ОСОБЛИВОСТІ ФУНКЦІОНУВАННЯ ЄВРОРИНКУ

ТЕМА 7

ОСОБЛИВОСТІ ФУНКЦІОНУВАННЯ
ЄВРОРИНКУ

Євроринок. Євровалюта. Ринок євровалют та його специфічні характеристики. Учасники та інструменти ринку. Термінові депозити. Депозитні сертифікати та їх види. Функції міжбанківського ринку.

Євровалютне кредитування. Синдиковані кредити. Форми євровалютних кредитів. Вартість і процес надання кредиту. Процентна ставка за кредитом та її види. Процедура організації синдикованої позики. Методи зниження ризиків за надання синдикованого кредиту.

Єврооблігації та організація їх випуску. Ринок єврооблігацій та його інструменти. Єврооблігації в «євро». Ринок короткострокових боргових паперів. Ринок єврокомерційних паперів. Ринок євронот. Ринок деривативів. Поняття деривативів. Класифікація деривативів. Інструменти ринку.

7.1. Євроринок. Євровалюта. Ринок євровалют та
його специфічні характеристики

Однією з основних тенденцій формування системи міжнародних економічних відносин у третьому тисячолітті є процес глобалізації. За своєю сутністю він являє собою об’єктивну закономірність. Неминучою стала і глобальна інтеграція фінансових ринків, яка передбачає посилення економічної взаємозалежності країн світу.

Глобалізація світової економіки призвела до якісної трансформації характеру та структури світового ринку валют та позикових капіталів, що раніше являв собою сукупність окремих національних ринків. Операторами цього конгломерату були найбільші банки промислово розвинених країн, котрі здійснювали валютно-конверсійні та кредитно-фінансові операції в національних валютах та за умов, що склалися на внутрішніх ринках грошей і капіталів. Відомо, що класичні іноземні кредити та позики базуються на принципі єдності місця запозичення та валюти (здебільшого це валюта кредитора).

У повоєнні роки на світовому ринку капіталів поступово почав формуватися євроринок. В основі його виникнення лежить ідея використання валют у міжнародному масштабі.

Сьогодні на євроринку задіяні найбільші міжнародні банки, фінансові центри та всі конвертовані валюти. На євроринку операції здійснюються у валютах, які відрізняються від валюти країни місцезнаходження банку, що проводить операції. Поява такого ринку обумовлена лише потребами інвесторів і користувачів інвестицій, тому операції на ньому не підпадають під державне валютне та податкове регулювання країни — емітента валюти.

Євроринок — це частина світового ринку валют та позикових капіталів, на якій операції здійснюються у євровалютах.

Євроринок, як частина світового ринку валют та позикових капіталів, містить три складові (рис. 7.1).

Рис. 7.1. Структура євроринку

Євровалюта — це валюта, що розміщується в іноземних банках, розташованих за межами країни — емітента даної валюти.

Операція, в результаті якої з’являється євровалюта, є банківським депозитом. До євровалюти відносять також кошти, які банк позичає своїм клієнтам у валюті, що відрізняється від валюти країни місцезнаходження даного банку.

Наприклад, євродолар — це долар, розміщений у банку поза територією США. Префікс «євро» зовсім не означає того, що вказана валюта перебуває в Європі, що нею володіють європейці або що вона розміщена в європейському банку. Він визначає лише територіальне розміщення банку, що приймає вкладення, яке не збігається з територією, де валюта емітована, має офіційний курс та є законним платіжним засобом.

Тобто євродоларом однаково буде називатися долар, розміщений бразильцем у японському банку. Операція з євродоларом не регламентується з боку США (країни — емітента валюти). Префікс «євро» свідчить про те, що національна валюта вийшла з-під контролю національних валютних органів, зокрема центрального банку-емітента.

Громадянство або постійне місце проживання вкладника не впливають на визначення євровалюти. Вкладення може здійснюватися (що відбувається доволі часто) особою або резидентом країни — емітента вказаної валюти.

Це означає, що євродоларом завжди буде долар, розміщений американцем у банку, що розташований у Німеччині. І навпаки, долар, розміщений у США німцем, навіть в іноземному банку (наприклад, у відділенні німецького банку), не буде називатись євродоларом. Такого роду операція являє собою внутрішнє американське вкладення, що повністю підпорядковане законодавству США.

Визначальним моментом є місцезнаходження банку, що приймає депозит. Для того щоб бути євровалютою, необхідно, аби валюта була розміщена в банку, розташованому поза країною її емісії. Причому місцезнаходження банку не визначає його державної належності та статусу. Банк може бути як місцевою головною установою, так і філією або навіть простим відділенням іноземного банку.

Отже, долар, розміщений американцем у німецькому відділенні американського банку, буде євродоларом.

Банки, що реєструють у своєму балансі операції з євровалютою, називають євробанками. Будь-яка банківська установа може відігравати роль євробанкіра у тій частині своїх операцій, які вона проводить з євровалютою.

У першій половині ХХ ст., у період між двома війнами, депозити та позики в американських доларах і фунтах стерлінгів уже використовувались європейськими банками. Проте обсяг угод був надто незначним, щоб можна було говорити про створення справжнього ринку.

У повоєнні роки на світовому ринку валют та позичкових капіталів виникли відразу дві нові структури:

міжнародні валютно-фінансові організації;
світовий приватний ринок валют та позичкових капіталів.

До першої відносять валютні фонди та інвестиційні інституції глобального (МВФ, СБ) і регіонального характеру (Арабський валютний фонд, ЄБРР, Африканський, Ісламський та інші банки розвитку). Друга представлена ринком євровалют, що за обсягами операцій значно перевищує всі інші.

Так, станом на середину 90-х років національні інститути кредитування експорту за весь повоєнний період надали позик на суму понад 1 трлн дол., міжнародні валютно-фінансові організації — на суму 0,5 трлн дол., а річний обсяг позик, наданих ринком євровалют, досягав майже 20 трлн дол.

Вважається, що появі в середині 1950-х років ринку євровалют сприяло занепокоєння соціалістичних країн і насамперед СРСР з приводу того, як на більш вигідних умовах та з мінімальним правовим і політичним ризиком розмістити офіційні доларові резерви. Керівники цих країн не бажали розміщувати долари на американському ринку (дана операція являла собою внутрішній вклад у доларах) через побоювання блокувати або заморозити ці суми у випадку гострої політичної кризи. Звідси — поява ідеї вкладати ці долари за межі США, в європейські банки (або ті, що розташовані в Європі), що надавало операції більшу надійність у правовому аспекті. Адже здійснений у такий спосіб міжнародний вклад (або євродепозит) не підпадав під американську юрисдикцію.

Коли європейські банки (євробанки) приймали вклади своїх клієнтів із Східної Європи у доларах (євродоларах), вони надавали їх у борг іншим позичальникам, які бажали забезпечити себе американською валютою. Виконуючи традиційну роль свого роду посередника, євробанки сприяли виникненню ринку євродоларів: джерелом коштів були євродепозити або депозитні євросертифікати, тоді як використання їх здійснювалось у формі позик або єврокредитів.

Ринок євродоларів мав значний успіх. Обсяг депозитів, що становив кілька мільярдів доларів на початку 60-х років, досяг майже 80 млрд дол. у 1970 р., перевищив 600 млрд дол. у 1979 р., 3500 млрд дол. — на кінець 1989 р. та 9000 млрд дол. — на кінець 1997 р.

До факторів, що вплинули на становлення та розвиток ринку євродоларів, а згодом і власне ринку євровалют відносять:

дефіцит платіжного балансу США, що постійно зростав (принаймні, відносно його доларової складової);
дія на території Америки «правила Q» (1937—1974 рр.), що було введено федеральною резервною системою та дискримінувало авуари1 нерезидентів, відсотки за вкладами яких нараховувалися за нижчими від рівня внутрішнього ринку США ставками;
обмеження експорту капіталів із США;
відновлення часткової (зовнішньої) конвертованості західноєвропейських валют для нерезидентів з поточних операцій у грудні 1958 р., у зв’язку із завершенням повоєнного відновлення економіки;
звільнення рахунків нерезидентів від оподаткування (мається на увазі стягнення податку з процентів, що сплачуються вкладникам);
звільнення рахунків нерезидентів від обов’язкового резервування частини коштів у місцевому центральному банку;
практично повна відсутність державного контролю за операціями.

