ВЕНЧУРНОЕ ИНВЕСТИРОВАНИЕ В УСЛОВИЯХ НЕУСТОЙЧИВОГО РАЗВИТИЯ МИРОВОЙ ЭКОНОМИКИ

МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

Федеральное государственное бюджетное образовательное учреждение

высшего профессионального образования

«КУБАНСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ»

(ФГБОУ ВПО «КубГУ»)

Кафедра мировой экономики и менеджмента

ДОПУСТИТЬ К ЗАЩИТЕ В ГЭК

Заведующий кафедрой

д-р экон. наук, профессор

___________ И.В. Шевченко

_________________2015 г.

ВЫПУСКНАЯ КВАЛИФИКАЦИОННАЯ (ДИПЛОМНАЯ)

РАБОТА

ВЕНЧУРНОЕ ИНВЕСТИРОВАНИЕ В УСЛОВИЯХ НЕУСТОЙЧИВОГО РАЗВИТИЯ МИРОВОЙ ЭКОНОМИКИ

Работу выполнил Р.Б. Ростамов

(подпись, дата)

Факультет экономический

Специальность 080102.65 Мировая экономика

Научный руководитель

д-р. экон. наук, проф. Л.Н. Дробышевская

(подпись, дата)

Нормоконтролер

ст. преп. Ю. С. Клещева

(подпись, дата)

Краснодар 2015
СОДЕРЖАНИЕ

Введение 3

1 Теоретические основы венчурного инвестирования 5

1.1 Понятие венчурного инвестирования 5

1.2 Формы и методы венчурного инвестирования 10

1.3 Специфика венчурного инвестирования в условиях цикличности развития мировой экономики 14

2 Исследование международного опыта венчурного финансирования 27

2.1 История становления венчурного инвестирования в США 28

2.2 Специфика развития венчурного инвестирования в Израиле 40

3 Пути повышения эффективности венчурного инвестирования в России 47

3.1 Генезис венчурного финансирования в РФ 48

3.2 Формирование институтов поддержки венчурного бизнеса 58

3.3 Развитие государственно-частного партнерства в венчурной индустрии 64

Заключение 77

Список использованных источников 79

ВВЕДЕНИЕ

В условиях цикличности мировой экономики возникают высокие политические и экономические риски инвестиционной деятельности, одним из эффективных механизмов поддержки инновационного развития, который используется в развитых странах мира более 50-ти лет, является венчурный капитал.

Венчурный капитал является примером реальной политики обеспечения конкурентоспособности в рыночной экономике. Несмотря на временные «взлеты» и «спады», венчурный капитал изменил как бизнес, так и государственное регулирование экономики1.

Зародившаяся в середине прошлого в. в США схема венчурного финансирования явилась прямым следствием активного предпринимательского интереса к проектам, обладающим повышенной прибыльностью и огромным потенциальным рынком. В свою очередь, это было связано с новым предложением продуктов и услуг, основанных на результатах научно-исследовательских разработок. Немаловажное значение для возникновения венчурных механизмов сыграло наличие большого количества свободных денежных средств, ищущих возможность их применения.

Повышенный риск и достаточно высокая вероятность потерь при неудачном исходе компенсируется особенностями работы венчурного фонда, который вкладывает средства в несколько проектов, каждый из которых потенциально имеет норму доходности не менее 40% годовых, таким образом, обеспечивается суммарная итоговая положительная прибыль.

В настоящий момент в мировых экономических системах главными факторами, определяющими их конкурентоспособность, являются инновационные, технологические и научные знания и умения персонала2. Опыт зарубежных стран свидетельствует о том, что более 80% прироста ВВП в условиях нового технологического уклада достигается за счет применения результатов экономики знаний во всех видах хозяйственной деятельности. При этом существенно возрастает роль венчурного инвестирования для получения высокой результативности инновационной деятельности в экономических системах на региональном уровне управления3.

Исследование эволюции венчурного капитала может быть полезным для решения многих концептуальных и практических проблем, которые стоят перед современной Россией.

Целью данной работы является изучение особенностей венчурного инвестирования в условиях цикличности развития мировой экономики, выработка подходов и критериев для оценки возможности использования венчурного инвестирования в качестве инструмента стимулирования инновационной деятельности и развития экономики в условиях неустойчивого развития.

Объектом исследования являются понятия, формы и методы, специфика, этапы и закономерности развития мировой венчурной индустрии, опыт венчурного инвестирования в различных странах в нестабильные периоды, его влияние в качестве инструмента стимулирования инновационной деятельности и развития экономики в условиях неустойчивого развития.

1 Теоретические основы венчурного инвестирования

1.1 Понятие венчурного инвестирования

Как показывает мировой опыт, в долгосрочной перспективе именно инновационная активность оказывает наибольшее влияние и определяет экономическое развитие стран и целых регионов, а совсем не наличие природных ресурсов. Именно нематериальные активы выступают в качестве основных ресурсов развития государства. В качестве одного из основных и проверенных временем инструментов финансирования инновационного развития выступает венчурное инвестирование, которое во всем мире признано одним их наиболее важных механизмов ускорения процессов развития экономики, основанной на инновациях.

Во второй его половине ХХ в. была убедительно продемонстрирована возможность создания бизнеса, нацеленного на инновации и развитие научно-технического прогресса, который не уступая самым эффективным, из известных видов бизнеса по прибыльности и рискованности, был бы совершенно легален. Это — так называемый бизнес венчурного инвестирования (английское слово Venture — означает риск, рискованное дело), который как правило заключается в прямом инвестировании малых и средних фирм, разрабатывающих и выпускающих в основном инновационную, наукоемкую продукцию и услуги, имеющие высокую рентабельность и основанные на высоких технологиях.

Одним из важнейших факторов развития глобальной экономики являются венчурное инвестирование. За последние десятилетия в результате инноваций радикально изменились способы коммуникаций в мировом масштабе, которые оказали влияние и на взаимодействие с потребителями и на сами способы ведения бизнеса. Эти инновации появились в результате взаимодействия предпринимателей и государственных структур, направленного на поддержку и ускорение научного и технического прогресса, выявления и поддержку наиболее перспективных инноваций.

Сущность венчурного бизнеса состоит в том, что определенный объем средств вкладывается в новое, никому не известное и ничем не зарекомендовавшее себя предприятие, что, естественно, является весьма рискованным шагом. При этом для финансирования привлекается капитал не из государственного бюджета, а из частных источников, то есть являющийся предпринимательским.

Главная цель венчурного финансирования состоит в объединении в реальном секторе экономики финансовых капиталов одних предпринимателей и интеллектуальных возможностей других (оригинальных идей или технологий) для получения прибыли.

За несколько десятков лет венчурные компании стали крупнейшими корпорациями, в частности, Apple Computer, Microsoft, Intel и др. В США и европейских странах венчурное инвестирование составило в XXI в. более 150 млрд дол. Научно-техническое развитие в условиях нового технологического уклада создало предпосылки для использования механизма венчурного инвестирования с целью повышения результативности наукоемких отраслей производства.

Основное отличие венчурных инвестиций от прямых в том, что финансирование компаний осуществляется на ранней стадии и стадии расширения, и преимущественно в высокотехнологичные инновационные проекты.4

Структурная перестройка мировой экономики привела к изменениям в функциях венчурного инвестирования с учетом целевой задачи инновационного развития социально-экономических систем. В научных исследованиях венчурный капитал в основном представляется как инвестиционные потоки в инновационные компании или перспективные проекты. В долгосрочной перспективе при осуществлении определенных видов деятельности ожидается получение существенного эффекта и высокой рентабельности компании, но инвестиции при этом являются высоко рискованными5. Венчурные инвестиции связаны с развитием инновационных мелких и средних компаний, которые в долгосрочной перспективе смогут получать высокие прибыли.

В литературе не сформировалось однозначное определение венчурного инвестирования. Национальная ассоциация венчурного капитала США определила венчурный капитал как денежные средства, предоставляемые небольшим компаниям, которые демонстрируют значительный потенциал роста и находятся на начальной стадии развития. Британская ассоциация прямых инвестиций и венчурного капитала акцентирует внимание на долгосрочном характере венчурного инвестирования в обмен на долю в собственности не котирующихся на бирже портфельных компаний. Российская ассоциация венчурного инвестирования понимает под венчурными инвестициями прямые инвестиции в частные компании, находящиеся на стадии начального развития или расширения бизнеса.

Венчурный капитал – источник ресурсов для «рывка на рынок» компаний, материализующих результаты научно-исследовательской деятельности в конкурентное преимущество новых продуктов или услуг. Венчурный капитал приходит в компанию тогда, когда у нее нет достаточного залогового обеспечения, а другие инвесторы считают вложения неоправданно рискованными.

Именно малые и средние предпринимательские структуры являются более эффективными в плане реализации инновационных проектов и требуют дополнительного инвестирования на первом этапе жизненного цикла продукта или услуги. В большинстве исследований венчурное инвестирование рассматривается как особая форма финансирования инновационной деятельности экономических систем. При этом осуществляется изменение приоритетов инвестиционной деятельности в прогрессивные соответствующие новому технологическому укладу отрасли и производства, что в перспективе позволяет повысить конкурентоспособности региона.

Таблица 1 – Определения венчурного инвестирования6

№	Определение	Автор
1	Венчурное инвестирование — это функция акционерного капитала специализированных фирм, направленного на инвестирование и управление инновационными компаниями, которые обладают потенциалом роста и конкурентных преимуществ на рынке товаров и услуг.	Абалкин Л.И.
2	Венчурное инвестирование — это вид капиталовложений связанный с рисками при осуществлении научно-технического развития; которые являются экономическим инструментом финансирования компании с высоким потенциалом с целью инновационного развития или реструктуризации инвесторами.	Минцберг Г.
3	Инвестиционные вложения компаний, которые не участвуют в размещении на бирже.	Асаул А.Н.
4	Капитал, являющийся высоко рисковым и долгосрочным, который инвестируется в инновационные, развивающиеся компании, целевой задачей при этом является получение прибыли и повышение конкурентоспособности.	Глазьев С.Ю.
5	Инвестиции, осуществляемые компаниями, участвующими в управлении инновационными фирмами, которые не котируются на биржах.	Комитет по научно-технической политике ООН.
6	Долгосрочные инвестиции, которые предоставляются хозяйствующим субъектам на стадии создания или копаниям при их структурной перестройке.	Колтынюк Б.А. .
7	Рисковые вложения в обмен на акции, инвестированные в инновационные проекты, в том числе капитал, инвестированный в инновационное развитие компаний.	Друкер П.-

Окончание таблицы 1

8	Венчурное инвестирование является ресурсом, представляющий объединение финансового и человеческого потенциалов, результатом действия которых является синергетический эффект в инновационном развитии экономических систем.	Нойберт М.
9	Венчурное инвестирование способствует развитию инновационного вектора предпринимательской деятельности за счет получения финансовых ресурсов инвесторов при продаже акций компании. При данном инвестировании чрезвычайно велики риски инвесторов.	Кузнецов Ю.В.
10	Финансирование компаний на стадии создания либо компаний занимающихся реструктуризацией. Венчурные инвестиции имеют высокую степень риска, но они способствуют инновационному развитию и получению конкурентных преимуществ в перспективе.	Фатхудинов Р.А.
11	Инвестиции, вкладываемые в акции венчурных компаний, на этапе создания данных фирм и сопровождение их деятельности с целью превращения венчурного капитала в фондовый капитал.	Яковец Ю.В.
12	Средства прямого инвестирования компаний, акции которых предоставляются в обмен на их долю в корпоративном капитале.	Медынский В.Г.
13	Рисковое инвестирование инновационных проектов малых фирм, специфическими особенностями которого является риск, длительность получения прибыли, различные формы, создание условий для получения скорейшего эффекта от инвестирования, безвозвратность на первом этапе жизненного цикла.	Шаршунова Л.Г.

Венчурный капитал, в противовес монополистическим тенденциям крупных игроков на рынке товаров и услуг, характеризуется разнообразием форм, инновационной направленностью и гибкостью в поддержке передовых производств и технологий. Одной из характеристик венчурного капитала является его интеграционные способности с человеческими, технологическими ресурсами, при этом ряд исследователей считает, что венчурный капитал является формой фиктивного капитала. Для фиктивного капитала характерно обращение на рынке ценных бумаг и фондовых биржах7.

Таким образом, важнейшей функцией венчурного капитала является интеграция человеческих и финансовых ресурсов с целью повышения эффективности и результативности в деятельности экономической системы8.

Как известно, венчурное инвестирование связано с высокими рисками, что привело в необходимости выработки мер по минимизации возможных потерь инвесторов в случае провала инвестиционного проекта. Риски сопровождают всю инвестиционную деятельность, но при этом именно для венчурного инвестирования характерны наиболее высокие риски на всех этапах реализации инвестиционных проектов. Это оказывает влияние и на объемы инвестиционных потоков, и на размеры предполагаемой прибыли инвестора. Стадии венчурного инвестирования могут иметь специфические особенности исходя из условий внешней и внутренней среды.

1.2 Формы и методы венчурного инвестирования

Венчурные инвестиции в основном ориентированы на высокотехнологичные проекты, которые должны быть в перспективе востребованы на рынке и смогут обеспечить получение прибыли для инвестора за счет быстрого роста конкурентных преимуществ. Объектом венчурного инвестирования могут стать инновационные продукты, технологии, организационные и социальные нововведения. Большая роль в эффективности венчурного инвестирования отводится интеллектуальному ресурсу и человеческому фактору инновационной компании9.

На всех этапах жизненного цикла венчурные компании осуществляют менеджмент под руководством инвесторов, начиная от экспертного заключения о конкурентоспособности проекта до оценки синергетического эффекта при успешной реализации.

Венчурное инвестирование осуществляется как физическими лицами (так называемыми «бизнес-ангелами»), так и институциональными инвесторами. Венчурный фонд можно рассматривать как инвестиционный фонд с теми же характерными чертами. Фонд аккумулирует средства инвесторов и выступает в роли посредника между инвесторами и получающими финансирование портфельными компаниями.

Основной целью инвестиций является рост капитализации портфельных компаний и последующая их продажа (так называемый «выход») путем выкупа доли инвестора менеджером компании при ее продаже другому инвестору, возможно, стратегическому, или через проведение процедуры IPO (первоначального публичного предложения акций на бирже). «Выход» из компании осуществляется, как правило, через 5-7 лет после получения первоначальных инвестиций.

Специфической формой венчурного бизнеса в западных странах являются корпоративные венчурные фонды, основу которых составляет капитал крупных корпораций, а деятельность компаний, получающих инвестиции, тесно связана с бизнесом материнской компании. При этом корпоративные венчурные фонды в большинстве случаев преследуют цель технологического обновления самой корпорации путем дальнейшего использования продуктов, разрабатываемых получателями инвестиций.

