг».

В соответствии с действующим Бюджетным кодексом РФ «управление государственным долгом Российской Федерации осуществляется Правительством Российской Федерации».

Основная цель политики, проводимой в настоящий момент правительством РФ в области управления внешней задолженностью, состоит в упорядочении отношений с внешними кредиторами бывшего СССР и установлении новых графиков платежей по его долгам с учетом реальных возможностей обслуживания этих обязательств.

В отношении внутреннего долга стратегия федерального правительства состоит в реструктуризации задолженности в сторону повышения доли среднесрочных обязательств, снижения доходности государственных ценных бумаг при сохранении их привлекательности.

Существует большое количество методов решения проблемы государственного долга. К ним относятся как бюджетно-экспортные, так и финансово-технические. Бюджетно-экспортные методы являются долгосрочными и связывают решение проблемы, например, внешнего долга, с увеличением торгового баланса страны, а также увеличением ВВП и государственного бюджета.

Технические же методы – краткосрочные, и позволяют решить проблему путем улучшения условий заимствования, уменьшения общей суммы долга, изменения временной структуры платежей. Родионова В.М. выделяет следующие основные финансово-технические методы управления государственным долгом: консолидацию, конверсию, обмен облигаций по регрессивному соотношению, отсрочку погашения и аннулирование займов.

В плане оптимизации внешнего долга именно реструктуризация, по мнению большинства экономистов, является оптимальным инструментом.

Вообще существует несколько вариантов решения проблемы внешнего долга России. Однако главная задача, особенно учитывая более отдаленную перспективу, заключается в мобилизации собственных усилий по подъему российской экономики. Речь идет о реализации политики, направленной на увеличение государственных доходов и сокращение его расходов в целом, расширение и диверсификацию экспортного потенциала, рационализацию импорта, повышение эффективности использования внешних кредитов и т.п.

Список использованной литературы

1.     Бюджетный кодекс Российской Федерации. Федеральный закон № 145-ФЗ от 31.07.98 г.

2.     Закон РФ от 13.11.1992 г. № 3877-1 «О государственном внутреннем долге Российской Федерации».

3.     Федеральный закон от 29.12.1994 г. № 76-ФЗ «О государственных внешних заимствованиях РФ и государственных кредитах, предоставляемых РФ иностранным государствам, их юридическим лицам и международным организациям», с учетом изменений и дополнений, утвержденных ФЗ от 03.07.1998 г.

4.     Федеральный закон «О восстановлении и защите сбережений граждан Российской Федерации» от 10.05.1995 г. № 73-ФЗ.

5.     Федеральный закон от 31.12.1999 г. № 227-ФЗ «О федеральном бюджете на 2000 год».

6.     Постановление Правительства РФ от 9.08.1994 г. № 906 «О выпуске казначейских обязательств».

7.     Постановление Правительства РФ от 24.01.1997 г. № 73 «О выпуске и обращении облигаций государственных сберегательных займов Российской Федерации».

8.     Постановление Правительства РФ от 5.10.1999 г. «О мерах по сокращению расходов по погашению и обслуживанию государственного долга Российской Федерации, выраженного в иностранных валютах».

9.     Постановление Правительства РФ от 13.10.1999 г. № 1152 «О порядке инвестирования в 1999 году свободных средств Фонда социального страхования Российской Федерации, Государственного фонда занятости населения Российской Федерации и Федерального фонда обязательного медицинского страхования в государственные ценные бумаги».

10.            Постановление Правительства РФ от 10.12.1999 г. № 1386 «Об объемах эмиссии в 1999 г. государственных ценных бумаг».

11.            Распоряжение Правительства РФ от 28.03.2000 г. № 465-р «О долгосрочном погашении в 2000 году облигаций федерального займа с постоянным купонным доходом, выпущенных в обращение в результате проведения новации».

12.            Приказ Минфина РФ от 20.06.2000 г. № 56н «О выпуске облигаций государственного займа Российской Федерации 13-й серии».

13.            Послание Президента Правительству Российской Федерации «О бюджетной политике на 2000 год». // akdi.ru

14.            Авдокушин Е.Ф. Международные экономические отношения: Учебник. – М.: Юристъ, 1999. – 368 с.

15.            Агапова Т.А., Серегина С.Ф. Макроэкономика: Учебник. / Под ред. А.В. Сидоровича. – М.: МГУ, издательство «ДИС», 1997. – 416 с.

16.            Балабанов В., Гончаров П. Состояние рынка государственных долгов. // Российский Экономический Журнал. – 1996. - № 10. – С. 34 –39.

17.            Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента: Учеб. пособие. – 2-е изд., доп. и перераб. – М.: Финансы и статистика, 1999. – 512 с.

18.            Бердникова Т.Б. Рынок ценных бумаг и биржевое дело: Учебное пособие. – М.: ИНФРА-М, 2000. – 270 с.

19.                                                                                                                                  Бескова И.А. Управление государственным долгом. // Финансы. – 2000. - № 7. – С. 61 – 62.

20.            Борисов С. М. Внешние долги России. // Деньги и кредит. – 1997. - № 2. – С. 19 – 23.