Країни Західної Європи, що відчували гострий доларовий голод, заохочували приплив коштів на рахунки нерезидентів у своїх банках, оскільки такі депозити слугують валютним кредитом для держави, що їх приймає.

Для того щоб відрізняти валюту, яка надходить на рахунки нерезидентів у європейські фінансові установи, від грошових одиниць, що контролюються центральними банками, котрі їх емітують, вона отримала префікс «євро». Вперше цей префікс почав додаватися до доларів США, а потім і до інших валют, що вільно використовуються у міру їх освоєння євроринком. Винятком є колективна одиниця ЄС, яка в даному разі одержує назву «приватне» (це стосується як ЕКЮ, так і євро).

За період з 50-х до 90-тих років ринок євровалют зазнав значних змін:

він більше не обмежувався доларом (євродоларом), хоча останній зберігав домінуючі позиції (60—70 % загальної суми вкладень);
з’явилися та розширилися ринки євровалют німецької марки, єни, фунта стерлінгів, французького франка.

Так, ринок євродоларів поступово перетворився в ринок євровалют.

Завдяки вельми розвиненій банківській системі та достатньо ліберальному законодавству, Лондон швидко перетворився на головний центр ринку євровалют та залишається ним і сьогодні. Поступово подібні центри поширились на всі населені континенти і більшість часових поясів. Сьогодні нараховується близько 35 центрів ринку євровалют, а найбільшими з них є:

Лондон, Токіо (більше 20 % обсягу угод ринку);
Нью-Йорк, Франкфурт-на-Майні (по 10 %);
Париж (7 %);
Цюріх — Женева (6 %);
Люксембург (4 %);
Амстердам, Брюссель (по 3 %);
Мілан (2 %);
Торонто (1 %).

Іншими центрами ринку євровалют можна назвати такі міста та території:

в Європі — Мадрид, Дублін, Гібралтар, Монако, Сент-Хелієр (о. Джерсі, Нормандські о-ви), Валетта (Мальта), Нікосія (Кіпр);
в Америці — Лос-Анджелес, Сан-Франціско, Чикаго, Майамі, Нассау, о-ви Кайман, Нідерландські, Антили, Панама, Гамільтон (Бермуди), Бриджтаун (Барбадос), Сен-Джон (Антігуа);
в Азії — Сінгапур, Сянган (раніше Гонконг), Маніла, Тайбей, Порт-Віла (Вінуату), Бахрейн, Абу-Дабі, Дубай, Бейрут;
в Африці — Кейптаун, Монровія (Ліберія), Порт-Луї (о. Маврикій).

За роки формування ринку євровалют відбулася істотна зміна кола його учасників. Спочатку учасниками як вкладники та позичальники були лише великі підприємства (багатонаціональні корпорації). Потім до ринку євровалют приєднались (одночасно як вкладники та позичальники) національні держави та їхні фінансові установи (центральні банки).

Цьому сприяла нафтова криза 1973—1974 рр., яка менше ніж за півтора року призвела до збільшення ціни на чорне золото в чотири рази: країни-виробники нафти, що раптом отримали значні суми іноземної валюти (під назвою «нафтодолари»), розміщували їх переважно через євробанки. У свою чергу, країни-імпортери вимушені були виступати позичальниками доларів через євробанки, щоб мати змогу сплачувати свої нафтові рахунки. Цей механізм надання позик та внесення депозитів, що здійснювався за посередництвом євробанків, отримав назву рециклювання нафтодоларів.

При цьому змінилась і цілеспрямованість, якщо не сутність, ринку євровалют: якщо початковим його завданням було забезпечувати потреби короткострокового фінансування багатонаціональних підприємств, то поступово він перетворився на основне джерело фінансування держав із дефіцитним платіжним балансом незалежно від їх економічної і соціальної системи та рівня розвитку. Згодом ринок євровалют продовжував відігравати цю майже публічну роль, яка навіть посилилась у зв’язку з другою нафтовою кризою 1979—1980 рр.: євробанки дуже успішно продовжували виконувати своє завдання фінансового посередника в інтересах країн (принаймні деяких з них), що мали надмірну заборгованість.

Ринок євровалют відіграв важливу роль у перерозподілі фінансових засобів на початку та в кінці 1970-х років під час значного зростання світових цін на нафту та у вирішенні проблеми зовнішньої заборгованості країн, що розвиваються, на початку 1980-х років.

На той період євровалютний ринок задовольняв практично всіх:

офіційна влада не бачила в ньому загрози для власних замкнених національних ринків; більше того, для багатьох урядів він відкривав можливості міжнародних запозичень;
для банків, що здійснювали міжнародну діяльність, він додав змогу розширити спектр послуг;
для промислових компаній, у тому числі американських, він надавав додаткові можливості для фінансування зовнішньоекономічної діяльності;
для власників євровалютних депозитів — забезпечував вигідне та надійне розміщення тимчасово вільних коштів.

Так, ринок євровалют здатний вільно надавати державам кредити у десять разів більші за розміром, ніж ті, що вони сподіваються отримати у фінансових та валютних міжурядових організацій. До того ж останні надають кредити на більш жорстких умовах.

Ринок євровалют став у повному розумінні наднаціональним ринком, на який не поширюється юрисдикція національних органів валютного регулювання жодної з країн. Свої функції контролю деякі з них обмежували лише вимогою надання інформації від національних банків про операції, що проводяться на даному ринку.

До специфічних характеристик ринку євровалют можна віднести:

значні масштаби ринку: загальна маса євровалют, що відповідає обсягу депозитів на даному ринку, на кінець 1997 р. становила 9000 млрд дол., а банківські позики в євровалюті у тому ж році перевищили 500 млрд дол.;
відсутність чітких просторових кордонів: ринок євровалют охоплює приблизно 500 провідних банків, розташованих у фінансових центрах різних континентів;
відсутність обмежень у часі: ринок євровалют функціонує цілодобово, що є зручним для його клієнтів та операторів;
універсальність ринку: на ньому здійснюються валютні операції різного типу (депозитні, кредитні тощо) і не тільки з ключовими валютами, а й грошовими одиницями регіонального характеру (сінгапурський долар, реал Саудівської Аравії тощо);
розміщення фінансових центрів ринку євровалют у тих країнах або офшорних частинах їхніх територій, де місцеве законодавство встановлює пільговий режим для операцій з нерезидентами;
інституційну особливість ринку — виділення категорії євробанків та міжнародних банківських консорціумів;
існування специфічних відсоткових ставок, що є не тільки самостійними відносно національних ставок, а й можуть впливати на останні; відсоткова ставка на євроринку включає постійний елемент — надбавку до базисної ставки «спред» (премію за банківські послуги), а як змінний — ЛІБОР (LIBOR), лондонську міжбанківську ставку пропозиції за короткостроковими міжбанківськими операціями в євровалюті;
обмежений доступ на ринок — тільки великі кредитори та позичальники;
мінімальне урядове регулювання ринку: відсутність контролю з боку центральних банків за угодами, що здійснюються на ринку євровалют;
вища прибутковість операцій у євровалютах, ніж у національних валютах: ставки за євродепозитами вищі, а за єврокредитами нижчі, оскільки відсутня система обов’язкового резервування коштів для євродепозитів та не стягується прибутковий податок на проценти (рис. 7.2);
наявність значної кількості фінансових інструментів, що є порівняно дешевими, характеризуються високою ліквідністю та гібридністю; висока ліквідність інструментів визначається наявністю вторинного ринку, де їх можна в будь-який час реалізувати; порівняно дешевим фінансовий інструмент є завдяки пільгам для рахунків нерезидентів; гібридність інструментів дає змогу використовувати їх для досягнення відразу кількох цілей: кредитування, страхування ризиків, спекуляції тощо.

Рис. 7.2. Різниця ставок за депозитами та кредитами
на національному ринку та ринку євровалюти

Відзначимо, що депозит — це основний інструмент євровалютного ринку. Він є джерелом банківських ресурсів, що використовується для надання єврокредитів. Загальна маса євровалют відповідає обсягу депозитів, що виражені в кожній із них.