К наиболее рискованным видам инвестирования относится инвестирование бизнес-ангелами, когда проекты еще находятся на самой ранней стадии развития, зачастую на этом этапе есть только бизнес-идея. Еще очень сложно провести бизнес-планирование и формальные аналитические процедуры не позволяют получить надежные оценки будущих показателей деятельности компании. Из-за слишком высоких рисков эта стадия не является привлекательной для институциональных инвесторов и наиболее подвержена влиянию экономической нестабильности и колебаний. С другой стороны, на этом этапе, как правило, требуется небольшой объем инвестирования доступный физическим улица или группам (объединениям) бизнес-ангелов. При этом привлекательность этого раунда для венчурных фондов остается небольшой в силу отсутствия на этих этапах готового продукта или решения. В связи с этим бизнес-ангелы играют свою, весьма важную и определенную роль на посевной стадии. Основной целью инвестиций бизнес-ангелов, конечно же, является получение прибыли, хотя из-за неразвитости самой компании факторы привлечения инвестиций на этом этапе могут быть во многом субъективны. Например, важным фактором ангельских инвестиций могут быть личные или родственные связи, желание инвестировать в определенное или интересное направление либо какие-то другие субъективные факторы.

Общепринято деление инвестиционного процесса на фазы, в соответствии с которыми планируется деятельность венчурной компании. Первичной инвестиционной фазой является посевная, когда компания только создается и часто даже не приступает к разработке. Далее идет стартап, или начинающая компания, когда разрабатывается идея и создается костяк сотрудников. Далее следует ранняя фаза, или создания продукта, на которой компания собственно разрабатывает свой продукт – товар, услугу или, зачастую, технологию. За ранней фазой идет фаза роста, на которой компания выходит с продуктом на рынок. Завершают процесс иногда фаза промежуточного финансирования и фаза IPO, на которой происходит «закрытие инвестиций», то есть продажа. При необходимости выделяют еще фазу, следующую за IPO, которая обычно состоит в постепенном выходе венчурного капиталиста из компании.

Особенностью венчурной индустрии является активное участие инвестора в развитии компании, получившей финансирование. Венчурный капиталист либо иной представитель фонда традиционно входит в ее совет директоров, тем самым получая возможность участия в принятии стратегических решений. Однако участие инвестора в деятельности компании не ограничивается присутствием на заседаниях и контролем за ее финансовым состоянием. Оно предусматривает своего рода обучение руководителей компании, которые постоянно получают от инвестора необходимые знания в области стратегического управления, маркетинга и др. Участие инвестора в деятельности компании конкретизировано путем выделения отдельных наиболее важных его функций, к числу которых относятся, прежде всего, финансовое консультирование и разработка корпоративной стратегии.

Таблица 2 – Система принципов управления венчурным инвестированием инновационных проектов10

Наименование принципа	Характеристика
I. Принципы организации венчурного инвестирования
1.1. Возвратность, срочность, платность инвестиций	Инвестирование производится с целью приумножения капитала, для чего планируется возврат средств через определенный период с планируемой доходностью
1.2. Более высокая доходность инвестированных вложений	Поскольку смысл деятельности венчурного инвестора заключается в поиске возможностей для высокого и сверхвысокого дохода при реализации инвестиционных проектов, то сферу его интересов составляют проекты и компании квадранта «высокий риск – высокий доход»
1.3. Взаимное доверие	Для венчурного инвестора решающим фактором в выборе наиболее привлекательной для инвестиций компании при прочих равных условиях являются опыт, квалификация и одинаковое понимание стратегических задач управления компанией
1.4. Контроль хода реализации проекта	Венчурный инвестор заинтересован в возможности управления компанией, для этого он использует различные рычаги контроля принятия ответственных стратегических решений. В свою очередь, в ходе совместной деятельности и своеобразного обучения основатели стартапа приобретают у венчурных капиталистов необходимые знания в области управления бизнесом, учета, маркетинга, а также полезные связи и контакты
1.5. Учет инвестиционных рисков	Поскольку венчурное инвестирование предполагает работу с проектами повышенного риска, связанного с начальной стадией развития компаний, нестабильностью рынков сбыта, нестабильными характеристиками товара и т.д., любым венчурным инвестором проводится работа по минимизации рисков
II. Принципы деятельности венчурного инвестора
2.1. Приоритетность общих интересов партнеров над личными	Для создания атмосферы полного доверия участники инвестирования должны учитывать интересы друг друга, делиться перспективными возможностями, работать в команде
2.2. Прозрачности деятельности партнеров	Инвесторам, вложившим капитал в проект, должна предоставляться полная информация о денежных потоках, о ходе реализации проектов, о размерах получаемой прибыли
2.3.Максимальная компетентность	Огромную роль играет индивидуальный практический опыт венчурного инвестора в реализации аналогичных проектов в схожих областях деятельности. Реализация этого принципа подразумевает назначение на ответственные посты наиболее компетентных специалистов, а при необходимости привлечение управляющей компании для эффективного управления региональным венчурными фондом, в том числе с государственным участием
III. Принципы формирования национальной системы венчурного инвестирования
3.1.Невмешательство государства в принятие частных инвестиционных решений	Даже в случае государственных программ, когда государство должно контролировать их выполнение, его участие в принятии решений следует свести к минимуму. Представители государства не должны принимать на себя решение ключевых задач управления венчурными проектами, предоставляя эту возможность представителям бизнес-сообщества

Окончание таблицы 2

3.2. Следование потребностям венчурной системы	Меры государственного регулирования должны следовать за потребностями венчурного рынка, а механизмы государственно-частного партнерства должны быть направлены на создание прибыльного и устойчивого сектора венчурных инвестиций, ориентированного на малые инновационные компании
3.3. Комплексность	Подразумевает необходимость комплексного развития институциональной среды венчурного инвестирования, ее функциональных взаимосвязей, всестороннее расширение круга субъектов венчурной индустрии, источников венчурного капитала, совершенствование законодательной базы и налогообложения
3.4. Дополнение	Государство должно стремиться восполнить недостатки рынков или нехватку средств, вследствие недостатков финансовой системы, не позволяющей предоставлять капитал экономически нежизнеспособным компаниям и субъектам. Государственные меры должны быть направлены: на укрепление частного рынка венчурных инвестиций, на поддержку перспективных проектов в важнейших сферах национального развития (биотехнологии, генная инженерия, национальная безопасность и др.), не получивших инвестиций со стороны частных венчурных фондами

Данные базовые принципы позволяют повысить степень влияния инвесторов на инвестируемые ими проекты, сократить риски, установить большее доверие между инвесторами к проектами; они создают условия для более гармоничного формирования, управления и развития венчурных фондов, ограничивают степень возможного государственного вмешательства в управление венчурными фондами и их портфельными компаниями; позволяют дополнительно поддержать стратегически важные для государства отрасли или направления инновационной деятельности.

Приведенные принципы делают акцент на большей прибыльности проектов, что ведет к повышению заинтересованности и развитию венчурной отрасли.

1.3 Специфика венчурного инвестирования в условия цикличного развития мировой экономики

Как органичный элемент рыночных отношений бизнес венчурного инвестирования развивался с самого начала далеко не равномерно. Периоды возрастания интереса к акциям новых высокотехнологичных компаний сменялись порой довольно глубокими спадами, ставившими на грань существования данный вид бизнеса. Несмотря на это каждый раз рынок венчурного финансирования заново возрождался благодаря принятым мерам адаптации и поддержки, в том числе, со стороны государства. Учитывая роль венчурного рынка в современной экономике, можно сказать, что такое возрождение было неизбежно, ведь развитие современной экономики в значительной степени обеспечивается освоением технологических нововведений.

Для рынка венчурного капитала характерна цикличная динамика. Период его плавного подъема, наступивший в 1980-е гг. вслед за спадом в середине 1970-х гг., завершился в 1990 г. очередной рецессией, длившейся три-четыре г. В 1995 г. начался новый беспрецедентный по своим масштабам подъем, продолжавшийся почти до конца 2000 г. На данном отрезке времени резко выросли инвестиции и почти в аналогичной пропорции увеличилось число финансируемых с участием венчурного капитала компаний.11

Мировой рынок венчурного капитала к середине 1990-х гг. впервые перешагнул рубеж 100 млрд дол., что тогда рассматривалось как знаменательное событие. Спустя пять лет на этот показатель вышли новые инвестиции венчурного капитала в США за один только 2000 г.

Такой подъем, во многом, был обусловлен общим длительным оживлением экономической конъюнктуры 1990-х гг. и появлением нового многообещающего направления для инвестиционной деятельности, связанной с коммерциализацией информационных технологий и развитием электронной торговли в сети Интернет. Совпадение во времени первого и второго факторов сыграло важную роль и существенно облегчило привлечение необходимых для инновационной деятельности финансовых ресурсов.

Создававшаяся в 1970-е гг. глобальная информационная сеть, как специальное узковедомственное новшество, к середине 1990-х гг. превратилась в платформу для нововведений с огромным прогнозируемым рыночным потенциалом. В этот период появилось множество нововведений, требовавших не только научных или инженерных, но и принципиально новых коммерческих решений, оперативных капиталовложений, позволяющих с минимальными затратами занять быстро появляющиеся рыночные ниши. И механизм венчурного финансирования зарекомендовал себя в качестве лучшего инструмента для решения таких задач, как и в предыдущие десятилетия.

Перспективные предпринимательские проекты на фоне общего экономического подъема в 1990-х гг. выступали в качестве средств увеличения доходности экономики в целом. Средняя норма доходности американских венчурных фондов составляла порядка 37% – 48%. Даже достаточно осторожные инвесторы в этот период вкладывали свои средства в рискованные проекты.

С другой стороны, в средствах массовой информации в этот период создавался значительный ажиотаж вокруг наиболее интересных и прибыльных проектов, в основном в сфере информационных технологий и электронной коммерции. Это способствовало еще более активному привлечению капитала, из-за чего профессиональные инвесторы в 1995-1999 гг. не успевали размещать аккумулированные средства в перспективные проекты.

Одновременно увеличился спрос на акции портфельных компаний венчурных фондов в ходе их IPO. Сложились благоприятные условия для выхода венчурных инвесторов из финансируемых проектов. В результате 1999 г. средняя норма прибыли венчурных фондов достигла рекордного показателя в 146,2%.

Такая ситуация породила своеобразный «венчурный акселератор», характерный высокой нормой прибыли, ростом объемов венчурных фондов, ростом привлекаемых в ходе IPO средств, ростом биржевых индексов, повышением ликвидности профинансированных и реализованных проектов, высокой нормой прибыли инвесторов.

Очевидно, что подобный «акселератор» со временем начинает все больше приобретать признаки «финансовой пирамиды». Растет предложение финансовых ресурсов по сравнению с предложением действительно перспективных предпринимательских проектов, что создает предпосылки для падения ликвидности акций новых фирм и снижения нормы прибыли инвесторов.

Именно это произошло осенью 2000 г., когда началось падение биржевых индексов, снизившихся практически в 2 раза к весне 2001 г. Несмотря на это, 2000 г. в целом оказался рекордным в истории венчурного бизнеса США и ряда других стран.

Опыт последних десятилетий, когда друг друга сменили ни одна волна кризиса и последующего экономического подъема, дает основания полагать, что кризис, буквально в течение двух трех лет, как правило, сменяется стадией постепенного роста и подъема. Таким образом, венчурная отрасль постоянно развивается в условиях экономической нестабильности.

В условиях кризиса характерно изменение стратегии венчурного бизнеса, как правило, принимаются некоторые из следующих мер:

• инвестиционная активность переносица с начальной на более поздние стадии, касающиеся тех компаний, которые уже существует и успешно работает на рынке, но еще не успели разместить свои акции на бирже;
• подыскиваются новые сферы приложения капитала, в том числе, перспективные, но пока еще не освоенные ниши, которые можно переориентировать для применения последних и наиболее перспективных научных и технологических достижений;
• средства венчурных фондов используются для приобретения контрольных пакетов акций и смены управления в тех компаниях, которые не смогли добиться успеха и испытывают проблемы в реализации намеченного бизнес-плана;
• смещаются активности по обеспечению ликвидности ранее сделанных капиталовложений в сторону корпоративных слияний и поглощений вместо работы на фондовом рынке;
• производится лоббирование дополнительных мер, которые могут поддержать венчурную индустрию в это трудное время со стороны государства: снижаются налоги на операции с ценными бумагами, привлекается дополнительное финансирование со страны государства или пенсионных фондов.

Как и во многих других случаях, наличие государственной поддержки является важным фактором развития и поддержки отрасли венчурного финансирования в той или иной стране. Влияние этого фактора сложно переоценить, поскольку государственная адресная поддержка венчурной отрасли, наличие специальных государственных программ, соответствующее развитие и гармонизация законодательства позволяют быстро создать необходимые условия для успешного формирования, становления и развития венчурного бизнеса в стране. Страны, которые целенаправленно пошли по пути строительства инновационной экономики как раз и создали необходимую информационную и инновационную инфраструктуры, при государственной поддержке и регулировании создания и развития венчурной отрасли.

Применительно к возможным варианта оказания государственной поддержки венчурные отрасли существует два основных варианта: (1) постоянная государственная поддержка отрасли, которые применяется, например, в Израиле и (2) поддержка, преимущественно, в периоды спада, этот вариант применим больше в США и Великобритании. Во втором случае, применяются в основном косвенные меры стимулирования жизнеспособности и развитие отрасли в виде дополнительных льгот либо ослабление законодательных ограничений.

Венчурный капитал является примером реальной политики обеспечения конкурентоспособности в рыночной экономике. Несмотря на временные «взлеты» и «спады», венчурный капитал изменил как бизнес, так и государственное регулирование экономики.

Развитие мирового венчурного бизнеса носит цикличный характер12. В прошлом рынок венчурного финансирования испытывал периоды подъема в 1964–1971, 1978–1987 и 1994–2000 гг. С конца 2003 г. начался очередной цикличный рост венчурного рынка, который продолжался до конца 2007 г, затем начался некоторый спад, примерно до уровня 2003 г., который с 2010 г. опять сменился слабым ростом с незначительным спадом в 2012 г. В целом венчурная индустрия так и не вернулась уровню 2000 г., до кризиса доткомов и повторяет колебания мирового финансового рынка в связи с глобальными кризисными волнами, согласно рисунку ниже. В более благоприятные времена венчурная активность и объем венчурных инвестиций нарастает и, наоборот, во времена кризиса падает.

Рисунок – Глобальные венчурные инвестиции, млрд дол. США13

Взлеты венчурного капитала похожи по структуре, но каждый раз происходят на иной основе: за период депрессии устаревшие технологии теряют свою привлекательность и очередной рывок делается уже на основе использования новых технологий.

Венчурные инвесторы предпочитают инвестировать в компании, уже прошедшие начальные этапы и находящиеся на стадии роста. В странах Западной Европы и США венчурные инвестиции, направляемые в компании на стадии роста значительно превышают вложения в только создаваемые предприятия (в США – в 9 раз, в Великобритании – в 5 раз, в Нидерландах – в 3 раза, во Франции – в 3 раза, в Швеции – в 2,5 раза). Риск капиталовложений в таких случаях ниже, чем при вложениях в новые компании и срок окупаемости вдвое короче.