21.            Буглай В.Б., Ливенцев Н.Н. Международные экономические отношения: Учеб. пособие. / Под ред. Н.Н. Ливенцева. – 2-е изд. – М: Финансы и статистика, 1999. – 160 с.

22.            Булатов А. Вывоз капитала из России: вопросы регулирования. // Вопросы экономики. – 1998. - № 3. – С. 55 – 64.

23.            Вавилов А., Ковалишин Е. Проблемы реструктуризации внешнего долга России: теория и практика. // Вопросы экономики. – 1999. - № 5. – С.78 – 93.

24.            Вавилов А., Трофимов Г. Стабилизация и управление государственным долгом России // Вопросы экономики. – 1997. - №12. – С. 62 - 81.

25.            Вавилов Ю.Я. Вопросы государственного долга в Бюджетном кодексе РФ. // Финансы. – 1999. - № 7. – С. 23 – 25.

26.            Внешний долг и внешние заимствования. // www.euro.4-6.htm

27.            Внешний долг РФ сократился на 4,3 млрд. долл. // www.lenta.ru/economy/2000/11/14/dolg

28.            Внешэкономбанк выплатит проценты по валютным займам. // www.lenta.ru/economy/2000/05/12/vyp/aty

29.            Воложинская М.О. К вопросу о внешней задолженности России. // Финансы. – 1999. - № 4. – С. 58 – 59.

30.            Гайгер, Линвуд Т. Макроэкономическая теория и переходная экономика. – М: ИНФРА-М, 1996. – 560 с.

31.            Гамбаров Г.М., Снижкова Ю.М. Облигации Банка России – необходимый элемент современного финансового рынка. // Деньги и кредит. – 1999. - № 8. – С. 39-42.

32.            Генкин А.С., Чечелева Т.В. Феномен неденежной эмиссии в Российской экономике. // Финансы. – 1999. - № 8. – С. 55 – 57.

33.            Геращенко отказывается от обещания накопить 30 млрд. долларов. // www.lenta.ru/economy/2000/12/01/gera

34.            Дадашев А.З., Черник Д.Г. Финансовая система России: Учеб. пособие. – М.: ИНФРА-М, 1997. – 248 с.

35.            Замков О.О. Бюджетный дефицит, государственный долг и экономический рост// Вестник Московского Университета. - Серия 6: Экономика. - 1997. - № 2. –С. 3 – 22.

36.            Златкис Б.И. Попробуем управлять кризисами. // Финансы. – 1999. - № 6. – С. 6 – 9.

37.            Златкис Б.И. Ситуация с госдолгом нуждается в аналитиках. // Финансы. – 2000. - № 7. – С. 10 – 15.

38.            Иогансен Н. А ну-ка, отними (Валютный фонд ужесточает правила выдачи кредитов). // Известия. - № 228 (25820). – 02.12.2000. – С. 2.

39.            Кириллов М. Эффективность кредитов Всемирного банка, предоставленных России. // Внешнеэкономический бюллетень. – 1999. - № 9. – С. 25-29.

40.            Коростникова Т., Сивкова В. Мы – Верхняя Вольта, но наш бронепоезд. // Аргументы и Факты. – 1999. - № 6 . – С. 6.

41.            Корчагин А., Казаков А., Щербина Н. Внешние долги России – между Лондоном и Парижем. // Рынок ценных бумаг. – 2000. - № 11 (170). – С. 16 – 17.

42.            Курьеров В.Г. Иностранные инвестиции и внешний долг РФ. // ЭКО. – 2000. - № 8. – С. 33 – 41.

43.            Митрофанова Э., Назаренко Б., Кузьменко А. Обслуживание задолженности РФ Лондонскому клубу кредиторов в цифрах. // Рынок ценных бумаг. – 2000. - № 11 (170). – С. 10 – 15.

44.            Мицек С.А. Что способствует и что мешает инвестициям в России? // Финансы и кредит. – 2000. - № 3 (63). – С. 2 – 6.

45.            Моисеев А.К. Внешний долг России – состояние и проблемы платежеспособности. // Проблемы прогнозирования. – 2000. - № 4. - С. 99 – 107.

46.            Объем денежной базы на 8 ноября 2000 года. Официальное сообщение Департамента внешних и общественных связей Центрального Банка Российской Федерации (Банка России) // www.cbr.ru/scripts/daily.asp

47.            Орешкин В.С. О состоянии официального внешнего долга России. // Деньги и кредит. – 1999. - № 2. – С. 49 – 50.

48.            Орусов Д.В. Факторный анализ причин инфляционного процесса в российской экономике. // Финансы и кредит. – 2000. - № 3 (63). – С. 7 – 15.

49.            Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2000 г. // Деньги и кредит. – 2000. - № 2. – С. 3 – 43.

50.            Основы международных валютно-финансовых и кредитных отношений: Учебник. / Под ред. В.В. Круглова. – М.: ИНФРА-М, 1998. – 432 с.