Євродепозит — це операція, згідно з якою будь-яка особа (депонент) вкладає на визначений термін суму грошей, що виражена у певній національній валюті, у банк, розташований за межами країни — емітента даної валюти, під визначений процент та за умов повернення основного капіталу після закінчення встановленого в угоді терміну.

Євродепозит набуває форми угоди між депонентом та банком, де визначаються взаємні права та обов’язки сторін щодо:

валюти, що вкладається;
місця та форми платежів;
терміну депозиту;
поновлення депозиту;
процентної ставки;
валюти, що повертається;
місця повернення валюти.

Як уже зазначалося, важливе значення має саме місцезнаходження банку, що приймає депозит. У цьому і полягає різниця між національним та євродепозитом. Це також дозволяє визначитися з валютою: маєш справу з євровалютою чи просто з внутрішньою валютою якої-небудь держави.

З огляду на значні обсяги сум, що вкладаються, євродепозити являють собою безготівкові гроші, а не фідуціарні банківські білети. Платежі рідко здійснюються у формі чеків, частіше — у формі переказів або міжбанківських перерахувань.

Ринок євровалют запозичив у національних ринків також такий тип короткострокових зобов’язань, як депозитний сертифікат (Certificate of Deposit — CD, ДС).

Євродепозитний сертифікат — це депозит із правом перевідступлення, що виражений у євровалютах та має форму банківського векселя у вигляді письмового свідчення про те, що в даному кредитному інституті депоновано певну суму на визначений період та під установлений процент.

Наявність паперового носія та активного вторинного ринку гарантує ліквідність вкладення, тобто дає змогу власникові депозитного сертифіката оперативно реалізувати його та отримати в такий спосіб «живі» гроші зі строкового депозиту до закінчення кредитного періоду за умови збереження підвищеного рівня доходу з відрахуванням незначної комісії. Така сама операція зі звичайним депозитом, що оформлений не цінним папером, а банківською угодою, потягнула б за собою повну або значну втрату встановлених по ньому доходів.

Завдяки підвищеній ліквідності, цей інструмент вигідний не тільки його власникам — кредиторам, а й банкам — боржникам, оскільки дає можливість останнім залучати більш значні суми вільних грошових коштів, ніж компанії погодилися б тримати у формі звичайного депозиту. Незалежно від кількості оборотів ДС на вторинному ринку, відповідне грошове вкладення залишається в банку на раніше визначених умовах.

Так, технічні особливості нового інструменту забезпечують фактичну трансформацію короткострокових депозитів у середньострокові ресурси без втрат для ліквідності вкладення та за умов збільшення дохідності за ним.

Більшість ДС ринку євровалют емітуються на термін від трьох до шести місяців під фіксовану ставку. Випускаються також і сертифікати з плаваючою ставкою та більш тривалим терміном обертання. Перші папери такого роду з’явились у 1966 р. Загальний обсяг заборгованості за цими паперами у першій половині 90-х років досяг 100—50 млрд дол.

Спочатку емісія ДС здійснювалась євробанками у міру виникнення попиту на них з боку власних клієнтів. Звідси їхня назва — теп-сертифікати (Tap Certificates, TC) за аналогією з водопровідним краном, який використовується за необхідності.

Ці папери випускаються не тільки у визначеній кількості, а й на терміни, що відповідають потребам клієнтів, — від одного місяця до п’яти років. Мінімальний номінал окремого сертифіката становить 25 тис. дол. Проте збільшення попиту на ДС привело до появи фіксованих емісій на суми від 15 до 30 млн дол. Подібні випуски не орієнтовані на гарантований попит, оскільки вони адресуються невідомим покупцям з метою залучення нових депозитів до банків-емітентів.

Окремі фіксовані випуски йдуть один за одним, слугуючи немовби частинами гіпотетичного цілого. Від французького слова «частина» і походить назва цього виду цінних паперів — транш-сертифікати (Tranche Certificates, TrC). Транш-сертифікати емітуються партіями (траншами) на значні суми, від 10 до 30 млн дол., а потім дилери виражають їх в окремих купюрах вартістю від 10 до 25 тис. дол. Розміщуються транш-сертифікати на ринках не безпосередньо банком, що їх випустив, а за участі посередника — емісійного дому.

Ці папери, по суті, дублюють звичайні облігації. Проте на відміну від останніх вони мають вищий ступінь надійності внаслідок наявності дуже активного вторинного ринку, де щорічно реалізується до 25 % загального обсягу емісій. Ще однією перевагою даних ДС перед звичайними облігаціями є майже вдвічі нижча вартість їх розміщення.

Практика євроринку обмежує термін випуску ДС п’ятьма роками. За необхідності подовжити кредитний період до восьми років випускаються форвардні сертифікати (Forward Certificates, FC), які поки що не набули значного поширення. Використовуючи механізм строкових угод, банк емітує зазначені сертифікати у дві дії: перший транш розміщується на три роки із зобов’язанням випустити другу сесію з п’ятирічним кредитним періодом. При цьому процентна ставка за форвардними сертифікатами встановлюється на весь термін існування позики — вісім років.

До функцій євровалютного міжбанківського ринку слід віднести:

розподільну (банки однієї країни, що отримують кошти у вигляді депозитів, можуть переміщувати їхню ліквідність до інших банків для остаточного надання позик або здійснення інвестицій);
хеджування (страхування банками власних відкритих позицій від ризиків змін процентних ставок та курсів валют через купівлю-продаж активів та зобов’язань в іноземній валюті з різними термінами дії);
забезпечення зручного механізму надання позик для коригування статей балансу;
забезпечення руху коштів через міжбанківський ринок.

7.2. Євровалютне кредитування.
Синдиковані кредити та процедура
організації синдикованої позики

Єврокредит — це міжнародна позика грошової суми. Проте він має особливі риси, що роблять його одночасно надзвичайно цікавим та складним. Єврокредит є точною відповідністю євродепозиту: на міжнародному ринку капіталів банки збирають грошові кошти у вигляді депозитів та використовують їх у формі кредитів. Інакше кажучи, євродепозит відповідає ресурсам банків, тоді як єврокредит стосується їх використання.

Джерело ресурсів банків не змінилося: йдеться про депозити, що набувають форми депозитних угод або депозитних сертифікатів. Навпаки, банківське посередництво протягом останніх років докорінно змінилося. До кінця 70-х років єврокредит був одним із основних засобів використання ресурсів євробанків. З початку 1980-х років у зв’язку з появою євровекселів, ситуація змінилася. Проте це не означає, що єврокредити втратили своє значення. Статистика фіксує зростання обсягів єврокредитів: 1982 р. — трохи більше 100 млрд дол., 1983 р. — 52 млрд дол., 1988 р. — 120 млрд дол., 1997 р. — понад 400 млрд дол.

Однією з особливостей єврокредиту є те, що фінансові інститути, які надають позики, об’єднані в пули або синдикати і з позичальниками їх пов’язують детально розроблені правові відносини. Так, усі єврокредити набувають синдикованої форми. Саме під назвою «міжнародні синдиковані кредити» єврокредити реєструються та аналізуються деякими міжнародними організаціями.

Об’єднання банків, що надають позики, в пул або синдикат пояснюється досить простими причинами:

прагненням зібрати якомога більші фонди;
намаганням розподілити ризики між учасниками банківських об’єднань;
розширенням кола учасників за рахунок збільшення кількості банків, що розміщені в різних країнах.

Підготовка заявки на синдикований кредит здійснюється головним банком або кількома головними банками. Після завершення збору фондів банк починає відігравати центральну роль агента (або уповноваженого) інших банків. Нарешті, угода про єврокредит містить точні відомості про:

природу та коло обов’язків і прав банків;
використання банками методів управління правовими та комерційними ризиками, що можуть виникнути протягом терміну надання позики.

Головний банк — це банк, що обирається майбутнім позичальником з метою підготовки операції з єврокредиту, яку він має намір здійснити. Якщо обсяг єврокредиту є значним, головними можуть бути кілька банків.

Саме головний банк у співпраці зі своїм клієнтом визначає найважливіші параметри позики:

розмір кредиту;
термін, на який від видається;
валюту, в якій буде надаватись кредит;
процентну ставку;
комісійні.

Крім фінансових умов, головний банк разом із клієнтом визначає також основні правові засади, які буде включено в майбутню угоду про кредит, а саме: яке право застосовуватиметься, якими мають бути дії на випадок неплатоспроможності, умови відстрочення, непередбачувані обставини тощо.