Венчурное инвестирование производится посредством создания специальных фондов. Венчурный фонд является посреднической организацией, осуществляющей перераспределение крупных финансовых инвестиций от целого ряда организаций в пользу вновь создаваемых компаний. Его источники весьма разнообразны. Например, в США, которые на протяжении многих лет занимают первое место по объемам венчурного инвестирования, это, в первую очередь, средства пенсионных фондов. Кроме того, выделяется корпоративный сектор, университеты и научно-исследовательские учреждения, частные инвесторы, банки и страховые компании и др.

Как видно, крупнейшими инвесторами являются пенсионные фонды, что является сохраняющейся тенденцией с 1979 г., когда в США пенсионным фондам было вновь законодательно разрешено инвестировать в высоко рискованные вложения.

Портфель любого венчурного фонда должен быть в достаточной мере диверсифицирован, чтобы проблемы отдельной компании или индустрии не могли повлиять на него в целом.

Рисунок – Источники инвестированного капитала США14

В странах Западной Европы (Германии, Австрии, Франции, Нидерландах, Италии), в отличие от США, более 40 % венчурного капитала приходится на долю банков и страховых компаний. Это объясняется тем, что исторически в западноевропейских государствах акцент делался на развитие банковского сектора. Банки Великобритании, Германии, Италии традиционно считаются одними из самых престижных и надежных в мире. Поэтому европейские компании в силу своей приверженности сложившимся традициям отдают предпочтение именно им в вопросах выбора источников финансирования. В Японии, напротив, ведущее место в формировании венчурного капитала принадлежит транснациональным корпорациям и финансово-промышленным группам. Эта тенденция также объясняется исторически: традиционный для Японии принцип перекрестного финансирования проектов, включая инновационные, лежит и в основе венчурного инвестирования, когда средства венчурного фонда создаются за счет ресурсов транснациональных корпораций и финансово-промышленных групп.

Кроме того, в странах Западной Европы распространено венчурное синдицирование, сущность которого заключается в объединении ресурсов нескольких венчурных фондов для финансирования крупных проектов.

Рисунок – Глобальные венчурные инвестиции в 2006-2012 гг.,
млрд дол.15

Так, около 60 инновационных компаний Германии было создано при участии двух и более фондов. До 15% всех проектов инвестировалось пятью и более источниками. Совместное финансирование широко используется в Дании, Норвегии, Бельгии.

В США, наоборот, в отличие от стран Западной Европы, совместное финансирование не распространено, венчурные инвестиции осуществляются за счет одного крупного фонда. Причем за последние гг. средние размеры венчурных фондов значительно выросли. Европейские фонды венчурного капитала вследствие их диверсификации отстают по размерам от американских.

Рисунок – Объем инвестиций в стартапы в 2007 - 2013 гг., млн дол.16

Вышесказанное отражает общемировые тенденции, объем венчурных инвестиций связан с глобальным состоянием экономики, в благоприятных ситуациях, объем венчурных инвестиций растет во всем мире, в менее благоприятных – снижается.

В 2000–2004 гг. на долю компаний США и ЕС, специализирующихся на производстве информационных технологий, приходилось более 50% всех сделок с использованием венчурных инвестиций. Далее следовали компании, специализирующиеся в сфере услуг (20%), и компании, занимающиеся разработкой и выпуском медицинского оборудования и лекарственных препаратов (18%). Эту тенденцию можно объяснить высокой конкуренцией на рынке информационных технологий, что побуждает компании, работающие в данной отрасли, для сохранения своих позиций на рынке искать новые возможности удовлетворения потребностей рынка. В связи с тем, что информационные технологии имеют непродолжительный жизненный цикл (по сравнению с медицинским оборудованием, продукцией машиностроения и др.), этого возможно достичь исключительно за счет выпуска принципиально новой или усовершенствованной продукции.

Рисунок – Распределение крупнейших инвестиций по секторам экономики в 1 квартале 2015 г.17

Согласно отраслевым трендам венчурного инвестирования, примерно половину в последнее время занимает программное обеспечение, раньше его доля была значительно ниже, затем следуют биотехнологии, энергетика, индустрия медиа/развлечений, далее финансовые, потребительские и медицинские услуги.

На основе анализа особенностей венчурного финансирования в странах с развитой экономикой, можно сделать следующие выводы.

Во-первых, деятельность венчурных компаний предполагает высокий риск. Средняя рентабельность мировой венчурной отрасли в целом приблизительно равна нулю, это связано с тем, что крупнейшие наиболее удачные венчурные фонды имеют положительную рентабельность (около 20%), а остальные имеют нулевую или отрицательную рентабельность. Таким образом, большинство венчурных фондов так и остаются убыточными и большинство профинансированных проектов не приносят никакой прибыли. С другой стороны, есть случаи удачных проектов, когда вложения окупаются многократно в десятки и сотни раз. Именно этот фактор делает венчурный бизнес столь привлекательным, несмотря на такой высокий риск.

Во-вторых, венчурное финансирование осуществляется с помощью венчурных фондов, специально созданных для осуществления венчурных инвестиций, при которых производится перераспределение финансовых вложений инвесторов фонда в пользу портфельных компаний. В мире существуют региональные отличия в создании и деятельности венчурных фондов, что объясняется исторически сложившейся практикой.

В-третьих, характерной чертой венчурного финансирования в европейских государствах является небольшой размер венчурных фондов, в результате чего получило распространение явление венчурного синдицирования. В отличие от стран Западной Европы, в США совместное финансирование не распространено, и венчурные инвестиции осуществляются преимущественно за счет средств одного, но крупного фонда.

В-четвертых, более 50% венчурного капитала направляется на финансирование сделок по производству информационных технологий. Именно компании, поставляющие информационные технологии, возглавляют список 20 крупнейших компаний — получателей венчурных инвестиций в США.

В-пятых, в последние гг. наметилась тенденция концентрации венчурного капитала в пределах парков высоких технологий, поддерживающая инфраструктура которых существенно облегчает процесс инвестирования и увеличивает шансы успешного завершения инновационного проекта.

В-шестых, как объект мирового рынка капитала, венчурный капитал направляется в регионы, предлагающие наиболее выгодные условия вложения. В настоящее время такими регионами являются Швеция, Израиль, Испания, Канада, где потребности в венчурном капитале значительно превышают возможности национальных инвесторов, что стимулирует к созданию привлекательных условий для иностранных венчурных инвестиций.

2 Исследование международного опыта венчурного финансирования

История венчурного инвестирования начинается в первой половине 20-го в. За немногими исключениями, частный капитал в то время являлся прерогативой богатых людей и семей. Валленберги, Вандербильты, Уитни, Рокфеллеры и Варбурги отличались среди инвесторов в частные компании в первой половине в. В 1938 г. Лоренс Рокфеллер финансировал создание восточных авиалиний и авиастроительной компании Дуглас, а семья Рокфеллеров имела доли во многих компаниях. Эрик Варбург в 1938 г. основан компанию Варбург & Ко., ставшую в конечном итоге Варбург Пинкус, с привлечение заемных средств и венчурного капитала. Семья Валленберг начала с инвестирования на стадиях A и B в 1916 г. в Швеции и была ранним инвестором в нескольких шведских компаниях, таких как ABB, Атлас Копко, Эриксон и других в первой половине 20-го в.18

Следует отметить, что в прошлом существовали и другие похожие механизмы инвестирования, но несмотря на это, отцом современного венчурного капитализма считается генерал Джорджиза Дорио. В 1946 г. Дорио основал Американскую корпорацию исследований и развития (ARDC), крупнейшим успехом которой стала Digital Equipment Corporation (DEC).

в связи с интенсивным научным и технологическим развитием во второй половине ХХ в., повышением его роли в жизни общества в государственной деятельности ведущих индустриальных стран мира, начала формироваться инновационная политика, как особое направление государственной деятельности.

Зародившись в США, венчурный капитализм начал распространяться и за их пределами. Этот процесс, отвечающий глубинной сути венчурного бизнеса (передовые технологии, креативность, мобильность), получил свою специфику в зависимости от места локализации.19

Условно, все модели технологического бизнеса за пределами США можно разделить на три вида.

Первая – национальная, когда венчурные индустрии обслуживают исключительно внутренний рынок своей страны и либо производят узконаправленные технологии и решения, либо довольствуются поставкой импортных технологий и продуктов.

Вторая – индийско-китайская, при которой технологический сектор в основном продает услуги: контрактное программирование, контрактное производство, аутсорсинг бизнес-услуг. Это модель, характерная для Индии, Китая и других стран Восточной Азии, Бразилии, Мексики.

Третья – израильско-скандинавская, при которой страна экспортирует в основном готовые технологии. Так работают Канада, страны Европы, Израиль, Ирландия.

Каждая последующая модель отличается от предыдущей более высоким уровнем добавленной стоимости, и большей сложностью в реализации.

2.1 История становления венчурного инвестирования в США

Лидером по объему инвестиций венчурного капитала, безусловно, являются США. Отличительной чертой американской индустрии венчурного капитала является высокая доля фирм, получающих инвестиции на ранней стадии развития, – около 29%, в то время как в Европе – только 6–8%.20

Однако, частные инвестиции в современном виде начали появляться только после 1945 г., в частности с момента основания первых двух венчурных фирм в 1946 г.: ARDC и J.H. Whitney & Company.

Одним из первых шагов к управляемой на профессиональной основе венчурной индустрии стал Закон «Об инвестициях в малый бизнес» 1958 г. Этот закон позволял Агентству по делам малого бизнеса США лицензировать частные компании, инвестирующие в малый бизнес, с целью упростить процесс финансирования и руководства малыми компаниями США. В данном законе затрагивались вопросы, поднятые в докладе Совета Федеральной Резервной Системы США к Конгрессу.21

Доклад подчеркивал большой пробел на рынке капитала для долгосрочного финансирования нацеленного на развитие малого бизнеса. Поэтому самым важным было и остается упрощение процесса привлечения капитала через экономическую систему для финансирования небольших инновационных компаний, чтобы стимулировать развитие экономики США.

В 1940 – 1960-х гг. в Калифорнии образовался крупнейший региональный центр венчурного капитализма США, который получил название «Силиконовая долина». Долина пролегает параллельно берегу залива Сан-Франциско между Сан-Франциско и Сан-Хосе. Ранее, в 1950-е гг. она представляла собой зону сельскохозяйственного садоводства с достаточно редким населением.

В 60-х и 70-х г.х ХХ в. венчурные фирмы направляли свои инвестиции, в основном, в компании начальной стадии и стадии расширения, использовавшие достижения в электронных, информационных и медицинских технологиях. Из-за чего венчурное финансирование стали связывать именно с финансирования технологий. В 1974 г. произошел временный спад из-за обвала на фондовой бирже, что укрепило скептицизм инвесторов в отношении этого нового типа инвестиционного фонда.

1975 г. многие из запланированных IPO не состоялись, состоявшиеся же принесли всего 16 млн дол., в 1977 г. количество новых денег, поступивших в венчурную отрасль сократилось до 50 млн дол. и это, в основном, были средства уже состоявшихся венчурных капиталистов, добившихся успеха ранее. Нехватка средств на новые инвестиции и на IPO привели к тому, что венчурные предприниматели ушли в уже существующие и нуждающиеся в деньгах текущие проекты. Однако, затем начался подъем и в 1978 г. венчурная отрасль принесла рекордные 750 млн дол.

1978 г. можно назвать поворотным и одновременно годом начала венчурного бума. Из анализа источников венчурного капитала можно сделать вывод, что это было не начало, а скорее середина венчурного процесса, потому что компании, которые вышли на рынок были основаны в конце шестидесятых – начале семидесятых годов, как раз когда говорилось и бесперспективности самой идеи венчурного финансирования. Со всех остальных же точек зрения 1978 г. можно считать поворотным, венчурный бизнес вошел в систему большого фондового рынка, когда стало понятно, что он может не только приносить деньги, но и потреблять средства. Тогда же возникла перспектива больших денег, давшая мощный толчок преобразованиям венчурного рынка в 1980-х и 1990-х гг.

В 1980 г. законодательство дало возможность пенсионным фондам инвестировать в венчурные компании. Пенсионные фонды, которые уже в 1978 г. составляли около 15% всех венчурных инвесторов (за счет использования разных мелких исключений из правил), не замедлили воспользоваться возможностью вложиться в ранее малодоступный сегмент рынка. Именно пенсионные фонды стали главной финансовой причиной венчурного бума. За десять лет их доля участия в рынке венчурного капитала выросла до 46%, а общий объем их инвестиций за десятилетие увеличился с 32 млн дол. в 1978 г. до 1,357 млрд дол.в 1988 г. – в 42.4 раза!22

В 1983 г. произошел бум, в результате которого резко вырос фондовый рынок США и количество IPO превысило 100, впервые за всю историю США, ознаменовавший завершение эпохи эксплуатирования бизнесом венчурного инвестирования научных и технологических отходов военного производства. Венчурный бизнес начал отрываться от государства и переходить к самостоятельному и достаточно независимому существованию; государственные заказы в этот момент стали лишь одним из источников продаж.

В это же время были основаны крупнейшие и преуспевающие компании, многие из которых известны по сей день. На протяжении 1980-х гг. в связи с большим количеством IPO и из-за неопытности части менеджеров венчурных фондов рентабельность венчурного капитала была очень низкой. Венчурные фонды вынуждены были сокращать издержки и прилагать усилия, чтобы сделать успешными свои портфельные компании.

С весны 1982 г. акции ведущих компаний начали уверенный рост, который с лета 1985 г. превратился в неудержимый взлет. Индекс Доу-Джонса прибавил за несколько месяцев между осенью 1985 г. и весной 1986 г. более 40%, причем его динамика все больше приближалась к динамике NASDAQ. Оба индекса росли уже примерно одинаковыми темпами, и, в глазах инвесторов, различия рынка высокотехнологических компаний и рынка традиционных корпораций со стажем все более стирались.

Венчурный бум 1980-х гг. характеризовался, в том числе, и непониманием истинной роли технологии в венчурной экономике. Технологический прогресс сам по себе не создавал деловой успех, количество инвестиций, ориентированных исключительно на покупку технологии, должно было сократиться. Вместе с тем началась и переоценка роли других составляющих успеха – маркетинга и управления.

Венчурный бум показал, что технологии в чистом виде не приносят деньги и эффективны только вместе с бизнес-планированием, маркетингом в связи с традиционными подходами к бизнесу. Это привело к постепенному разумному и дифференцированному подходу к технологии. Тогда же произошла консолидация венчурных индустрий на занятых уровнях за счет чего сохранился достигнутый уровень роста венчурной индустрии. 1980-х гг. показали, что венчурное инвестирование уже являлось общеэкономическим, а не финансовым явления и прочно вписалось в структуру американской экономики.