51.            Отчет об исполнении федерального бюджета за 1999 год. // www.minstr.ru/docs/uri/99/70-587.html

52.            Платежный баланс и внешняя задолженность России. // Российская газета. – 2000. – 8, 10 августа. – Приложение «Бизнес в России».

53.            Платежный баланс России за 6 месяцев 2000 г. // www.cbr.ru/dp/statistics.html

54.            Предварительная оценка исполнения объемов финансирования расходов, дефицита и поступления доходов Федерального бюджета (в октябре и с начала 2000 года на основании данных о финансировании). // minfin.ru

55.            Россия выплатила МВФ 58,8 млн. долларов. // www.lenta.ru/economy/2000/11/08/imf

56.            Рыбалко Г.П. Зарубежный опыт управления государственным долгом. // Финансы. – 2000. - № 6. – С. 55 – 58.

57.            Саркисянц А. Г. Россия в системе мирового долга. // Вопросы экономики. – 1999. - № 5. – С. 94 - 108.

58.            Саркисянц А. Проблема внешнего долга России: исторический аспект. // Аудитор. – 2000. - № 8. – С. 25 – 31.

59.            Саркисянц А. Характеристика основных показателей внешнего долга России и других стран. // Аудитор. – 2000. - № 6.- С. 35 – 44.

60.            Саркисянц А.Г. Геополитика мирового долга. // Финансы и кредит. – 2000. - № 7 (67). – С. 59 – 69.

61.            Саркисянц А.Г. Мировой рынок капиталов и система его регулирования. // Финансы и кредит. – 2000. - № 5 (65). – С. 30-40.

62.            Саркисянц А.Г. Политика внешнего заимствования: Россия и другие страны. // Финансы и кредит. – 2000. - № 6 (66). – С. 50 – 53.

63.            Саркисянц А.Г. Проблема внешней задолженности России. // Деньги и кредит. – 1999. - № 2. – С. 40 – 48.

64.            Семенищев С. Никто не заставлял Россию принимать правила игры МВФ. // Финансовый бизнес. – 1999. - № 8-9. – С. 8 – 14.

65.            Трофимов Г. Внешний долг и денежно-кредитная политика. // Вопросы экономики. – 2000. – № 6. - С. 18 – 30.

66.            Трофимов Т. Был ли российский государственный долг финансовой пирамидой? // Вопросы экономики. - 1999. - № 5. – С. 109 - 119.

67.            Финансы. / Под ред. В.М. Родионовой. – М.: Финансы и статистика, 1994. – 432 с.

68.            Финансы. Денежное обращение. Кредит: учебник для вузов/ Под ред. проф. Л.А. Дробозиной. – М.: Финансы, ЮНИТИ, 1997. – 479 с.

69.            Хейфец Б.А. Внешний долг и американский ленд-лиз. // Финансы. – 2000. - № 9. – С. 59 – 61.

70.            Хейфец Б.А. Внешний долг России. // Финансы. – 1999. - № 2. – С. 22 – 24.

71.  Шепелев С.В. Вопросы оптимизации текущего платежного баланса РФ. // Внешнеэкономический бюллетень. – 2000. - № 7. – С. 21 – 31.

72.            Шовиков С.Н., Килячков А.А. Финансовый рынок в конце 1999 – начале 2000 года. // Финансы и кредит. – 2000. – № 2 (62). – С. 33 – 39.

73.            Шуркалин А. Внешний долг: перспективы реструктуризации и обслуживания. // Финансовый бизнес. – 2000. – № 6. – С. 19 – 22.

74.            Экономический подъем России в 1998-2005 годах: стратегия действий. / Доклад института народнохозяйственного прогнозирования РАН. // Проблемы прогнозирования – 1998. - № 1. – С. 3-42.

75.            Ясин Е., Гавриленков Е. О проблеме урегулирования внешнего долга России. // Вопросы экономики. – 1999. - № 5. – С. 71-77.

Приложения

---

[1] В неденоминированных руб., без задолженности по ОВВЗ.

[2] Превышение доходности над государственными облигациями (США — для выпусков в американских долларах, Германии — для выпусков в немецких марках) с аналогичным сроком обращения, 100 базисных пунктов — 1% [45, 103].

[3] К третьему выпуску еврооблигаций 23 октября был выпушен дополнительный транш. Объем — $400 млн. Облигации размещены по цене 103,4% от номинала, со спредом 334 базисных пункта по отношению к текущей доходности американских казначейских обязательств.

[4] Условие «финансовой пирамиды» выражается соотношением: Δp_t = (r_t + f_t) * p_t, где p_t - цена самокотируемой бумаги в момент t; r_t - доходность держателя; f_t - доходность эмитента. При постоянных положительных доходностях котировки растут экспоненциально.

[5]Формально сеньораж определяется как m_t = (M_t – M_t-1) / P_t, где M_t – номинальная денежная масса на конец периода t, а P_t – уровень внутренних цен [65. 22].

[6] Строго говоря, x_t – это отношение реального курса доллара к темпу инфляции в США, которая здесь игнорируется.

[7] По отдельным оценкам – от 45 до 60% всех расчетов. – [44, 5].