Головний банк доводить до відома інших банків, що він забезпечить взаємодію фінансових та правових умов, та пропонує їм взяти участь у синдикаті, котрий має намір створити з певною часткою відкритого кредиту. Виконуючи це, головний банк здатен взяти на себе відповідальність стосовно майбутніх позичальників, інших членів синдикату та у деяких випадках — третіх осіб.

Перед майбутнім позичальником головний банк бере на себе відповідальність за будь-яку помилку, допущену ним, особливо щодо надійності та платоспроможності інших банків-позикодавців.

Головний банк несе відповідальність перед своїми партнерами за прорахунки, допущені в інформуванні їх стосовно економічного та фінансового стану, а також платоспроможності позичальника.

Агентом, що представляє членів синдикату у відносинах із позичальником з приводу надання єврокредиту, може бути банк, обраний іншими членами синдикату. Він є їхнім уповноваженим і за це отримує винагороду. Згода щодо вибору агентом конкретного банку дається на стадії, що передує укладанню угоди. Утім частіше за все агентом стає головний банк. А його роль як «головного» закінчується разом із укладенням угоди про єврокредит.

Агент завжди виконує роль попередника бухгалтерського та технічного характеру між банками-позикодавцями та позичальником. Так, увесь рух фінансових ресурсів обов’язково проходить через нього. У технічному плані саме через агента проходить обмін усією документацією та інформацією, котру сторони домовляються передавати один одному протягом терміну дії угоди. Усі найважливіші рішення, особливо за умов виникнення непередбачуваних обставин, приймаються більшістю банків синдикату.

Об’єднання банків у синдикати з питань надання єврокредитів загалом дозволяє розподілити ризики між його членами, але не ліквідувати їх. Завжди існує ризик неплатоспроможності позичальника (комерційний ризик) так само, як і правовий ризик (ризик суверенітету), пов’язаний зі змінами у законодавчій або адміністративній сферах протягом терміну проведення операції з надання єврокредиту. Отже, угода про єврокредит повинна містити застереження, що здатні обмежити дію цих двох ризиків.

Комерційний ризик існує з самого початку створення банківського пулу або синдикату. Оскільки банки беруть на себе зобов’язання сепаратно, а не солідарно, у випадку неплатоспроможності одного з банків, що бере участь у синдикаті, інші не повинні його замінювати та вносити свої власні кошти. Зі свого боку, позичальник уже не отримає всієї суми, на яку розраховував.

Проте в момент погашення або виплати боргу, що здійснюється, позичальником, ситуація дещо інша. Тут передбачено, що всі платежі, які здійснює позичальник через агента, повинні розподілятись останнім між усіма банками, що входять до синдикату, пропорційно їх участі у кредитуванні.

Протягом терміну, на який надається кредит (від п’яти до семи років), банки зберігають за собою можливість передати весь початковий комерційний ризик або його частину, поступаючись своєю участю у кредитуванні іншим банкам. Тобто в інтересах банків, які з самого початку брали участь у створенні синдикату, передбачено два види правових операцій: перевідступлення прав на участь та неповна участь у синдикаті.

Ризик суверенітету, або правовий ризик, виділено через те, що угода про єврокредит зачіпає значну кількість правових порядків:

банки-позикодавці підпорядковуються різним державам, залежно від їхнього громадянства або місцезнаходження (це стосується відділень банків);
валюта, що використовується банками, часто є валютою третьої особи;
позичальник підпорядковується власному правовому порядку, а якщо це суверенна держава, то вона сама його втілює;
у такому випадку суверенітет може суттєво змінити реалізацію єврокредиту.

Так, учасники угоди про єврокредит намагаються вмістити ризик суверенітету в договірні рамки. До того ж договірні рамки стосуються ризику як на стадії укладання угоди про єврокредит, так і на стації її виконання.

Положення, що стосуються визначення процентної ставки,
є дуже простими. Єврокредити не супроводжуються фіксованою процентною ставкою протягом усього терміну дії угоди про позику: процента ставка змінюється залежно від установленої угодою періодичності та визначається виходячи із заздалегідь визначених параметрів. Необхідність мати змінювану процентну ставку пояснюється положенням євробанків, котрі постійно повинні поповнювати свої резерви на ринку капіталів, не знаючи,
у що це їм обійдеться: тягар цієї невпевненості несе позичальник.

Угода про єврокредит установлює період процентної ставки, що може коливатись між 3 та 12 місяцями. Процентна ставка визначається, виходячи з двох складових:

базисної банківської ставки;
спеціальної надбавки — маржі, спреду, премії.

При цьому базисна банківська ставка є змінною складовою,
а спеціальна надбавка, що включає банківський дохід, оцінку ризику та накладні витрати — постійною. Ця надбавка фіксується на весь термін «життя» кредиту. Розмір спеціальної надбавки залежить від:

співвідношення попиту та пропозиції на кредит;
платоспроможності (рейтингу) боржника;
терміну, на який надається кредит;
кредитного ризику;
кон’юнктури ринку.

Для першокласних позичальників надбавка встановлюється на мінімальному рівні (близько 0,375 % річних), а для менш значних — на рівні 3—4 та більше відсотків річних.

Найбільш поширеною базисною ставкою є міжбанківська ставка пропозиції (Interbank Offered Rate, ІБОР). Це середня ставка, за якою транснаціональні банки надають кредити на оптовому міжбанківському євроринку (Interbank Market), де обсяг окремого кредиту є еквівалентним не менш ніж 400 тис. дол. на відповідний термін запозичення. Вищезазначеній абревіатурі передує літера, що позначає фінансовий центр, де надаються ці міжбанківські кредити.

Так, ставка ЛІБОР (London Interbank Offered Rate, LIBOR) — це ставка, за якою великі банки, що розташовані в Лондоні, надають кредити один одному. Ця ставка відіграє роль основної короткострокової відсоткової ставки, що характеризує європейський грошовий ринок та являє собою еталонну ставку при виконанні широкого спектра транзакцій. Корпорація може запозичити гроші за ставкою, що дорівнює, наприклад, ЛІБОР + 2 %. Ставка ЛІБОР є статистичною характеристикою, що широко використовується інвесторами.

Відома міжбанківська ставка, що пропонується в Лондоні (ЛІБОР), протягом певного проміжку часу користувалася практично повною монополією у цій сфері завдяки зробленій їй рекламі, що справляла враження об’єктивності. Але учасники угоди про єврокредит часто ухиляються від слідування цій практиці та обирають ту базову ставку, що застосовується найбільшою кількістю солідних банків. Можуть використовуватись такі ставки, як ПІБОР (Paris Interbank Offered Rate) — Паризька міжбанківська кредитна ставка, СІБОР (Singapore Interbank Offered Rate) — Сінгапурська міжбанківська кредитна ставка, прайм рейт (prime rate, США) — базова ставка за кредитами небанківського сектору тощо.

До базової ставки додається маржа (spread), розмір якої залежить від якості підпису позичальника. Вважається, що маржа буде тим нижчою, чим більше довіри заслуговує платоспроможність позичальника. В іншому разі позичальник ризикує заплатити вищу маржу. Безперечно, оцінки, зроблені американськими спеціалізованими фірмами Moody`s та Standard & Poor`s, відчутно впливають на міжнародне банківське співтовариство. Крім того, передбачається приватний перегляд маржі (наприклад, щорічний) з метою взяття до уваги еволюції, що відбулася в оцінці якості підпису позичальника протягом дії угоди з позики.

Угода про єврокредит може бути складена в єдиній валюті, що одночасно є валютою, в якій здійснюється позика, та валютою,
в якій повертається борг. Проте на практиці часто мають місце багатовалютні позики, коли валюта, що позичається, може бути змінена на вимогу боржника.

З 80-х років ХХ ст. обсяги синдикованих банківських кредитів почали швидко зростати і вже в середині 1990-х років за обсягами обігнали традиційні міжнародні банківські кредити.

Діяльність світового кредитного ринку тісно пов’язана зі світовим фінансовим ринком. Їх взаємозв’язок посилюється у зв’язку з тенденцією до сек’юритизації (англ. securities — цінні папери) — заміщення традиційних форм банківського кредиту на випуск цінних паперів.