Венчурную элиту 1990-х годов составили 24 фонда, которые к 1999 г. сосредоточили под управлением 300 профессиональных венчурных капиталистов около 15 млрд дол. Венчурный капитализм не стал общеамериканским явлением, а концентрировался в сравнительно небольших зонах. Основная масса венчурных капиталистов и основанных при их участии компаний расположились вокруг двух ведущих университетов в Массачусетсе (MIT) и Северной Калифорнии (Стэнфорд). Калифорнийский центр, получивший имя Силиконовой Долины, сосредоточил к 1990 г. 22% всех компаний и приобрел наибольшую известность. В тот же период Массачусетс, бывший некогда колыбелью венчурного капитализма, утратил свое прежнее значение. Помимо конкуренции со стороны Силиконовой Долины, этому способствовали ряд частных причин, в частности, период крайне высоких местных налогов в 1980-х гг., а также, вероятно, общая тенденция к оттоку капиталов из Бостона в близлежащий Нью-Йорк после нефтяного кризиса середины 1970-х гг.

Традиционно выделены наиболее известные центры развития венчурной индустрии в США, такие как Силиконовая долина, Нью-Йорк, Новая Англия и другие.

В марте 2000 г. начался резкий спад в сфере технологий за сопровождавшийся обвалом на американской фондовой бирже, связанные с переоценкой недавно открывшихся компаний, стартапов. В этой ситуации венчурные инвесторы стремились к сокращению объемов инвестиций и своих обязательств перед венчурными фондами.

Рисунок – Венчурные инвестиции по регионам США в 1 квартале 2015 г., млрд дол.23

К середине 2003 г. венчурная индустрия сократилась примерно на 50% и оставалась на таком уровне до второго квартала 2005 г., когда произошло оживление деятельности Интернет-компаний, возрождение венчурной индустрии, сопровождавшееся такими сделками и событиями, как приобретение компанией eBay компании Skype, приобретение MySpace компанией News Corporation, а также очень успешного IPO компании Google.

Рисунок – Ежегодные венчурные инвестиции в США в 2011 - 2015 гг., млрд дол.24

Как известно в 2012 г. был небольшой спад венчурной индустрии, с тех пор начался очередной рост, который усилился в 2014 г., что и отражено на диаграмме.

Рисунок – Распределение венчурных инвестиций по стадиям, США в 1 квартале 2015 г., млрд дол.25

На диаграмме отражено типичное распределение инвестиций по стадиям развития инвестируемых проектов, наименьший суммарный объем приходится на посевную стадию, наибольший на стадию быстрого роста, когда для инвесторов уже становится очевидной привлекательность того или иного проекта и, в то же время, еще сохраняется возможность приумножения капитала с его помощью.

Эффективность венчурного инвестирования подтверждена статистически. Так, объем инвестиций венчурных фондов в США в 2005 г. составил более 23 млрд дол., или 0,2% ВВП.

Рисунок – Сравнительная отраслевая динамика венчурного инвестирования 2000 и 2014 гг.26

В то же время получившие финансирование компании демонстрируют впечатляющие показатели: выручка поддержанных венчурным капиталом компаний составляет 16% американского ВВП, на них работает 9% занятых в частном секторе США; те же 0,2% ВВП США, инвестированных в венчурные компании, создали 21% ВВП США в 2010 г.27

Причиной высокой эффективности американской венчурного отрасли является высокая степень государственной поддержки. Одной из направленных на это государственных программ является программа “Инвестиционная компания малого бизнеса” (SBIC), реализуемая и координируемая Администрацией малого бизнеса США (SBA). Эта программа была инициирована Конгрессом США в 1958 г. для оказания финансовой помощи малым и средним компаниям на этапе старта, роста и последующего развития с помощью венчурного и инвестиционного капитала. Исходя из этой программы, доступ к государственному венчурному финансированию открыт молодым растущим компаниям при условии одновременного привлечения средств со стороны частных инвесторов в соотношении 2:1 или 3:1.

С 1958 по 2004 гг. (включительно) в рамках SBIC было инвестировано свыше 97 тыс. малых компаний на общую сумму свыше 43 млрд дол. Самым распространенным видом финансовой поддержки являются инвестиции объемом до 750 тыс. дол., по которым SBA может предоставлять гарантии. Инвестиции осуществляются сроком до 10 лет для вложения в активную часть фондов (оборудование, технологии и т.п.) и до 25 лет – для вложения в здания и сооружения. Однако в определенных случаях инвестиции могут быть увеличены на 50–70%. За 2011 год в рамках данной программы было профинансировано около 1300 малых компаний на общую сумму более 1,8 млрд дол.

Рисунок – Рост венчурных фондов США, млрд дол.28

Рисунок – Рост венчурных фондов США в 2010 – 2014 гг.,
млрд дол.29

В настоящее время в рамках SBA помимо SBIC существуют еще две инициативы для поддержки венчурных компаний: “Новые рынки для компаний венчурного капитала” и “Премьер-программа”. Обе программы направлены на поддержку венчурных предпринимателей (финансовые средства, управление, образование и т. д.).

Американская программа SBIC – самая ранняя по времени возникновения инициатива смешанного государственно-частного финансирования малого бизнеса.

Рост венчурных фондов, как количественный, так и рост объемов самих фондов, как и состояние самой венчурной индустрии, связан с состоянием экономики целом, поэтому рост фондов отражает текущее достаточно благоприятное ее состояние.

Опыт США и европейских стран свидетельствует, что обязательной предпосылкой становления национальной системы венчурного инвестирования как альтернативного источника финансирования малого, в первую очередь технологического, бизнеса является наличие государственной финансовой поддержки.30

Следует отметить, что развитие венчурной индустрии США отражает мировые тенденции изменения инвестиционной стратегии в условиях неустойчивого развития мировой экономики. В кризисы инвестиции в компании на посевной и ранней стадиях сокращаются, но снова возвращаются в моменты, когда кризис проходит и свободных денег больше. Согласно «Десятому ежегодному отчету о ситуации и тенденциях на мировом рынке венчурного капитала», подготовленному компанией «Эрнст энд Янг», в 2012 г. ввиду охватившей экономику неопределенности и сложностей, связанных с выходом из капитала, объем венчурных инвестиций уменьшился на 20% до 41,5 млрд дол. США, а число состоявшихся раундов финансирования снизилось на 8% до 4970. Кроме того, средний объем раунда финансирования сократился до 8,4 млн дол. Отражением тенденций инвестиционной сферы стало снижение в 2011 г. числа венчурных фондов на 13% с 323 до 280, а также их стоимости на 31% до 29 млрд дол.31

Сильной стороной США в области развития системы и механизма венчурного инвестирования инноваций является развитая инфраструктура, включающая развитую систему финансовых институтов и наличие мощных институциональных инвесторов, способных на долгосрочные инвестиции; хорошо развитый фондовый рынок; налаженное взаимодействие между институтами и научно-исследовательскими центрами, бизнесом и венчурными инвесторами, которое особенно ярко проявляется в венчурных центрах на территории США. Также для венчурного инвестирования США характерна активная политика государства в отношении развития национальной инновационной системы и привлечения в нее венчурного инвестирования.32

Несмотря на положительный опыт привлечения инвестиций в зародышевые и начальные стадии развития инновационного бизнеса, венчурные инвестиции в США продолжают сохранять тенденцию к финансированию более поздних стадий развития компаний, характеризующимися меньшим риском. Следовательно, основная цель государственной политики США на будущее – создание дополнительных стимулов для венчурных инвестиций именно на ранних стадиях развития инновационных компаний, то есть для развития венчурного инвестирования в его классическом понимании.

Венчурное инвестирование имеет существенное значение для инновационного развития США, т.к. венчурный капитал направлен на поддержку малых быстрорастущих компаний, работающих, как правило, в высокотехнологичных отраслях американской экономики или использующих инновационные бизнес-модели.

В США венчурное инвестирование является наиболее развитым в мире и представлено в виде разнообразных моделей и организационных форм, в рамках которых инвесторы руководствуются различными целями, используют разные механизмы принятия решений и управления инвестициями, их деятельность отличается степенью ответственности за результаты инвестирования.

Формы и модели венчурного инвестирования в США не являются статичными и находятся в постоянном изменении. Так, значительное влияние на систему венчурного инвестирования в США оказал мировой финансовый кризис.

2.2 Специфика развития венчурного инвестирования в Израиле

На сегодняшний день одним из крупнейших в мире экспортеров продуктов высоких технологий является Израиль. Далеко не последнюю роль в развитии высокотехнологичного сектора здесь сыграл венчурный сектор. Становление венчурной индустрии этой страны стало примером для многих государств мира. Если в 1991 г. в Израиле был только один венчурный фонд с капиталом в 35 млн дол., то к 2002 г. венчурный капитал достиг 8 млрд дол., которыми распоряжались более 80 фондов. Большая часть денег поступала и поступает до сих пор из США и местных источников. Наиболее критическим фактором такого развития стали две программы государственной поддержки — “Инкубатор” и упоминавшаяся ранее Yozma (“Йозма”).33

По программе “Инкубатор” Министерство науки Израиля выделяет гранты под проекты, отвечающие критерию “инновационная технологическая идея с целью создания продукта с экспортным потенциалом”, на льготных условиях. В случае успеха проекта грант возвращается государству через выплату роялти, в случае неуспеха проекты не несут никаких обязательств перед государством.

В 1992 г. правительство страны создало фонд фондов, или инвестиционную компанию, которая получила название Yozma (с иврита, «инициатива»). Миссия фонда с общим объемом финансирования 100 млн долларов США заключалась в создании рынка венчурного капитала в Израиле.

Фонд Yozma был использован для капитализации других 10 венчурных фондов, каждый с капиталом 20 млн дол. Этим фондам требовалось наличие американских или европейских партнеров, которые могли бы обучить израильских коллег методике и принципам инвестирования, развития компаний и ведения дел фонда.

Программа Yozma оказалась весьма успешной: в 10 фондах, созданных в течение трех лет, общие чистые инвестиции составили 25 млн дол., из которых 80 млн дол. были профинансированы Yozma. Впоследствии 8 из 10 фондов были выкуплены частными соучредителями, а сам фонд фондов также был приватизирован. К 2000 г. их капитал за счет привлечения новых участников и полученных доходов составил около 3 млрд дол. В целом с 1993 по 2000 гг. в венчурные проекты привлечено 5 млрд дол. инвестиций и косвенно еще 7 млрд дол. В итоге, благодаря использованию государственных средств, было привлечено финансирование в 50 раз превышающее объем государственных инвестиций, а количество технологических компаний превысило 4000.34

Рисунок – Структура инвестиций фондов Yozma, %35

Вспоминая то время, руководитель Израильской венчурной ассоциации Этан Хиллман, тогда президент биотехнологической фирмы, сказал: «Yozma создала необходимый уровень доверия у зарубежных венчурных капиталистов, которые вкладывали свои деньги в Израиль. Она разделила с ними риск, но не плоды инвестиций. Израиль дал венчурным капиталистам «финансовый рычаг», в обмен на возможность про никнуть на международный рынок венчурного капитала. Венчурные капиталисты пришли в Израиль и научили нас делать бизнес, это и было нашей главной целью. Программа даже не стала предметом споров: с того момента, как она была задумана, в ее успехе никто не сомневался».36

В результате, Израиль стал одним из крупнейших в мире экспортеров продуктов высокой технологии. Наиболее сильные стороны израильской венчурной промышленности сложились в медицинских технологиях, телекоммуникациях, сетевой безопасности, шифровании, проектировании чипов. С появлением Интернета израильские специалисты прочно обосновались и в этой области – по некоторым оценкам, к 1998 г. израильскими компаниями было разработано 15% всех работающих Интернет-технологий в мире (650 млн дол. экспорта).37

Рисунок – Объем инвестиций венчурных фондов в высокотехнологичный сектор Израиля в 1999 – 2007 гг., млн дол.38

После 2000 г. в ходе кризиса доткомов Израиль сопротивлялся дольше других зон, даже дольше Силиконовой долины, что объясняется тем, что израильтяне разрабатывали в основном «жесткие» технологии, опиравшиеся не на маркетинговые ухищрения, а на оригинальную интеллектуальную собственность.

Достижения Израиля вполне сопоставимы с Силиконовой Долиной. Во-первых, еще за несколько лет до этого бума в Израиле не было даже фондового рынка, а в политике и праве была очень сильна социалистическая направленность, унаследованная от сионизма первой половины XX в.39 Во-вторых, Силиконовой Долине понадобилось сорок лет, чтобы развиться до, примерно, того же состояния, к которому Израиль пришел за семь лет.

Рисунок – Венчурные инвестиции по секторам и объему инвестиций в III кв . 2013 г., млн дол40

Государственная поддержка венчурного процесса привлекла в Израиль много ведущих технологических корпораций, открылись крупные исследовательские центры лидеров американского технологического бизнеса – в том числе Intel, IBM, Motorola, America Online, 3Com и National Semiconductor.

Можно выделить несколько факторов, способствовавших успешной реализации идеи создания венчурных фондов в Израиле.

Во-первых, Израиль не имел богатых природных ресурсов, и, следовательно, не было альтернативы в виде высокодоходных сырьевых отраслей.

Во-вторых, в начале 1990-х гг. в Израиль эмигрировали около 900 тыс. граждан бывшего СССР, среди которых около 40% имели высшее техническое образование, а 25% – научные степени и опыт в государственных научных учреждениях. Эти трудовые ресурсы следовало эффективно задействовать в инновационной сфере.

В-третьих, большая помощь Израилю оказывалась со стороны США: около 70% суммарного капитала созданных фондов имело американское происхождение. Кроме того, некоторые израильские компании, получившие финансирование из венчурных фондов, управлялись специалистами из США.

Рисунок – Рост израильских фондов венчурного капитала в
2000 – 2010 гг., млрд дол.41

Еще один важный фактор в случае Израиля – армия. Израильская армия стеснена в средствах и поощряет любые нетрадиционные и остроумные решения, способные облегчить нехватку денег. Приобретенный таким образом опыт переносится на гражданскую почву и дает стабильные результаты.

Спецификой израильской венчурной индустрии также является значительный объем инвестирования на ранних стадиях развития высокотехнологичных компаний. Так, в компании на ранних стадиях развития поступает около 40% всех венчурных инвестиций.

Рисунок – Венчурные инвестиции в высокотехнологичные компании Израиля по стадиям роста в 1999 – 2007 гг., 542

Развитие венчурной индустрии Израиля нельзя назвать стабильным в связи с нестабильной ситуацией на Ближнем востоке. Например, в начале 2000-х гг. возобновилась интифада, а после 11 сентября 2001 г. началась война на Ближнем Востоке, что вместе нанесло двойной удар по Израилю. По 2003 г. включительно Израиль в основном был предоставлен сам себе, что отражено на рисунке выше: его бывшие зарубежные партнеры ждали окончания конфликта и кризиса, чтобы возобновить работу.