7.3. Міжнародний ринок боргових цінних
паперів та його інструменти

На світовому ринку облігацій обертаються два види цінних паперів: іноземні облігації та єврооблігації. Іноземна облігація — це цінний папір, що випущений нерезидентом у національному фінансовому центрі та в національній валюті. Емісія іноземних облігацій регламентується законодавством з цінних паперів країни-емітента, але на практиці їх обіг значною мірою відповідає принципам євроринків.

Класичні позики у формі вільного випуску облігацій на іноземному ринку цінних паперів основані на принципі єдності місця (Нью-Йорк, Лондон, інший фінансовий центр), валюти (зазвичай валюта кредитора) та біржового котирування. Наприклад, французька позика на англійському фінансовому ринку випускалась у фунтах стерлінгів та купувалась англійськими інвесторами на основі лондонського котирування. Проте після другої світової війни виникли перешкоди з приводу розміщення облігаційних позик, особливо в Західній Європі.

У сучасних умовах емітентами іноземних облігацій залишилися тільки провідні країни. Залежно від країни емісії іноземних облігацій мають спеціальні назви: Yankee Bonds — в США, Samourai та Shibosai Bonds — в Японії, Bulldog Bonds — у Великобританії, Rembrandt Bonds — у Нідерландах, Matador Bonds — в Іспанії та Chocolate Bonds — у Швейцарії.

З 1970-х років ХХ ст. почав активно розвиватися ринок єврооблігацій — облігацій у євровалюті. Так, у 1970 р. обсяг єврооблігацій становив 3 млрд дол., у 1975 р. — 10 млрд дол., у 1983 р. — близько 50 млрд дол., у 1984 р. — 82 млрд дол., у 1996 р. — 275 млрд дол., а в 1997 р. — 570 млрд дол.

Пригадаємо, що єврооблігація — це борговий цінний папір на пред’явника, що випускається позичальником (як правило, в іноземній валюті) для отримання довгострокової позики на євроринку. Дохід за єврооблігацією сплачується один раз на рік, а погашення відбувається наприкінці терміну одночасним платежем або протягом певного терміну із фонду погашення.

До основних особливостей цього фінансового інструменту можна віднести те, що:

єврооблігації розміщуються, як правило, одночасно на фінансових ринках кількох країн;
єврооблігації купуються інвесторами різних країн на базі котирування їх національних бірж;
емісія єврооблігацій меншою мірою підпадає під державне регулювання, не підпорядковується національним правилам проведення операцій з цінними паперами тієї країни, валюта якої є валютою позики;
валюта єврооблігації не обов’язково має бути національною грошовою одиницею ні для емітента, ні для інвестора;
єврооблігації, як правило, являють собою цінний папір на пред’явника (bearer bonds) з фіксованою відсотковою ставкою;
гарантійне розміщення єврооблігацій здійснюється емісійним синдикатом;
випуск та обіг єврооблігацій відбуваються згідно з правилами та стандартами, що встановилися на ринку;
утримувачам єврооблігацій дохід сплачується у повному обсязі, без податку на відсотковий дохід (withholding tax2), що стягується в країні емітента.

Згідно з одним із поширених поглядів, перший випуск єврооблігацій здійснила державна компанія Італії з будівництва доріг Autistrade у липні 1963 р. Усього було випущено 60 000 облігацій номіналом 250 дол. За кожною облігацією щорічно 15 липня сплачувався фіксований дохід у розмірі 5,5 % (13,75 дол.). Лід-менеджером позики став англійський торговельний банк (merchant bank) S. G. Warburg & Co., менеджерами (co-managers) — Banque de Bruxelles S. A., Deutsche Bank A. G., Rotterdamsche Bank N. V. Раніше подібна операція (щоб неамериканські фінансові установи проводили андеррайтинг цінних паперів у доларах) була немислимою. Лістинг було отримано на Лондонській фондовій біржі. В тому ж році було випущено єврооблігації в німецьких марках та швейцарських франках.

Поява єврооблігацій пов’язана насамперед, з інтернаціоналізацією світового господарства та необхідністю забезпечити фінансові потреби транснаціональних корпорацій, передусім європейських. Поштовхом до розвитку цього ринку слугували обмеження, що були введені адміністрацією Д. Кеннеді у 1963 р. на використання іноземними позичальниками ринку капіталів США.

Потреба в доступі до джерел капіталів була задоволена за рахунок випуску саме єврооблігацій. Можливість розміщення єврооблігацій, що спочатку були виражені маже виключно у доларах США, була обумовлена наявністю на рахунках європейських банків значних сум у доларах США — так званих євродоларів3. Тобто ринок євродоларів був джерелом фінансування ринку єврооблігацій.

Розвиток ринку єврооблігацій тривалий час заважала відсутність ефективного вторинного ринку. Емісія облігацій у паперовій формі перешкоджала їх обігу та грошовим розрахункам. Проривом у формуванні вторинного ринку було створення американським банком «Morgan Guaranty» системи Euroclear4 у Брюсселі в 1968 р. Сутність її полягала у створенні системи депозитаріїв у різних країнах світу для зберігання цінних паперів, а власникам цінних паперів видавалися свідоцтва про вклад та володіння цінними паперами. У результаті операції з купівлі-продажу єврооблігацій перестали вимагати фізичного переміщення цінних паперів, а являли собою лише передання сертифікатів. Зміна власника відображалась у записах на депонентських рахунках.

Створення системи Euroclear у 1968 р. стало революцією на ринку облігацій. Якщо в момент створення кількість її учасників нараховувала 50 членів, то у 1973 р. — уже 150, а в середині 80-х років — 1450. У 1970 р. західноєвропейські інституції єврооблігаційного ринку створили свою систему клірингових розрахунків на ринку єврооблігацій зі штаб-квартирою в Люксембурзі, що має назву CEDEL5.

Переважна більшість єврооблігацій випускається:

великими корпораціями приватного сектору;
міжнародними організаціями;
державними органами.

У випадку, якщо єврооблігації випускаються урядовими агентствами чи місцевими органами влади, зазвичай потрібні урядові гарантії.

Приблизно 2/3 всіх єврооблігаційних позик припадає на корпорації, решта — приблизно однаковими частинами на уряди, урядові організації та міжнародні організації.

Найбільш поширеними методами розміщення єврооблігацій є:

відкрита підписка серед необмеженого кола інвесторів (Public issue);
приватне розміщення (Private placement).

Відкрита підписка здійснюється через гарантійний синдикат серед багатьох інвесторів у різних країнах світу. Подібні випуски майже завжди мають лістинг на біржі.

Гарантійний синдикат (underwriting syndicate) — це група фінансових установ (здебільшого інвестиційних банків), що беруть на себе зобов’язання з розміщення нових випусків цінних паперів.

Приватне розміщення націлене на невелику групу інвесторів. Такі облігації розміщуються незначною кількістю банків серед обмеженого кола інвесторів (без публічного оповіщення про позику). Розміщення відбувається здебільшого серед інституційних інвесторів. Єврооблігації приватного розміщення можуть і не мати лістингу на фондовій біржі.

Більша частина торгівлі єврооблігаціями здійснюється на позабіржовому ринку. Угоди укладаються по телефону, за допомогою спеціалізованих торговельних та комунікаційних мереж (Bloomberg, Reuters), а також через агентів, що спеціалізуються на наданні посередницьких послуг.

Значна частина єврооблігацій входить до лістингу двох європейських фондових бірж: Лондонської або Люксембурзької. Згідно з директивою Комісії ЄС про лістинг (European Commission Listing Particulars Directive 80/390/EEC) до єврооблігацій та інших цінних паперів євроринку застосовуються спрощені правила лістингу. Це пов’язано з тим, що такі цінні папери купуються та продаються обмеженим колом організацій-професіоналів у галузі інвестування.

Єврооблігації зазвичай розміщуються шляхом підписки на них групи фінансових установ (на ринку єврооблігацій вони називаються менеджерами позики). Випуск єврооблігацій здійснюють міжнародні синдикати. Класична організація випуску єврооблігацій складається з трьох етапів.

Перший етап. Створення керуючого (емісійного) синдикату.