3 Пути повышения эффективности венчурного инвестирования в России

Еще двадцать пять лет назад сегмент венчурного инвестирования в России практически отсутствовал. Но сегодня многое изменилось. Комплексные усилия государства и институтов развития, а также представителей делового сообщества, науки и сферы образования по созданию национальной индустрии венчурного инвестирования в РФ стали давать ощутимые результаты. За последние пять лет российский венчурный рынок вырос в несколько раз. Благодаря существенному повышению активности частных инвесторов российская индустрия венчурного инвестирования уже не зависит от одного единственного источника финансирования — государства.

Разумеется, как и любой другой молодой рынок, российская индустрия венчурного инвестирования нуждается в дальнейшем развитии. Однако это не мешает утверждать: рынок венчурного инвестирования в России создан. В недавнее докризисное время можно было утверждать, что российский венчурный рынок становится все более привлекательным для инвесторов, в том числе зарубежных.

Согласно стратегической цели, установленной Концепцией долгосрочного социально-экономического развития Российской Федерации (далее – «Концепция»), предполагается, что к 2020 г. Россия должна войти в пятерку стран-лидеров по объему ВВП (по паритету покупательной способности).

Исчерпание потенциала экспортно-сырьевой модели развития делает невозможным достижение поставленных Концепцией целей без появления новых факторов экономического роста. В связи с этим в Концепции планируется формирование в России инновационной экономики, которая предполагает использование интеллекта и творческого потенциала человека в качестве ведущего фактора экономического роста и национальной конкурентоспособности, превращение инноваций в основную движущую силу экономического развития страны. Прогнозируется, что к 2020 г. доля экономики знаний и высокотехнологичного сектора в валовом внутреннем продукте должна составлять не менее 17-20% (в 2007 г. – 10-11%) и что Россия может занять значимое место (5-10%) на международных рынках высокотехнологичных товаров и интеллектуальных услуг в не менее чем в пяти секторах.43

3.1 Генезис венчурного финансирования в РФ

Зарождение рынка венчурных инвестиций в России традиционно связывают с деятельностью Европейского банка реконструкции и развития (ЕБРР). Однако в СССР были и более ранние попытки инвестирования в соответствии с классической моделью венчурных инвестиций. Примером может служить деятельность кооперативов и центров научно-технического творчества молодежи — «АНТ», «РостИнвест», а также некоторых других организаций в 1988-1993 гг. Характерной особенностью таких кооперативов было объединение функций фонда и управляющей компании в одном юридическом лице.44

Развитие этого рынка начало приобретать системный характер с 1993 г. Приватизация промышленных предприятий ускорила становление рынка инвестирования в акционерный капитал. Устранение некоторых торговых и финансовых барьеров позволило зарубежным инвесторам получить доступ к российскому рынку.

В те годы самым активным инвестором выступал ЕБРР. С 1994 по 1996 гг. банк основал в России 11 региональных венчурных фондов с капиталом от 10 до 30 млн дол. Инвестиционная программа ЕБРР была направлена на поддержку действующих средних предприятий с количеством сотрудников от 200 до 5000 чел. При этом банк избегал осуществления инвестиций в сектор высоких технологий. Инвестиционные фонды ЕБРР особенно интересовались сектором товаров народного потребления, поскольку данный им мандат на ведение деятельности не позволял вкладывать средства в финансовый и страховой секторы. Эти инвестиции по своей природе были венчурными, прежде всего по причине высокого странового риска. Финансовые результаты одноразовых инвестиций зависели от их размера и были трудно прогнозируемыми.45

Приблизительно в то же время к участникам зарождающегося рынка венчурных инвестиций присоединилась Международная финансовая корпорация (International Finance Corporation, IFC), член Группы Всемирного банка, чьи усилия были сосредоточены на инвестициях в частный сектор в развивающихся странах.

Стартовала российско-американская инвестиционная программа. Под эгидой этой программы был создан Инвестиционный фонд США-Россия с капиталом 440 млн дол. Согласно оценке Financial Times, к осени 1997 г. в России работали 26 инвестиционных фондов с общим капиталом около 1,5 млрд дол.

В марте 1997 г. управляющие компании 10 из 11 инвестиционных фондов ЕБРР, работающих на тот момент в России, подписали соглашение об основании Российской ассоциации венчурного инвестирования (РАВИ). РАВИ стала первой профессиональной ассоциацией российских инвестиционных фондов, которая объявила своей целью создание и развитие рынка венчурного и акционерного инвестирования в России.

Первые венчурные инвестиционные фонды начали появляться на российском рынке с 1997 г. Большинство из них были тесно связаны с ведущими банками и холдингами. Экономический кризис 1998 г. отбросил зарождающуюся среду на несколько лет назад. Более половины инвестиционных фондов, работавших тогда на рынке России, не пережили кризис.

Финансовый кризис 1998 г. не менее сильно ударил по инвестиционным фондам, созданным ЕБРР. В результате изменений в управленческих командах, реструктуризации и ликвидации только три из них – Quadriga Capital, Eagle и Norum – дожили до нового столетия.

В конце 1999 г. правительственная комиссия по научно-инновационной политике одобрила стратегию «Основные направления развития внебюджетного финансирования проектов с высокой степенью рисков (система венчурного финансирования) в научно-технической сфере на 2000-2005 годы». Развитие указанной стратегии символизировало выход государства на рынок венчурных инвестиций в качестве компетентного участника, способствующего выполнению намеченных планов.

Учреждение в 2000 г. Венчурного Инвестиционного Фонда (ВИФ) – некоммерческой организации с государственным участием – стало одним из первых результатов реализации стратегии. Главной целью ВИФ было формирование организационной структуры рынка венчурных инвестиций в соответствии со стратегией, одобренной правительством, а также мобилизация инвестиций для наукоемких инновационных проектов с высоким уровнем рисков.

В 2000 г. РАВИ инициировала проведение ежегодных Российских венчурных ярмарок, которые стали заметным событием для участников российского рынка прямых и венчурных инвестиций. Ярмарки предоставляют возможность компаниям, стремящимся привлечь инвестиции для коммерческого развития, представить свои проекты инвесторам, действующим на российском рынке прямых и венчурных инвестиций. Кроме того, они позволяют установить профессиональные контакты со специалистами в области венчурных инвестиций, бизнесменами и представителями государственных органов.

Результаты совместных усилий участников рынка и правительства стали очевидными уже к 2001 г.: рост объема рынка акционерных и венчурных инвестиций в России возобновился. Это происходило на фоне экономического восстановления после кризиса и глобального бума интернет-компаний, который затронул Россию несколько позже. Yandex, Rambler и Ozon мобилизовали первые инвестиции и стали лидерами российской интернет-отрасли на много лет вперед. Уже тогда выявился главный тренд российского рынка венчурных инвестиций: ИТ-компании и предприятия потребительского сектора стали устойчивыми лидерами по объемам привлеченного финансирования.

В то же время, доля общего объема акционерных и венчурных инвестиций в экономике страны оставалась минимальной. Несмотря на это, стратегия участников рынка развивалась в сторону классической модели венчурных инвестиций. 2001 г. был отмечен первым выходом инвестиционного фонда из портфельной компании. Выход из инвестиции принес одному из региональных инвестиционных фондов ЕБРР 100% дохода на вложенный капитал.

Начиная с 2005 г. Министерство экономического развития России (МЭР) реализует программу по созданию региональных фондов содействия развитию венчурных инвестиций в малые предприятия в научно-технической сфере. В рамках вышеуказанной программы в различных регионах было создано более 20 государственно-частных венчурных фондов.

В 2006 г. по решению правительства было создано ОАО «Российская венчурная компания» (РВК), под управление которого были переданы инвестиционные фонды МЭР. С 2007 г. российская отрасль венчурного капитала демонстрировала многократный рост, достигнув в 2012 г. рекордного объема в 1213 млн дол. и заняв пятое место в мире по этому показателю.46

В 2007 г. РАВИ оценивала объем российского венчурного рынка, накопленный по итогам 34 сделок, в 108,3 млн дол. К 2009 г. годовой объем инвестиций увеличился на 49%, в то время как количество сделок удвоилось. Мировой финансовый кризис конца 2008 г. негативно сказался на показателях рынка в 2009 г., но восстановление было быстрым. В 2010 г. наблюдался дальнейший рост объема – на 24% по сравнению с 2009 г.

Основной тенденцией последнего времени на российском рынке является то, что на секторы ИТ и потребительских товаров/услуг в совокупности приходится приблизительно 90% от общего объема инвестиций. Наши данные показывают, что это утверждение по-прежнему справедливо, однако наблюдается небольшое сокращение совокупной доли указанных секторов в пользу здравоохранения и сектора деловых и финансовых услуг.47

Совместные усилия участников рынка и правительства привели в 2011 г. к росту объемов инвестиций до 746,2 млн дол. За указанный период рынок претерпел качественное изменение. Впервые стало возможно утверждать, что частные фонды заинтересовались венчурным рынком и поверили в него.

Рост российского венчурного рынка продолжился и 2012 и 2013 гг., и в 2013 г. достиг пикового состояния. В декабре 2013 г. Национальная ассоциация бизнес-ангелов (НАБА) опубликовала отчет об инвестициях бизнес-ангелов в России. Общий объем инвестиций со стороны бизнес-ангелов за 11 месяцев 2013 г. согласно отчету составил 116,58 млн дол., продемонстрировав 4,5-кратный рост по сравнению с 2012 г. НАБА зарегистрировала 96 сделок, четыре из которых превысили 10 млн дол. каждая. Общее количество сделок в этот период оказалось больше показателя 2012 г. в 2,7 раза.48

Рисунок – Статистика российского венчурного рынка
в 2014 г.49

В России за период с 2000 по 2013 гг. создано и около 170 венчурных инвестиционных фондов, общий объем финансовых ресурсов которых, составил около 5211 млн дол. При этом существенное число фондов было ликвидировано. В 2012 г. было создано новых фондов в 7 раз больше венчурных фондов, чем в 2011 г.50

За период с 2010 по 2013 гг. только три российских интернет-компании разместили свои акции на IPO с высокими показателями: Mail.ru Group (на начало октября 2013 г. ее капитализация составила 8,3 млрд дол.), «Яндекса» (12,3 млрд дол.) и Qiwi (2,1 млрд дол.).51

В 2013 г. Агентством стратегических инициатив по инициативе Владимира Путина учрежден Фонд развития интернет-инициатив (ФРИИ) — российский инвестиционный фонд, работающий с технологическими компаниями на ранних стадиях развития. Фонд управляет 6 млрд рублей, которые планирует инвестировать в 400 компаний до конца 2016 г. По данным исследования Dow Jones ФРИИ стал самым активным посевным фондом в Европе в 2014 г.52

Рисунок – Наиболее активные европейские венчурные фонды по количеству завершенных сделок, ед.53

В 2014 г. венчурный рынок РФ замедлился еще в первом полугодии, что связано это было не столько с кризисом, сколько с новым этапом развития самой венчурной отрасли – ее взрослением, более осторожным подходом к выбору проектов, стремлению к снижению рисков и продуманным стратегиям. В общем, паники не было, все восприняли эти метаморфозы как закономерное явление.54

Рисунок – Сравнение ежемесячного количества сделок
в 2012 – 2014 гг., ед.55

В течение всего 2014 г. наблюдалось сокращение количества крупных сделок и тяготение к более мелким, но многочисленным. Крупные западные инвесторы выходили из российских проектов отчасти из-за санкций, отчасти из-за переноса фокуса на более ёмкие ниши — такие как реклама, маркетинг и медиа. Вместе с этим снижался и средний чек – до 500 тыс. дол., а также возросло количество сделок на более поздней стадии, что соответствовало «стандартной» тактике поведения венчурной отрасли в кризисный период. Около 39% сделок было совершено во ФРИИ, что позволило замедлить темпы падения рынка.

Рисунок – Количество сделок по популярным нишам
в 2013 – 2014 гг., ед.56

Осенью 2014 г. настроения резко изменились: рубль рухнул, а вместе с ним и оптимизм инвесторов. Дело в том, что большинство фондов привлекали и размещали деньги в проектах в долларах (так сложилось исторически во многом в силу ограничений российской юрисдикции), а капитализация проинвестированных компаний всегда зависела и зависит от рублевых показателей (выручка и прибыль). Другими словами, за пару месяцев стоимость венчурного портфеля многих фондов упала в 1,5-2 раза. По сути, весь рынок оказался отброшен на несколько лет назад. Эта же ситуация сохранилась и в первой половине 2015 г.

Самое логичное сегодня для многих венчурных инвесторов в России – это снизить до минимума свою активность до того момента, когда ситуация снова станет более или менее определенной и стабильной. Второй путь – перенаправлять свои активы в менее рисковые и потенциально прибыльные сегменты. Или же менять географию. В этой ситуации многие венчурные игроки вообще отказались от инвестиций в российские компании на неопределенный срок и будут постепенно перебрасывать большую часть своих капиталов за пределы России – Израиль, азиатские страны, США и т.д. Туда, где сегодня больше шансов найти проекты, которые смогут на горизонте в несколько лет показать 70-80% валютной выручки.57

Чтобы «удержаться на плаву», существующие инвесторы будут сокращать объемы дополнительных инвестиций в проблемные активы, что они часто делали раньше, поддерживая тех, кто развивается медленно и может не оправдать возложенных на них ожиданий.

Рисунок – Популярные ниши для инвестиций, апрель 2015 г.58

Не исключено, что через два-три г. после такой шоковой терапии мы получим сбалансированный с точки зрения спроса и предложения рынок, на котором ведущее место займут проекты, умеющие получать выручку и поддерживать самоокупаемость с момента своего основания, а не существовать от раунда к раунду на деньги инвесторов. Хотя, безусловно, пробиться без внешней поддержки очень и очень сложно, а зачастую и невозможно.

3.2 Формирование институтов поддержки венчурного бизнеса

Российское государство играет значительную роль в развитии инновационной экономики. На ранних этапах истории российского венчурного рынка, главным образом в 2004-2009 гг., правительство создало несколько государственных институтов развития (ОАО «РВК», ОАО «РОСНАНО» и Фонд «Сколково»), которые повысили интерес к новой экономике, инновациям и предпринимательству в обществе и деловых кругах.59

С точки зрения формирования капиталов венчурные фонды в России можно разделить на 4 категории: 1) фонды ЕБРР (их капитал полностью или частично сформирован Европейским банком реконструкции и развития с участием других международных финансовых организаций); 2) фонды с государственной поддержкой (в их создании и деятельности, наряду с корпоративными и частными инвесторами, в той или иной форме участвуют иностранные государства); 3) частные фонды; 4) российские венчурные фонды.60

Три крупнейших игрока российского венчурного рынка РВК, ФРИИ и «Сколково» объединяет только одно – государственные деньги. И то с поправкой на то, что ФРИИ образован на деньги корпораций с государственным участием, то есть не на бюджетные средства. Но их функции и роль в индустрии абсолютно разные. РВК – это фонд фондов, который инвестирует в фонды, а не в проекты, ФРИИ – фонд прямых инвестиций, который вкладывает напрямую в проекты посевной стадии, когда бизнес-продукт находится еще на ранней стадии разработки, а «Сколково» специализируется на грандах – это когда продукта еще как такового нет, только бизнес-идея. Это, конечно, большое подспорье для многих, но «закрыть амбразуру» только их силами будет очень сложно.