Емітент (позичальник) обирає провідного менеджера, що називається лід-менеджером (lead-manager). Лід-менеджер — це банк, що є головним організатором та гарантом позики (емісії цінних паперів) і представляє інтереси членів синдикату кредиторів та гарантів.

Головний банк на першому етапі вивчає фінансовий стан позичальника, його перспективи, а також його потреби у фінансуванні з метою точнішого визначення основних параметрів емісії єврооблігацій.

Провідний менеджер обговорює з емітентом умови випуску єврооблігацій:

суму, на яку буде проведено емісію;
термін позики;
відсотки за купонами;
вартість емісії.

У разі необхідності лід-менеджер допомагає емітенту у підготовці проспекту емісії.

Лід-менеджер також обирає співменеджерів (co-managers) позики залежно від їх місця на фінансовому ринку та можливостей із розміщення емісії.

Співменеджери — це банки, що входять до групи організаторів (менеджерів) позики. На відміну від простих учасників синдикату, вони беруть участь в управлінні емісією.

Співменеджери (члени групи менеджерів позики) беруть на себе умовне зобов’язання взяти на обслуговування встановлену номінальну частину позики. У середньому вона становить 40 % від загальної суми позики.

Другий етап. Створення гарантійного синдикату (синдикату андеррайтерів).

Лід-менеджер обирає учасників майбутнього синдикату андеррайтерів. Члени гарантійного синдикату разом із членами керуючого синдикату підписують угоду про гарантії (андеррайтерську угоду). За цією угодою члени синдикату зобов’язуються підписатися на частину позики.

Третій етап. Створення синдикату з розміщення (продажу).

На даному етапі утворюється нова група банків для створення синдикату з розміщення (selling group), основним завданням котрого є розміщення позики (проведення підписки на єврооблігації) серед приватних та державних інвесторів.

Залучені до організації емісії єврооблігацій банки можуть одночасно виконувати всі три функції: керуючого, андеррайтера та агента з розміщення. Найбільш поширеним на сьогодні є об’єднання другого та третього етапів організації емісії — одночасне виконання менеджерами функцій андеррайтера та агента з розміщення.

Окрім зазначених вище, у схемі організації емісії єврооблігацій існують також такі учасники:

платіжний агент (paying agent);
фінансовий агент (fiscal agent);
довірена особа (trustee).

Платіжний агент — це банк, що уповноважений емітентом сплачувати відсотки власникам облігацій та проводити їх погашення після отримання грошей від емітента.

Фінансовий агент — це банк, що діє від імені позичальника (емітента облігацій) та проводить розподіл цінних паперів серед емітентів. Зазвичай функції платіжного та фінансового агентів виконує один банк.

Деякі схеми єврооблігаційної позики передбачають існування довіреної особи, що діє в інтересах та від імені інвесторів за наявності будь-яких порушень в умовах позики з боку емітента.
У цьому випадку обов’язково призначається платіжний агент, що діє від імені емітента облігацій.

Комісійні, що сплачуються менеджерам єврооблігаційних позик, поділяються на:

плату за управління (management fee);
плату за андеррайтинг (underwriting fee);
комісійні за розміщення (selling concession).

Комісійні відраховуються з вартості проданих облігацій кожним менеджером перед тим, як гроші буде перераховано лід-менеджеру. Плата за управління та андеррайтинг відраховуються лід-менеджером із тієї суми, що залишилася. Частка лід-менеджера у комісійних за управління (praecipium) відраховується ним із загальної суми комісійного винагородження менеджерам.

Витрати на емісію єврооблігацій на міжнародному ринку становлять приблизно 2—2,5 % від її вартості та є нижчими за вартість випуску подібних облігацій на національному ринку. Вартість емісії, у свою чергу, визначається такими факторами, як розмір емісії, валюта позики, термін платежу та дата випуску.

Традиційне розміщення єврооблігацій базується на трьох основних датах:

оголошення про випуск єврооблігацій;
підписання остаточних умов (початок розміщення);
дата закінчення розміщення.

У 1990-ті роки стандартною схемою розміщення єврооблігацій була так звана куплена угода (bought deal). Це означає, що лід-менеджер купує всі цінні папери в емітента на умовах, що було встановлено до оголошення про випуск. Під умовами розуміють такі показники: обсяг емісії, купонна ставка та ціна розміщення.

Практика використання методу «купленої угоди» виникла у зв’язку зі збільшенням фінансової потужності банків, що здійснюють розміщення єврооблігацій, а також посиленням конкуренції між ними. Подібна схема розміщення означає зменшення ролі андеррайтерів та агентів із розміщення. Першу «куплену угоду» було проведено у квітні 1980 р. інвестиційним банком Credit Suisse First Boston (CSFB), котрий купив весь єврооблігаційний випуск корпорації General Motors Acceptance Corporation на суму 100 млн дол. і тільки після цього організував синдикат.

Професійні учасники ринку, які виступають у ролі менеджерів, об’єднались у Міжнародну асоціацію учасників первинного ринку (International Primary Market Association, IPMA). Члени асоціації розробили ряд правил щодо технології розміщення цінних паперів на міжнародному ринку, а також стандартні форми документів. Вважається, що члени емісійного синдикату, котрі є членами IPMA, діють відповідно до правил асоціації.

Облігації міжнародного ринку можна поділити на три великі категорії:

облігації з фіксованою ставкою процента. Найбільш поширеним інструментом даної категорії є проста облігація (straight bond) — облігація з фіксованою відсотковою ставкою, без права дострокового погашення та конвертації в акції. Прості облігації мають серії щорічних купонів та називаються також «plain vanilla» (простий, без особливих умов та додаткових елементів);
облігації з плаваючою купонною ставкою. Найпоширенішим інструментом цієї категорії є нота з плаваючою ставкою (floating rate note, FRN). Це облігації, купонні платежі за якими один раз на шість місяців установлюються на рівні найбільш відомої та репрезентативної процентної ставки грошового ринку (зазвичай ЛІБОР) плюс/мінус певна маржа, що визначається ступенем ризику;
облігації, що пов’язані з акціями емітента. Ця категорія поділяється ще на два класи:

конвертовані облігації (convertible bonds). Це облігації, які за бажанням інвестора можуть бути конвертовані у прості акції того самого емітента. Майже не відрізняються від конвертованих облігацій обмінні облігації (exchangeable bonds), що можуть бути конвертовані в акції іншого емітента;
облігації з варантами на акції (debt with warrant), що дають право на придбання (купівлю) акцій. На відміну від конвертованих облігацій, облігації з варантом на акції завжди сплачуються незалежно від того, чи використано право на підписку.

Щодо структури складових ринку, то станом на кінець 1994 р. більше 76 % загального обсягу заборгованості за єврооблігаціями припадало на прості облігації з фіксованою відсотковою ставкою (1562 млрд дол. із 2048 млрд дол.), частка облігацій із плаваючою ставкою становила 15 % (303 млрд дол.), а на конвертовані облігації та облігації з варантом припадало лише 9 % загальної заборгованості (183 млрд дол.). Подібна структура євроемісій була обумовлена відносною стабільністю фінансового ринку протягом 1980-х років.

Наростання нестабільності на фінансових ринках у першій половині 1990-х років призвело до збільшення частки облігацій з плаваючою відсотковою ставкою в чотири рази (з 19 млрд дол. до 77 млрд дол.). Обсяг класичних позик протягом указаного періоду майже не змінився (256 млрд дол. проти 262 млрд дол.), а конвертовані та облігації з варантом скоротили свої обсяги на 21 % (із 42 млрд дол. до 33 млрд дол.). Аналогічна тенденція збереглась і до кінця 90-х років ХХ ст.

На початку 1980-х років 80 % емісій єврооблігацій проводилося в американській валюті. За період з 1990 р. по 1999 р. частка долара США скоротилась у середньому до 49 % за рахунок збільшення питомої ваги:

валют, що раніше входили до корзини ЕКЮ, а нині євро (24 %)6;
фунта стерлінгів (10 %);
єни (15 %);
інших валют (2 %).

Прагнення інвестиційних банків уникнути підвищених ризиків призвело до виникнення програми випуску євронот (Note Issuance Facility, NIF)7, що належать до короткострокових боргових цінних паперів євроринку. Програма випуску євронот являє собою поновлювану середньострокову кредитну лінію на основі випуску простих векселів із терміном, що становить, як правило, 3—6 місяців.

Специфіка даного банківського кредиту полягає у тому, що синдикат пропонує боржнику викупити чергову партію євронот за своєю ціною, що є близькою до ринкової, але не дорівнює їй. У випадку, якщо таке підвищене котирування не задовольнить клієнта, він може одержати від консорціуму єврокредит.

Взагалі, євроноти — це 1—6-місячні векселі або депозитні сертифікати (терміном від 7 до 365 днів), що випускаються першокласними позичальниками за межами країни походження валюти в рамках середньострокових кредитних програм із банківською гарантією (підтримкою) розміщення.

У середині 1980-х років найбільші позичальники, що здатні випускати першокласні зобов’язання, маючи впевненість у стабільному попиті на їхні цінні папери, почали відмовлятися від послуг із гарантії розміщення емісії та самостійно купувати євроноти, що рефінансують їх позики. Таким чином, боржники мали змогу економити на відповідних комісійних, що сплачуються гарантійному синдикату.

Поступово на ринку короткострокових боргових цінних паперів утворився сектор негарантованих емісійних послуг та виникли характерні для нього інструменти.

До специфічних інструментів сектору негарантованих емісійних послуг відносять, по-перше, середньострокові євроноти (Medium Term Notes, MTN). Вони являють собою іменні зобов’язання, що випускаються боржником самостійно та адресовані зазвичай певним (визначеним) інвесторам. Середньострокові євроноти (терміном від кількох місяців до п’яти років) покликані поповнити прогалину між євронотами та єврооблігаціями.

Позичальник самостійно розпоряджається програмою емісії та намагається випускати MTN у необхідній йому кількості (залежно від обсягів потрібних ресурсів), найбільш ефективному валютному наповненні та протягом такого терміну погашення, котрий його влаштовує. Як було зазначено вище, подібні позики дозволяють економити на комісійних за андеррайтинг.

Обсяги емісії MTN у 1990 р. становили 16 млрд дол., у 1992 р. вони збільшились до 98 млрд дол., а у 2001 р. перебували на рівні 100—150 млрд дол.

По-друге, до специфічних інструментів сектору негарантованих емісійних послуг відносять єврокомерційні векселі або єврокомерційні папери (Eurocommercial Papers, ECP). Вони являють собою короткострокові зобов’язання промислових і торговельних компаній, що розміщуються на євроринку за допомогою інвестиційних банків.

Єврокомерційні папери не мають стандартних термінів обігу. Зазвичай він коливається від 3 до 6 місяців, проте можливість поновлення ЕСР шляхом нових розміщень через емісійні (торговельні) банки дозволяють боржникам мобілізувати ресурси на період, аналогічний середньостроковому фінансуванню (трансформація короткострокового зобов’язання у середньостроковий фінансовий інструмент).

Інвестиційні банки здійснюють негарантоване розміщення єврокомерційних векселів і не несуть відповідальності за цими цінними паперами, виконуючи суто технічну роль. Гарантом єврокомерційних векселів та засобом залучення покупців виступає авторитет (рейтинг) компанії, що їх виписала.

До переваг ЕСР можна віднести розвиненість їх вторинного ринку, а також менший обсяг витрат на розміщення, ніж за програмами NIF. Мінімальний номінал одного єврокомерційного векселя еквівалентний 50 тис. дол. У 1992 р. загальний обсяг заборгованості за ЕСР досяг 87 млрд дол., 75 % якого виражено в євродоларах. Найбільшими емітентами даних цінних паперів виступають американські транснаціональні компанії, обсяг заборгованості котрих за єврокомерційними векселями у середині 1990-х років перевищив 200 млрд дол.

7.4. Ринок деривативів

Майже за 50 років свого існування євроринок створив фінансові інструменти, що сприяють не тільки ефективному розміщенню та мобілізації фінансових ресурсів, а й дозволяють управляти ризиками та здійснювати спекулятивні операції.

В операціях хеджування, як і в спекулятивних операціях, зазвичай використовуються різні модифікації трьох різновидів строкових операцій:

класичні строкові контракти (форварди та ф’ючерси);
строкові угоди з правом відмови від їх виконання (опціони);
строкові контракти, що ускладнені зустрічними обмінними операціями у комбінації з негайною поставкою (валютні та боргові свопи).

Дериватив (derivative instrument) — це інструмент (контракт), вартість якого базується на зміні ціни фінансового інструменту, що лежить в його основі (актив, індекс тощо). Таким чином, один інструмент є похідним від іншого.

Строкові угоди — це операції купівлі-продажу валютних та фінансових ресурсів, в рамках яких платіж (поставка визначеної суми у конкретних грошових одиницях) здійснюється в обов’язковому порядку через установлений проміжок часу (зазвичай від одного тижня до півроку). Строкові угоди дозволяють їх учасникам фіксувати до терміну виконання угоди курс іноземної валюти, що склався на дату підписання останньої.

Ф’ючерсний контракт (futures contract) — це зобов’язання купити або продати визначену кількість фінансових інструментів або товару за узгодженою сторонами угоди ціною на строковій біржі.

Основними міжнародними центрами здійснення таких операцій служать такі фондові біржі:

Чиказька — CME (Chicago Mercantile Exchange);
Нью-Йоркська — NIMEX (New-York Mercantile Exchange);
Лондонська — LIFFE (London International Financial Futures Exchange);
Паризька — MATIF (Marche a terme international de Paris).

Для здійснення таких угод вимагається внесення гарантійного депозиту, розмір якого становить близько 6 % суми контракту. Після здійснення операції депозит повертається оператору.

На євроринку біржі відіграють другорядну роль. У класичних строкових угодах провідне місце належить банкам, тобто позабіржовому ринку (Over the Counter Market, OTC). Їх частка у загальному обсязі подібних операцій становить 95 %. На відміну від бірж, кредитні інституції укладають з клієнтами індивідуальні контракти, що іменуються форвардними.

Форвардний контракт (forward contract) — це угода купівлі-продажу товару, іноземної валюти або фінансового інструменту з поставкою та розрахунком у майбутньому. Форвардний контракт укладається на гнучких умовах. Тут може бути встановлено будь-які терміни та суми операцій і не потребується внесення гарантованого депозиту.

Форвардні контракти дозволяють страхувати не тільки валютні, а й кредитні ризики. Найбільш поширеними видом контракту, що дозволяє управляти кредитними ризиками, є угода про майбутню відсоткову ставку (Forward Rate Agreement, FRA). Вона здатна захистити від несприятливого руху номінальних (ринкових) відсоткових ставок.

Класичні строкові угоди з погляду управління валютними ризиками не є достатньо ефективними. Вони не дозволяють реалізувати вигоду у випадку сприятливого руху курсу валют. Проте страхувальник має змогу захистити себе відразу від обох видів валютного ризику, звернувшись до опціону.

Опціон (option) — це різновид строкової угоди, котра надає його власнику право (не зобов’язує, як форвард чи ф’ючерс) купити (Call Option) або продати (Put Option) товар, валюту чи фінансовий інструмент протягом певного терміну часу за обумовленою ціною в обмін на сплату визначеної суми (маржі, премії). Опціон не є обов’язковим для виконання.

Більшість опціонів використовується для хеджування і спекуляції та рідко виконуються. Опціон ще називають умовною строковою угодою або угодою з премією.

Зазначимо, що так званий американський опціон дозволяє його власникові здійснити відповідну операцію в будь-який день протягом терміну дії опціону. За умовами європейського опціону здійснення операції є можливим тільки в установлену в контракті дату — дату закінчення терміну дії угоди (Expiry Date).

Розрізняють також звичайні опціони (Traditional Options), що призначені тільки для одноразової реалізації, та опціони, що обертаються (Traded Options), які можна продавати та купувати в разі потреби.

Існує також багато видів опціонів, що створені для мобілізації фінансових ресурсів на євроринку в найрізноманітніших ситуаціях, зокрема: форвардний опціон (Forward Option), відсотковий опціон (Option Plain Vanilla), опціон погашення (Repayment Option) тощо.

Досить широкі можливості для управління валютними та відсотковими ризиками відкривають страхувальнику багаторівневі строкові угоди, що поєднують негайні поставки валюти. Це операції своп (Swap), що являють собою повний або частковий обмін заборгованістю.