Были предприняты существенные усилия для того, чтобы сделать режим налогообложения благоприятным для бизнеса. Были предложены различные стимулы, а именно специальный налоговый статус резидентов «Сколково», введенный в 2010 г., льготы по НДС для лицензирования программного обеспечения, сокращение ставок социальных взносов для ИТ-компаний и другие меры. Эти изменения были отмечены и российским бизнесом, и зарубежными инвесторами.

В период 2010 – 2013 годы доля совокупного объема инвестиций фондов, созданных при поддержке РВК уменьшилась с 39% в 2010 до 13%. Хотя годовой объем инвестиций РВК, оставался примерно на одном уровне в течение указанного периода, доля РВК в годовом объеме новых инвестиций на рынке уменьшилась с 58,9% до 8,5% в 2012 г. Таким образом, можно сделать вывод о том, что государственные институты развития в значительной мере достигли своих первоначальных целей, дав мощный импульс рынку венчурных инвестиций. Большая часть инвестиций на рынке теперь осуществляется частными российскими и зарубежными инвесторами.

В числе приоритетов Фонда развития интернет-инициатив финансовая и экспертная поддержка проектов, находящихся на ранних стадиях развития. ФРИИ – это венчурный фонд, инвестирующий в проекты суммы от 1,4 до 300 млн руб. В сфере интересов ФРИИ проекты сегментов интернет, mobile, big data, интернет вещей и носимые устройства. В рамках ФРИИ функционирует очный акселератор - программа интенсивного развития бизнеса, которую успешно прошли уже несколько наборов стартапов, отбор проектов на новые наборы продолжается.

При этом государство все еще остается основным инвестором в капиталоемкие сектора, такие как наука, производство материалов и химическая промышленность, и играет в них важную роль, поддерживая квалифицированных специалистов и необходимый уровень знаний. Частные инвесторы еще не готовы вкладывать средства в сложные и инновационные сектора экономики, которые не гарантируют финансовой отдачи. Таким образом, государство выполняет свою социальную функцию и позволяет инновационным компаниям запускать разработку новых продуктов, а также подготовиться к привлечению частного финансирования на более поздних стадиях развития.

Основное различие между венчурным капиталом США и России заключается в том, источниками венчурного финансирования, прежде всего, выступают государственные средства, а также банки. В соответствии с российским законодательством пенсионным фондам разрешено инвестировать в некоторые очень ограниченные финансовые институты: государственные ценные бумаги, банковские депозиты, недвижимость, акции квотируемых компаний. В России имеется ряд инвестиционных компаний, занимающих промежуточное положение между бизнес-ангелами и венчурными фондами - это венчурные инвестиционные компании.

Сегодня все еще существует множество барьеров, мешающих ускорению развития инновационного бизнеса. Самые значительные из них касаются качества государственной инфраструктуры, а также отсутствия ряда юридических и финансовых инструментов, крайне важных для структурирования сделок. Однако статистика рынка показывает, что инвесторы верят в российский венчурный рынок и готовы работать, несмотря на имеющиеся трудности.

Участникам формирующегося российского рынка инноваций особенно не хватает опыта в области построения современных бизнес-моделей, ориентированных на создание быстрорастущих компаний. У них мало опыта, связанного с выходом на глобальные рынки. Лучшим учителем всегда является практика. Однако было бы крайне неосмотрительным полагаться только на естественное накопление знаний, компетенций участников рынка, поскольку в конечном итоге все это отразится на темпах развития инноваций в целом.

В текущей ситуации представляется логичным, что ФРИИ, и «Сколково» тоже не оставят условия финансовой поддержки прежними и будут более внимательны к выбору кандидатов. Не стоит питать иллюзий – многим компаниям не удавалось стать резидентом «Сколково» и в «мирные времена», потому что они не соответствовали их критериям инновационности. Например, проекты с рекламной моделью монетизации.

Благодаря усилиям государства, частного бизнеса и других институтов развития за последние несколько лет в России удалось решить задачу создания самостоятельно развивающейся отрасли венчурного инвестирования. Российский венчурный рынок растет как в количественном, так и в качественном отношении. В стране сформированы основные элементы экосистемы венчурного инвестирования.

При этом очевидно, что молодой и быстрорастущий российский рынок венчурного инвестирования все еще характеризуется рядом диспропорций — как стадийных, связанных с недостаточным предложением капитала на посевной и предпосевной стадиях инновационных проектов, так и секторальных: в большинстве приоритетных отраслей, кроме секторов Интернета, электронной коммерции и телекоммуникаций, отмечается недостаток предложения капитала. Существует и проблема масштаба, характерная не только для венчурной отрасли, но и для всего сегмента экономики знаний России: доля инновационного бизнеса (продуктов и услуг) в общем ВВП страны все еще относительно невелика.

Анализ посткризисной политики венчурных инвесторов, показывает, что многие из них сделали определенные выводы из случившегося и адаптировали свои стратегии соответствующим образом, выработав более взвешенные подходы к оценке уровня рисков, перспективности инновационных проектов, а также к работе с компанией-реципиентом на всех стадиях, начиная от ее проверки (due diligence) и разработки стратегии и, заканчивая постинвестиционным управлением. Изменились и подходы предпринимательских и научных кругов к венчурному инвестированию. Кризисы наглядно продемонстрировали необходимость в более взвешенных подходах к формированию инновационной и бизнес-стратегии и в более глубоком понимании процесса осуществления венчурного инвестирования в целях формирования экономически эффективных компаний и обеспечения дальнейшего быстрого и, что особенно, как продемонстрировали кризисы, важно – устойчивого развития, а в конечном итоге – к успеху и для инициаторов инновационного проекта, и для венчурных инвесторов.

К сожалению, сами институты развития поставлены в такие условия, что боятся собственной тени. Это приводит к огромной бюрократизации процессов, а значит, отнимает много времени и у стартапов, вынужденных нанимать специальных людей или иметь договоры на требуемое бумаготворчество. По опыту нашего фонда, несколько стартапов, связанных с институтами развития, генерируют больше бумаг, чем все остальные наши портфельные компании вместе взятые. Предпринимателям порой проще отказаться от сотрудничества вообще, чем попадать в бюрократические тиски. Стартап часто требует быстрых решений, и ему не нужны деньги любой ценой. Впрочем, в последнее время законодательство стало меняться в сторону уменьшения бюрократии для стартапов.

Условия инвестирования у функционирующих в России государственных институтов развития довольно жесткие. Мало кто готов отдавать значительную долю проекта за небольшие инвестиции, которые не помогут вывести проект на следующую ступень. С другой стороны, многим проектам, которые сейчас претендуют на инвестиции того же ФРИИ, с институтами развития и не стоит работать. С такими институтами должны работать наиболее затратные и медленные наукоемкие проекты, под которые заточено то же «Сколково». Создание новых технологий, связанных, например, с медициной и биотехнологиями, требует длительного времени и больших инвестиций. Проекты, которые создают быстрые коммерческие решения, вполне могут находить средства у частных инвесторов, разгружая государственные фонды.

Российским институтам развития не хватает инструментов. Например, работающего механизма грантов, которые, как правило, в мировой практике выдаются через партнерские организации. Грант подлежит возврату только в случае, если компания становится прибыльной. Причем гранты могут быть и не безвозмездными, а предусматривать и возврат с долей от прибыли; но это не так, как сегодня в России, когда предприниматель, получив кредит от института развития, опасается за свое будущее, если в стране случится кризис или что-то пойдет не так. В Израиле, например, создан «Офис главного ученого», который вполне успешно работает с грантами, стимулируя развитие национальных технологий и выход компаний на прибыльность, при этом оставляя предпринимателям право на ошибку.61

У России опыта подобных организаций еще не было. Хотя был в целом позитивный опыт выдачи кредитов, пусть и под очень высокую ставку. Но нынешняя практика порой заводит в тупик. Например, стартап привлек деньги, вышел на новую стадию, ему нужно искать следующие вложения. Но если сейчас привлечь инвестиции невозможно, а у него есть дорогой кредит от института развития, то, скорее всего, проект разорится. В идеале правила игры должны быть другими: «инновационные» кредиты могут выдаваться только определенным компаниям и инвесторам, но при этом они должны давать возможность дофинансировать компанию, если она находится посреди пропасти, и разделять риски — институт развития тоже должен рисковать.

По большому счету, России не нужно ничего придумывать: надо просто использовать законодательство более продвинутых в этом отношении стран. Если инвестор будет чувствовать себя защищенным, то привлекательность рынка вырастет. У российского рынка огромный потенциал и великолепные возможности, есть очень интересные команды. Если гармонизировать законодательство, заметно увеличить защиту прав инвесторов и акционеров и снять бюрократическую нагрузку с компаний, то прорыв вполне вероятен.

3.3 Развитие государственно-частного партнерства в венчурной индустрии

В экономике ряда развитых, а в последние десятилетия и развивающихся стран возникла особая форма взаимодействия бизнеса и власти. Речь идет о партнерстве государства и частного сектора, обозначаемого обычно термином Public-Private Partnership (PPP). В российской литературе принят термин "государственно-частное партнерство" (ГЧП). ГЧП представляет собой институциональный и организационный альянс государственной власти и частного бизнеса с целью реализации общественно значимых проектов в широком спектре сфер деятельности - от развития стратегически важных отраслей экономики до предоставления общественных услуг в масштабах всей страны или отдельных территорий. Бурное развитие многообразных форм ГЧП во всех регионах мира, их широкое распространение в самых разных отраслях экономики позволяют трактовать эту форму взаимодействия государства и бизнеса как характерную черту современной смешанной экономики.62

Накопленный к настоящему времени арсенал форм и методов ГЧП позволяет при сохранении важнейших национальных объектов в государственной собственности передавать часть правомочий собственника частному сектору. Имеются ввиду прежде всего такие функции, как сооружение, эксплуатация и содержание объектов производственной и социальной инфраструктуры, а также управление ими. Таким образом, в традиционно государственную сферу экономики привносятся своего рода частные товары и услуги, что создает условия для эффективного функционирования указанных объектов, оптимального управления ими, рационального использования ресурсов.

В 2007-2014 гг. одной из важнейших задач государства и созданных в России институтов развития являлось формирование основ инновационной экономики с опорой на модель государственно-частного партнерства. Особое внимание при этом уделялось созданию в России отрасли венчурного инвестирования, выступающей в качестве не только источника капитала и бизнес-компетенций, но и одного из ключевых элементов инновационной экосистемы.

Таблица 1 – Венчурные фонды, созданные при участии РВК63

Фонд	Проектов	Выходов	Плановый объем (млн долларов)
ЗПИФ «ВТБ фонд венчурный»	15	0	99
ЗПИФ «Максвелл Биотех»	9	0	99
ЗПИФ «Биопроцесс Кэпитал Венчурс»	9	0	97
ЗПИФ ОР(В)И «Лидер-инновации»	10	0	97
ЗПИФ «Инновационные решения»	5	0	64,7
ООО «ИнфраФонд РВК»	17	0	64,7
ООО «Фонд посевных инвестиций РВК»	56	3	64,1
ЗПИФ «С-Групп Венчурс»	8	0	58,2
ООО «БиоФонд РВК»	8	0	48,5
RVC IVFRT LP	4	0	38,8
RVC I LP	3	0	32,4
ООО «Гражданские технологии ОПК»	0	0	32,3
ЗПИФ «Новые технологии»	2	0	19,8

В России имеется масштабный потенциал для развития многих форм ГЧП, однако для его практической реализации необходимо решение ряда принципиальных вопросов. Во-первых, обеим сторонам партнерских отношений следует четко осознать, что эффективное ГЧП нельзя рассматривать узко, только как привлечение дополнительных ресурсов в капиталоемкие проекты властей всех уровней. Нужно учитывать реальные интересы обеих сторон. Конкретные механизмы партнерств, выработанные многолетним мировым опытом, создают основу для взаимовыгодного и ответственного распределения правомочий сторон, не ущемляющего интересы каждой из них. Однако возможные преимущества не реализуются сами собой, после принятия соответствующего нормативного пакета. Главное здесь – разобраться в особенностях российской модели взаимодействия государства и бизнеса. Сейчас у нас наблюдается причудливый симбиоз элементов неолиберальной модели, госкапитализма, остатков олигархической модели. Эффективное партнерство реально только при условии полной ясности и предсказуемости стратегии дальнейшего развития страны. Без этого, без уверенности в стабильности "правил игры" от бизнеса нельзя ожидать ничего, кроме показного интереса и формального участия в крупномасштабных проектах государства в целях самосохранения.64

Инструменты государственной поддержки инновационной деятельности, основанные на партнерстве государства и венчурных фондов, разработаны и действуют в большинстве развитых и развивающихся стран. В целом сотрудничество государства и частных инвесторов при создании венчурных фондов, нацеленных на повышение инновационной активности и конкурентоспособности национальных экономик, осуществляется по двум ключевым направлениям.

1. Финансирование создаваемых в странах венчурных фондов с участием государственного капитала из государственного бюджета либо внебюджетных фондов.

2. Участие государственных и региональных органов власти в управлении венчурными фондами. Формы такого участия тоже достаточно разнообразны и включают в себя:

• формы прямого участия – введение представителей государства в совет директоров управляющих компаний, помощь в решении критических проблем инновационных фирм, содействие коммерциализации результатов НИОКР, лежащих в основе проектов, финансируемых венчурными фондами;
• формы косвенного участия: развитие национальных и региональных сетей венчурных инвесторов; запуск и управление программами бизнес-инкубаторов; содействие технологическому трансферу; разработка и проведение инновационной, промышленной политики, политики региональной кластеризации.65

ГЧП все активнее проникает в российскую экономику, теоретические принципы ГЧП постепенно находят свое отражение в деловых и научных периодических изданиях, заложены в федеральной «Стратегии 2020» и ряде других государственных документов (в том числе региональных), регламентирующих направление социально-экономического развития нашей страны на среднесрочную перспективу. Нельзя также отрицать и то, что в последние годы государством осуществлен ряд важных шагов по воплощению в жизнь обозначенных планов по развитию ГЧП (создание Банка Развития и Российской венчурной компании, усиление роли государственных корпораций и ряда институтов развития в части внедрения принципов ГЧП, наблюдаются определенные положительные сдвиги в развитии теоретического и нормативного аппарата ГЧП).

В то же время необходимо признать, что для полноценного развития и настоящего эффективного применения механизма ГЧП в рамках реализации инвестиционных проектов в России еще предстоит преодолеть массу проблем, наиболее важные из которых следующие (рассмотрим укрупненные категории):

1) отсутствие необходимой нормативно-правовой базы для полноценного внедрения ГЧП, комплексного подхода к ее формированию и единого регулирующего органа по реализации ГЧП в РФ;

2) отсутствие принципов практического осуществления партнерства между государством и бизнесом в России;

3) отсутствие институционального подхода к организации системы подготовки кадров по реализации и совершенствованию механизма ГЧП;

4) наличие общих сдерживающих факторов в развитии ГЧП.66

В РФ прежде всего на региональном уровне и общая неспособность действующего законодательства к принципам ГЧП являются одними из наиболее важных сдерживающих факторов для развития ГЧП. В настоящее время федеральное законодательство в той или иной степени регламентирует только одну из форм ГЧП — концессионные соглашения, в меньшей степени – ОЭЗ (особые экономические зоны). Региональное законодательство в вопросе о ГЧП продвинулось несколько дальше: в ряде субъектов РФ приняты законы о ГЧП, в некоторых из них закреплено понятие ГЧП и формы его осуществления, хотя к единому определению понятия ГЧП в настоящее время экономисты и законодатели не пришли, более того, среди экономистов до сих пор нет единого понимания того, какие формы взаимодействия власти и бизнеса можно отнести к ГЧП.67

Что же касается неконцессионных форм ГЧП, то главным препятствием в их фактической реализации выступают существующие особенности законодательства о государственных закупках. Так, известный Федеральный закон № 94-ФЗ «О размещении заказов на поставку товаров, выполнение работ и оказание услуг для государственных и муниципальных нужд» от 21.07.2005г. (к которому в целом уже сравнительно давно имеются определенные претензии со стороны представителей самых разных областей экономики: бизнеса, представителей властных структур, пр.) имеет ряд ограничений для любых неконцессионных ГЧП проектов: запрещены прямые переговоры с подрядчиками на стадии проведения конкурса и заключения контракта, требования к участникам на размещение государственного заказа не во всем соответствуют таковым для участников конкурсов в рамках ГЧП, наличие фактического требования о фиксированной цене в государственном контракте, отсутствие четко регламентированных сроков (ограничений по срокам) государственных контрактов и пр. Другим ярким примером законодательного ограничения в реализации неконцессионных ГЧП проектов является закрытый перечень видов расходов публичных образований, устанавливаемый бюджетным кодексом РФ, который не предусматривает выделения средств частным инвесторам по неконцессионным проектам без непосредственного участия государства в их уставных капиталах.

Кроме того, как отмечается многими специалистами, в большинстве субъектов РФ до сих пор не созданы необходимые нормативно-правовые условия для развития ГЧП, и даже в тех регионах, где уже приняты законы о ГЧП, они зачастую носят декларативный характер и предусматривают весьма ограниченный набор механизмов сотрудничества государства и бизнеса.

Помимо ликвидации существующих законодательных пробелов в регулировании ГЧП нужна разработка единой концепции развития ГЧП, а также программы с конкретными мероприятиями по внедрению ГЧП в общероссийскую практику. Вот почему, важна работа по созданию единого федерального законодательства для развития ГЧП, например закона «О государственно-частном партнерстве». А на данный момент как минимум, необходимо обеспечить методологическое и консультационное сопровождение работы субъектов Федерации с уже разработанным модельным законом. Необходимо также в рамках подготовки указанных документов рассмотреть вопрос о четкой регламентации системы распределения ответственности за реализацию ГЧП проектов (на федеральном и региональном уровнях), максимально использовать мировой опыт практики ГЧП (особенно в части создания условий прозрачности, ясности и привлекательности участия частных партнеров), четко закрепить положение о том, что ГЧП нельзя рассматривать лишь как форму привлечения дополнительных финансовых ресурсов в капиталоемкие инвестиционные проекты, а нужно учитывать реальные интересы сторон - участников соответствующих инвестиционных проектов, в том числе при выполнении общественно важных функций.

На фоне прочих, более прагматичных трудностей, которые возникают при реализации ГЧП в России, нельзя не отметить тот факт, что в настоящее время в условиях современной действительности в России бизнес и власть, в большинстве ситуаций не умеют эффективно взаимодействовать даже на самом элементарном уровне. Несмотря на то, что в СМИ довольно часто публикуются материалы, освещающие применение форм ГЧП при реализации тех или иных инвестиций на территории РФ, реальных инструментов для партнерства государства и бизнеса еще не создано, и для большинства предприятий выход на рынок ГЧП проектов априори закрыт, либо коммерчески не выгоден (не привлекателен). Уровень развития института ГЧП в России и качество используемых для его реализации инструментов пока очень низкие, при этом доля государственного влияния на ГЧП проекты пока еще слишком велика, чтобы говорить о ГЧП, именно как о форме партнерских отношений с бизнесом.

И все это происходит на фоне того, что необходимость расширения сферы применения ГЧП очевидна для всех сторон: нехватка бюджетного финансирования (что особенно актуально в условиях нестабильности финансовых рынков, снижения объемов бюджетного финансирования по действующим проектам), зачастую отсутствие у государственных менеджеров навыков эффективной практической реализации инвестиционных бизнес проектов, возможность реализации масштабных проектов на взаимовыгодных условиях, пр.

В идеале ГЧП выгодно и частным компаниям, которые извлекают доход от инвестиций, и государству, поскольку проекты ГЧП имеют значительный социальный эффект при одновременной экономии бюджетных средств и направлены на реализацию публичных интересов. Ключевая задача для власти – обеспечить максимальную коммерческую привлекательность реализации общественно-важных капиталоемких (преимущественно) инвестиций для бизнеса. При этом бизнес должен совершенно четко осознавать важность высочайшего качества реализации ГЧП проектов, а, следовательно, это должно быть напрямую завязано с доходами, которые бизнес может получить при реализации таких проектов.

ГЧП корректно рассматривать в свете принципиального отсутствия концепции взаимоотношения власти и бизнеса в России, отсутствия единой цели (или ее единого понимания сторонами) при реализации совместных проектов и необходимых инструментов для ее формирования, и важно при этом помнить о том, что к проектам ГЧП помимо прочего могут быть применены стандартные рыночные риски, которые могут возникать при реализации любых инвестиционных проектов.

При этом, будучи честными к самим себе, необходимо признать право на существование и более пессимистичной оценки такой ситуации: причина в сложившемся менталитете современной России, который как минимум допускает наличие воровства и коррупции практически во всех сферах жизни на фоне колоссального ослабления интеллектуального человеческого капитала России и потенциальной невозможности и в определенном смысле нежелания выхода из данного «порочного круга». Так, например, очевидно, что бизнес практически всегда нуждается в поддержке со стороны государства, как минимум в части законодательного обеспечения соблюдения его прав и интересов, и многие представители деловой среды регулярно озвучивают свое желание получить возможность участия в деятельности по обеспечению интересов бизнеса (путем создания союзов, ассоциаций, общественных организаций и прочих НКО, либо путем делегирования представителей от бизнеса в законодательные собрания, пр.), однако, зачастую, когда отдельные представители бизнеса так или иначе попадают во власть, об интересах бизнеса, как класса, забывается и начинается лоббирование интересов только собственных компаний.

Еще одним существенным тормозом в развитии ГЧП в России является фактическое отсутствие квалифицированных специалистов, способных обеспечить решение поставленных задач в рамках реализации ГЧП проектов). Примером может служить идея создания центров подготовки инновационных менеджеров (например, подготовка и постоянное повышение квалификации государственных служащих, вовлеченных в реализацию ГЧП), воплощение которой, безусловно, перспективно, но эффективность ее практической реализации вряд ли возможно будет оценить в краткосрочном, а возможно и в среднесрочном периоде. Действительно, на фоне обозначенных направлений социально-экономического развития страны (модернизация, инновационный подход, пр.), заложенного действующим руководством страны, в университетах появляются факультеты инноваций (инноватики), стратегических инвестиций и пр., однако в условиях отсутствия эффективной системы подготовки кадров, подобные мероприятия выглядят по большей части политизировано и целесообразность их осуществления на данном этапе представляется сомнительной, особенно на фоне того, что многими экспертами уже признается практическая несостоятельность действующего курса на модернизацию. Эта проблема также тесно коррелирует с описанной выше проблемой взаимодействия власти и бизнеса.

В настоящее время в качестве примера реально осуществляющихся программ подготовки специалистов по направлению ГЧП, можно назвать, пожалуй, только специализированные программы обучения, проводимые ВЭБом. Важно также, что ВЭБом в лице уже упомянутого выше Центра ГЧП на постоянной основе проводятся мероприятия, так или иначе оказывающие влияние на формирование и развитие нормативной и учебно-методической базы по ГЧП. Определенный вклад в развитие учебно-методической базы по ГЧП в настоящее время вносят также и материалы, подготавливаемые Институтом экономики РАН и отдельными специализированными консалтинговыми компаниями, а также наработки, полученные в ходе реализации инвестиционных проектов в партнерстве с ЕБРР и Всемирным банком. Но в целом, конечно, существующий объем выполняемых мероприятий пока не обеспечивает решение данной проблемы (в основном из-за ограниченности участников рынка, связанных с реализацией инвестиционных ГЧП проектов) и недостаточен для изменения текущего положения дел в плане создания и развития институциональной системы подготовки квалифицированных специалистов. Между тем, основываясь на практике, можно предположить, что для обеспечения хотя бы какого-то рывка по направлению к успешному решению обозначенной проблемы для начала необходимы всего два ключевых классических ингредиента: капитал и принятие ряда волевых управленческих решений.68

В силу национальных особенностей, в России принятые во всем мире формы ГЧП зачастую не сохраняются в чистом виде, а смешиваются, рождая некие адаптированные модели ГЧП. Для российской практики в настоящее время характерно применение именно классических концессионных моделей ГЧП, что обусловлено тем, что развитие ГЧП в России начато именно с инфраструктурных программ, а также, в основном, потому, что именно концессионная деятельность в России более или менее законодательно регламентирована на федеральном уровне. При этом наиболее явной формой реализации механизма ГЧП в форме концессионного соглашения в России является модель BOT (Build Operate Transfer) – Строительство Управление Передача, а также ее вариации (BOOT, BLOT/BOLT). Инфраструктурный объект создается за счет стороны-концессионера, который после завершения строительства получает право эксплуатации сооруженного объекта в течение срока, достаточного для окупаемости вложенных средств. По истечении данного срока (как правило, лет через 20-30, а иногда и более) объект передается государству.

На фоне определенных положительных сдвигов в последние годы в части совершенствования инструментов реализации ГЧП и институтов ГЧП в России, сохраняется значительное количество общих проблем по их полноценному развитию, в том числе отсутствие механизмов оценки, одобрения и контроля осуществления соглашений, отсутствие органов, уполномоченных на выполнение указанных функций на межведомственном уровне, невозможность реализации принципа «одного окна» при заключении соглашений; ограничения на привлечение частного капитала, налагаемые законодательным разрешением ГЧП только в форме аренды и подряда:69

• ограниченность собственных средств российских инвесторов и сложность привлечения иностранных инвестиций;
• относительная неразвитость и наличие риска нестабильности финансовых рынков и банковских ресурсов (отсутствие, либо чрезвычайная дороговизна «длинных» денег);
• проектирование масштабных концессионных проектов без учета реалий урбанистического развития; непрозрачность и информационная закрытость инвестиционных проектов;
• неспособность регулирования земельных отношений, прежде всего в части резервирования и изъятия земель, а также порой пассивная позиция государства как основной стороны ГЧП.

Целесообразно осуществить следующие меры для совершенствования механизмов реализации ГЧП проектов на территории РФ на практике с учетом описанных в настоящей статье препятствий:

• продолжить работу по формированию и корректировке существующей нормативной базы по ГЧП. Продумать механизмы подготовки и повышения квалификации специалистов по ГЧП;
• сохранить и усилить экономические меры государственного стимулирования частных инвесторов для участия в реализации общественно-значимых проектов, включая либерализацию налогового законодательства, снижение бюрократических барьеров, пр.;
• разработать и внедрить в жизнь механизм общественного контроля за реализацией общественно-значимых проектов, определить их взаимодействие с институтами ГЧП на территории РФ и обеспечить возможность неукоснительного применения на практике самых жестких санкций к любой из сторон при выявлении (юридически доказанном) преднамеренного нарушения обязательств при реализации ГЧП проектов;
• расширить перечень направлений применения ГЧП проектов в экономике и форм его реализации, не ограничиваясь только капиталоемкими инфраструктурными проектами и концессионными моделями.

Как уже было отмечено выше, несмотря на достаточно большой интерес к исследуемой проблеме, в современной российской экономической науке не разработаны единые теоретические и практические стандарты, связанные с применением принципов ГЧП в России в рамках реализации инвестиционных проектов и с поиском комплексного подхода к реализации механизма финансирования инвестиционных проектов в форме ГЧП. Поэтому важно реальное движение в сторону ГЧП помимо существующего в настоящее время информационно-политического декларирования очередного инструмента по совершенствованию российской экономики, переходу к инновационной экономике и перспектив светлого будущего.

Инновации в стране не могут «вырасти» за год–два, даже за пять лет. В этих условиях не нужно слишком часто менять правила игры на инновационном рынке. Для дальнейшего роста эффективности поддержки инноваций нам необходимо не пытаться изобретать что-то новое, а повысить согласованность всех уже существующих программ.

Развитие отрасли в ближайшие годы во многом будет определяться эффективностью усилий, предпринимаемых всеми участниками российского рынка венчурного инвестирования. С опорой на доказавшие свою эффективность механизмы государственно-частного партнерства предстоит добиться гармонизации стадийной и отраслевой структуры венчурного рынка России, его устойчивого роста и глобализации.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В ходе работы над темой, в первой главе работы были изучены основные понятия, рассмотрены формы и методы венчурного инвестирования, специфика венчурной отрасли в условиях нестабильности развития мировой экономики. Рассмотрены основные участники венчурной отрасли – венчурные фонды и бизнес-ангелы, выявлена специфика их инвестиционной деятельности применительно к сложившейся практике раундов инвестирования. Была выявлена связь между колебаниями в мировой экономике или экономике отдельной страны и изменениями пропорций объемов венчурного инвестирования на различных раундах.

Во второй главе была проанализирована история становления и развития отрасли венчурного финансирования в США и Израиле: особенности, основные этапы, предпринимаемые меры государственной поддержки и стимулирования. Были обозначены особенности и необходимость государственной поддержки венчурной отрасли на примере США и Израиля. Рассмотрены основные государственные программы стимулирования развития отрасли венчурного инвестирования, их итоги и перспективы. Венчурный капитал эффективно использовал особенности технологического прогресса 1960–1990-х гг. Преодолев барьер высокой стоимости разработки новых технологий – изначально не без помощи военных заказов, но впоследствии исключительно собственными силами, через посредство максимальной коммерциализации фундаментальных академических исследований, – он добился значительного удешевления массового производства высокотехнологических продуктов. Эта отлаженная система внедрения достижений науки и техники в экономический оборот позволила США быстро восстановить свое технологическое преимущество. Эпохальные открытия второй половины XX в. были успешно конвертированы во множество новых технологий. Венчурный капитализм превратился в неотъемлемый элемент американской экономики с долей до 15% от ее ВНП и до 25% от экспорта, радикально трансформировал облик нескольких регионов страны, создал огромный класс новых собственников и даже начал в последние годы складываться во влиятельную политическую силу.