Розрізняють два види подібних операцій:

валютні свопи (у тому числі золото);
боргові (купонні) свопи.

Валютний своп (Currency Swap) являє собою один із двох варіантів багаторівневих угод, що поєднують різноспрямовані обміни валют із негайною (спот) та терміновою (форвард) поставкою.

Перший варіант — касовий спот (репорт), що починається з негайного (готівкового) продажу іноземної валюти та купівлі її на термін і закінчується контругодою на той самий часовий період.

Другий варіант — депорт, який починається з купівлі іноземної валюти на умовах спот та продажу її на термін у поєднанні з відповідною контругодою.

Валютні свопи являють собою обмін заборгованістю в еквівалентних сумах, що виражені у двох різних грошових одиницях та діють за принципом паралельних позик.

Боргові свопи дозволяють їх учасникам обмінювати валюти як основної суми боргу (валютного наповнення заборгованості), так і доходів від позики у вигляді відсотків. Це своп валютного виразу боргу (Currency Rate Swap).

Інша форма обміну борговими зобов’язаннями називається процентні свопи (Interest Rate Swaps). У цьому випадку сторони обмінюються характеристиками ставок за їх борговими зобов’язаннями, тобто засобами нарахування доходів за кредитами.

Існують також комбіновані валютно-процентні свопи Combined Interest Rate Currency Swaps), що дозволяють обмінюватись як валютним наповненням кредитів, так і характеристиками ставок одночасно.

Ключові терміни і поняття

Євроринок — euromarket

Євровалюта — eurocurrency

Євробанк — eurobank

Євродепозит — eurodeposit

Євродолар — eurodollar

Євровалютний ринок — eurocurrency market

Міжбанківський ринок — interbank Market

Міжбанківська ставка пропозиції — interbank Offered Rate

ЛІБОР (Лондонська міжбанківська ставка пропозиції) — LIBOR (London Interbank Offered Rate)

Прайм рейт (США) — prime rate

Депозитний сертифікат — certificate of Deposit (Euro CD)

Теп-сертифікат — tap Certificate

Транш-сертифікат — tranche Certificate

Форвардний сертифікат — forward Certificate

Єврокредит — eurocredit

Облігація на пред’явника — bearer bond

Іноземна облігація — foreign bond

Єврооблігація — eurobond

Євронота — euronote

Єврокомерційні папері — eurocommercial paper (ECP)

Податок шляхом вирахування — withholding tax (W/Tax)

Гарантійний синдикат — underwriting syndicate

Менеджер синдикату — syndicate manager

Лід-менеджер (провідний менеджер) — lead-manager

Со-менеджер — co-manager

Синдикат із розміщення (продажу) — selling group

Платіжний агент — paying agent

Фінансовий агент — fiscal agent

Довірена особа — trustee

Плата за управління — management fee

Плата за андеррайтинг — underwriting fee

Комісійні за розміщення — selling concession

Частка лід-менеджера у комісійних за управління — praecipium

Проста облігація (з фіксованою ставкою процента)— straight bond

Нота з плаваючою ставкою — floating rate note, FRN

Конвертовані облігації — convertible bonds

Обмінні облігації — exchangeable bonds

Програми випуску євронот — note Issuance Facility, NIF

Середньострокові євроноти — medium Term Notes, MTN

Єврокомерційні папери — eurocommercial Papers, ECP

Дериватив — derivative instrument

Ф’ючерсний контракт — futures contract

Форвардний контракт — forward contract

Позабіржовий ринок — over the Counter Market, OTC

Угода про майбутню процентну ставку — forward Rate Agreement, FRA

Опціон — option

Валютний своп — currency Swap

Своп валютного виразу боргу — currency Rate Swap

Відсотковий своп — interest Rate Swap

Комбіновані валютно-процентні свопи — combined Interest Rate Currency Swap

Контрольні питання

Розкрийте поняття «євроринок». Охарактеризуйте структуру євроринку за складовими.
Дайте визначення термінам «євровалюта» та «євробанк». Поясніть сутність взаємозв’язку категорій.
Охарактеризуйте значення євробанків у функціонуванні ринку євровалют. Які специфічні характеристики ринку євровалют вам відомі?
Дайте визначення терміна «євродепозит». У чому полягає різниця між національним та євродепозитом?
Що являє собою євродепозитний сертифікат? Охарактеризуйте основні види євродепозитних сертифікатів.
Назвіть основні засади євровалютного кредитування. Які ви знаєте особливості єврокредиту?
Опишіть основні етапи надання синдикованої позики. Які фактори визначають вартість синдикованих позик?
Дайте визначення терміна «єврооблігація». Назвіть специфічні характеристики єврооблігацій.
У чому полягає класична організація випуску єврооблігацій?
Охарактеризуйте особливості випуску та обігу євронот та єврокомерційних цінних паперів.
Які фінансові інструменти використовуються в операціях хеджування? Класифікуйте та охарактеризуйте їх.

Проблемні питання

Проаналізуйте історичні передумови виникнення євроринку та сформулюйте об’єктивні фактори його становлення та розвитку.
Спробуйте оцінити значення євровалютного ринку для розвинених країн та країн, що розвиваються.
Сформулюйте основні мотиви інвесторів при купівлі різних боргових цінних паперів на євроринку.
Систематизуйте функціональні зв’язки між національними фінансовими ринками та євроринком. У чому проявляється їх вплив один на одного?

Література

Карро Д., Жюйар П. Международное экономическое право: Учебник: Пер. с франц. — М.: Междунар. отношения, 2002. — 608 с.
Максимо В. Энг, Френсис А. Лис, Лоуренс Дж. Мауер. Мировые финансы: Пер. с англ. — М.: ДеКА, 1998. — 768 с.
Международные валютно-кредитные и финансовые отношения: Учебник / Под ред. Л. Н. Красавиной. — 2-е изд., перераб. и доп. — М.: Финансы и статистика, 2002. — 608 с.
Міжнародна інвестиційна діяльність: Підручник / Д. Г. Лук’яненко, Б. В. Губський, О. М. Мозговий та ін.; За ред. д-ра екон. наук, проф. Д. Г. Лук’яненка. — К.: КНЕУ, 2003. — 387 с.
Перар Ж. Управление международными денежными потоками. — М.: Финансы и статистка, 1998. — 208 с.
Петрашко Л. П. Міжнародні фінанси: Навч.-метод. посіб. для самост. вивч. дисц. — К.: КНЕУ, 2003. — 221 с.
Рубцов Б. Б. Мировые рынки ценных бумаг. — М.: Экзамен, 2002. — 448 с.
Федоров Б. Г. Новый англо-русский банковский и экономический словарь. — СПб.: Лимбус Пресс, 2000. — 848 с.
Хмыз О. В. Международные ценные бумаги — еврооблигации // Финансовый менеджмент. — 2003. — № 2. — С. 91—107.
Шмелев В. В. Рынок евровалют и его финансовые инструменты // Деньги и кредит. — 2000. — № 1. — С. 56—63.
Шмелев В. В. Рынок евровалют — ключевое звено международной валютно-финансовой системы // Деньги и кредит. — 2001. — № 3. — С. 65—73.
Bank for International Settlements — 68th—70th Annual Report. Basle, 1998—2000 (www.bis.org).
World tlook Database, IMF (www.imf.org).

1 Авуари – поточні рахунки національних банків в іноземних банках.

2 Це будь-який податок, що стягується шляхом вирахування податкових сум із надходжень платника податку. Наприклад, податок на відсотковий дохід або дивіденди, що виплачуються нерезидентам.

3 Євродолари — це долари (доларові депозити), що містяться в банках за межами США або в спеціальних оффшорних банківських зонах на території США. Євродолари не підпадають під пряме національне регулювання США.

4 Euroclear (Euroclear Clearance Systems Limited) — клірингова система, установа для розрахунків між банками на вторинному ринку єврооблігацій та інших цінних паперів.

5 З 2000 р. назву було змінено на Clearstream.

6 У поточному десятилітті очікується значне збільшення частки євро як валюти емісії єврооблігацій.

7Це термін для позначення всіх видів євронотних програм із банківською підтримкою.

PAGE 323

ОСОБЛИВОСТІ ФУНКЦІОНУВАННЯ ЄВРОРИНКУ