В третьей главе рассмотрена история венчурного бизнеса в России, формирование институтов его поддержки и меры государственно-частного партнерства.

На текущем этапе Россия находится в одном из начальных этапов создания венчурной отрасли. Венчурный бизнес в России существует и уже сделал несколько заметных шагов, но еще имеет место ряд системных проблем в законодательной, нормативной и политической сферах. Кроме того, имеющая на текущий момент некоторая внешняя изоляция, при том, что во всем мире венчурные проекты в большей мере ориентированы на глобальный рынок, позволяют говорить об особом российском пути.

Развитие венчурной отрасли в России, как и во всем мире, проходит в условиях нестабильности и цикличности развития экономики, что оказывает влияние как на стадийность развития, так и на тактику поведения отрасли в определенный экономический период.

На текущем этапе в России имеет место ряд внутренних инициатив по поддержке венчурной отрасли в виде государственных или подконтрольных государству венчурных фондов, государственно-частного партнерства, движений со стороны некоторых государственных корпораций. Если бы эти инициативы легли в хорошую почву в виде доработанного законодательства, улучшенного бизнес-климата и более открытой политической системы, то могли бы служить стимулом для дальнейшего развития российской венчурной отрасли.

Пока же это больше служит пищей для анализа и поводом бесконечной «работы над ошибками» потому что в России пока еще слишком много людей заинтересованных в становлении цивилизованного венчурного бизнеса и движения вперед как самой этой отрасли, так и страны в целом.

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННЫХ ИСТОЧНИКОВ

1. Диссертация Ивашов Р.М., Развитие системы венчурного инвестирования инновационной деятельности хозяйствующих субъектов, СПб.: СПбУУЭ, 2014.
2. Попов В.Л. Управление инновационными проектами. – М.: ИНФРА-М, 2009. – 336 с.
3. Вертакова Ю.В., Симоненко Е.С. Управление инновациями: теория и практика / Ю.В. Вертакова, Е.С. Симоненко. - М.: Эксмо, 2008. - 432 с.
4. Асаул А.Н. Модернизация экономики на основе технологических инноваций / А.Н. Асаул, Б.М. Карпов, В.Б. Перевязкин, М.К. Старовойтов. - СПб: АНО ИПЭВ, 2008. - 606 с.
5. Балдин К.В. Инвестиции в инновации / К.В. Балдин, И.И. Передеряев, Р.С. Голов. - М.: Дашков и К, 2009. - 238 с.
6. Государственно-частное партнерство в инновационных системах / Российск. Акад. наук; ред. С. Н. Сильвестров. - М.: Изд-во ЛКИ, 2008. - 312 с.
7. Инновационный тип развития экономики / ред. А. Н. Фоломьев; Российская академия государст-венной службы при Президенте РФ. - М.: Изд-во РАГС, 2008. - 712 с.
8. Управление инновационным развитием региона / под ред. А.П.Егоршина. – Н.Новгород: НИМБ, 2008. – 288 с.
9. Финансирование инновационного развития: сравнительный обзор опыта стран ЕЭК ООН в области финансирования на ранних этапах развития предприятий. – Объединенные нации. Европейская экономическая комиссия. – СПб.: РАВИ, 2008. - 214 с.
10. Аммосов Ю., Венчурный капитализм: от истоков до современности, СПб.: РАВИ, 2004.
11. Баркер А. Алхимия инноваций. - М.: Вершина, 2003.
12. Гришин В.В. Управление инновационной деятельностью в условиях модернизации национальной экономики. - М.: Дашков и К, 2009.
13. Малашенкова О.Ф., Венчурное финансирования инновационного развития мировой экономики.//Банковский вестник, 09, 2012.
14. Кретинин В.А., Колесников А.В. Перевод экономики региона на инновационный путь развития / В.А. Кретинин, А.В. Колесников. - Владимир: Собор, 2008.
15. Международные директивы по оценкам прямых и венчурных инвестиций. – М.: Российская Ассоциация Прямого и Венчурного Инвестирования, 2010.
16. Дли М.И., Какатунова Т.В. Управление инновационным потенциалом региона / М.И. Дли, Т.В. Какатунова. – Издательство «Смоленский ЦНТИ»: Смоленск, 2008.
17. Бармашова Л.В., Кучерова Е.Н. Концептуальные аспекты устойчивого развития предприятия / Л.В. Бармашова, Е.Н. Кучерова. - Вязьма: ВФ ГОУ МГИУ, 2010.
18. Диссертация Рожок И.А., Венчурное инвестирование инновационных проектов, Уфа: 2011.
19. Анищик, В. М., Русецкий, А. В., Толочко, Н. К. Инновационная деятельность: словарь-справочник / Под ред. Н. К. Толочко. — Минск: Изд. центр БГУ, 2006. — 176 с.
20. Дагаев А., Венчурный бизнес: управление в условиях кризиса, http://www.e-trustgroup.ru/faq/venchurnyi_biznes_upravlenie_v_u
21. Global venture capital investment insights and trends 2014 – Closer look, http://pixr8.com/global-venture-capital-investment-insights-and-trends-2014-closer-look/
22. Global Venture Capital funds may turn the corner in 2013, http://www.ey.com/GL/en/Newsroom/News-releases/News_Global-Venture-Capital-funds-may-turn-the-corner-in-2013
23. Venture capital, http://en.wikipedia.org/wiki/Venture_capital
24. Venture Investment, http://nvca.org/research/venture-investment/
25. Fundraising, http://nvca.org/research/fundraising/
26. История развития и особенности венчурного инвестирования в странах мира, http://www.globfin.ru/articles/venture/ventinv.htm
27. Most Active Venture Capital Firms’ Internet Bets Favor Social, Advertising, eCommerce and Gaming Companies, https://www.cbinsights.com/blog/most-active-venture-capital-firms-internet-bets-favor-social-advertising-ecommerce-and-gaming-companies/
28. Long-Term Investment: The Private Equity Contribution, http://www.pegcc.org/issues/comment-letters/long-term-investment-the-private-equity-contribution/
29. Global Venture Capital funds may turn the corner in 2013, http://www.ey.com/GL/en/Newsroom/News-releases/News_Global-Venture-Capital-funds-may-turn-the-corner-in-2013
30. The Role of Venture Capital in the US Economy, http://www.slideshare.net/mjf7419/the-role-of-venture-capital-in-the-us-economy
31. Lai, Eric. Israel Earns Silicon Valley Of Desert Tag. South China Morning Post, April 14, 1998.
32. Israel – A Model for Innovation in High Tech, https://outsideinmarketing.wordpress.com/2010/07/06/israel-%E2%80%93-a-model-for-innovation-in-high-tech/
33. В 2012 г. спад объема венчурных инвестиций побил рекорд, упав до уровня 2009 г., http://www.computerra.ru/business/55968/v-2012-godu-spad-obema-venchurnyih-investitsiy-pobil-rekord-upav-do-urovnya-2009-goda/
34. Venture Investment, The Money Tree Report released by the National Venture Capital Association, http://nvca.org/research/venture-investment/
35. Venture Impact: The Economic Impact of Venture Capital Study // National Venture Capital Association (NVCA) Arlington, 2012. http://www.nvca.org/index.php?option=com_content&view=article&id=344&Itemid=103
36. Global venture capital investment insights and trends 2014 – Closer look, http://pixr8.com/global-venture-capital-investment-insights-and-trends-2014-closer-look/
37. Исследование российского и мирового венчурного рынка за 2007-2013 годы, EYGM Limited, 2014, http://www.rusventure.ru/ru/programm/ analytics/docs/201402_RVC_EY_venture_markets_RU.pdf
38. OECD Science, Technology and Industry outlook. 2010. - с. 81.
39. Муслимова Г.Е., Мировые тенденции венчурного финансирования нанотехнологий: российские реалии, зарубежный опыт и возможность его адаптации, http://uecs.ru/uecs-39-392012/item/1145-2012-03-19-07-47-09
40. Венчурный рынок ждет дефицит частного капитала, — RMG partners, http://rusbase.vc/analytics/rmg-2014/
41. Маркетинг и менеджмент инновационно-активных предпринимательских структур туристических кластеров и гостиничного бизнеса Санкт-Петербурга / А.Д. Макаров, В.Я., Серба, А.Б. Крутик и др. под ред. проф. А.Д. Макаров. - СПб.: Издательство ООО "Копи-Р Групп", 2013 - 316 с.
42. Игуменов В. С деньгами на выход: в чем основная проблема венчурного рынка в России, http://www.forbes.ru/finansy/investitsii/246559-s-dengami-na-vykhod-v- chem-osnovnaya-problema-venchurnogo-rynka-v-rossii-22/10/2013
43. Фонд развития интернет-инициатив, http://bit.ly/1czeH78
44. ФРИИ проинвестировал 38 проектов со всей России, http://rusbase.vc/news/frii-4/
45. «Инвесторы по-прежнему считают Россию приоритетным рынком», http://expert.ru/2015/01/30/investoryi-po-prezhnemu-schitayut-rossiyu-prioritetnyim-ryinkom/
46. Рынок венчурных инвестиций в России — итоги 2014, http://rusbase.vc/analytics/itogi-2014-94
47. Холодная весна венчурного рынка, http://rusbase.vc/analytics/holodnaya-vesna/
48. Стартапы и власть: почему предпринимателям лучше избегать господдержки, http://daily.rbc.ru/opinions/business/20/04/2015/552f85789a79472d34bca6fd
49. Частно-государственное партнерство: состояние и перспективы развития в России: Аналитический доклад. М.: Институт экономики РАН, Национальный инвестиционный совет, 2006. С. 14.
50. Дерябина М., Государственно-частное партнерство: теория и практика, http://institutiones.com/general/1079-gosudarstvenno
51. Инструменты и модели государственно-частного партнерства в венчурной индустрии, http://www.srinest.com/book_1363_ chapter_67_14.2._Instrumenty_i_modeli_gosudarstvenno-chastnogo_partnerstva_ v_venchurnojjindustrii.html
52. Инвестиционные проекты в форме ГЧП в РФ, http://www.finansy.ru/st/post_1332418665.html
53. Марков М.А., «Краткий анализ моделей реализации ГЧП в РФ», «ЭТАП», №4, Москва, 2010.

1 Аммосов Ю., Венчурный капитализм: от истоков до современности, СПб.: РАВИ, 2004. – 6 c.

2 Гришин В.В. Управление инновационной деятельностью в условиях модернизации национальной экономики. - М.: Дашков и К, 2009. - 368 с.

3 Баркер А. Алхимия инноваций. - М.: Вершина, 2003. - 224 с.

4 Малашенкова О.Ф., Венчурное финансирования инновационного развития мировой экономики. //Банковский вестник, 09, 2012.

5 Кретинин В.А., Колесников А.В. Перевод экономики региона на инновационный путь развития / В.А. Кретинин, А.В. Колесников. - Владимир: Собор, 2008. - 176 с.

6 Диссертация Ивашов Р.М., Развитие системы венчурного инвестирования инновационной деятельности хозяйствующих субъектов, СПб.: СПбУУЭ, 2014.

Попов В.Л. Управление инновационными проектами. – М.: ИНФРА-М, 2009. – 336 с.

Вертакова Ю.В., Симоненко Е.С. Управление инновациями: теория и практика / Ю.В. Вертакова, Е.С. Симоненко. - М.: Эксмо, 2008. - 432 с.

Асаул А.Н. Модернизация экономики на основе технологических инноваций / А.Н. Асаул, Б.М. Карпов, В.Б. Перевязкин, М.К. Старовойтов. - СПб: АНО ИПЭВ, 2008. - 606 с.

Балдин К.В. Инвестиции в инновации / К.В. Балдин, И.И. Передеряев, Р.С. Голов. - М.: Дашков и К, 2009. - 238 с.

Государственно-частное партнерство в инновационных системах / Российск. Акад. наук; ред. С. Н. Сильвестров. - М.: Изд-во ЛКИ, 2008. - 312 с.

Инновационный тип развития экономики / ред. А. Н. Фоломьев; Российская академия государственной службы при Президенте РФ. - М.: Изд-во РАГС, 2008. - 712 с.

Управление инновационным развитием региона / под ред. А.П.Егоршина. – Н.Новгород: НИМБ, 2008. – 288 с.

Финансирование инновационного развития: сравнительный обзор опыта стран ЕЭК ООН в области финансирования на ранних этапах развития компаний. – Объединенные нации. Европейская экономическая комиссия. – СПб.: РАВИ, 2008. - 214 с.

7 Международные директивы по оценкам прямых и венчурных инвестиций. – М.: Российская Ассоциация Прямого и Венчурного Инвестирования, 2010. – 82 с.

8 Дли М.И., Какатунова Т.В. Управление инновационным потенциалом региона / М.И. Дли, Т.В. Какатунова. – Издательство «Смоленский ЦНТИ»: Смоленск, 2008. – 148 с.

9 Бармашова Л.В., Кучерова Е.Н. Концептуальные аспекты устойчивого развития компании / Л.В. Бармашова, Е.Н. Кучерова. - Вязьма: ВФ ГОУ МГИУ, 2010. — 93 с.

10 Диссертация Рожок И.А., Венчурное инвестирование инновационных проектов, Уфа: 2011.

11 Дагаев А., Венчурный бизнес: управление в условиях кризиса, http://www.e-trustgroup.ru/faq/venchurnyi_biznes_upravlenie_v_u

12 Анищик, В. М., Русецкий, А. В., Толочко, Н. К. Инновационная деятельность: словарь-справочник / Под ред. Н. К. Толочко. — Минск: Изд. центр БГУ, 2006. — 176 с.

13 Global venture capital investment insights and trends 2014 – Closer look, http://pixr8.com/global-venture-capital-investment-insights-and-trends-2014-closer-look/

14 Behind the Venture Capital Boom: Public Pensions, http://www.bloomberg.com/bw/articles/2014-09-23/are-public-pensions-inflating-a-venture-capital-bubble

15 15. Global Venture Capital funds may turn the corner in 2013, http://www.ey.com/GL/en/Newsroom/News-releases/News_Global-Venture-Capital-funds-may-turn-the-corner-in-2013

16 Global venture capital investment insights and trends 2014 – Closer look, http://pixr8.com/global-venture-capital-investment-insights-and-trends-2014-closer-look/

17 Venture Investment by Industry, http://nvca.org/research/venture-investment/

18 Venture capital, http://en.wikipedia.org/wiki/Venture_capital

19 Аммосов Ю., Венчурный капитализм: от истоков до современности, СПб.: РАВИ, 2004. – 285 с.

20 Малашенкова О.Ф., Венчурное финансирования инновационного развития мировой экономики. //Банковский вестник, 09, 2012.

21 История развития и особенности венчурного инвестирования в странах мира, http://www.globfin.ru/articles/venture/ventinv.htm

22 Аммосов Ю., Венчурный капитализм: от истоков до современности, СПб.: РАВИ, 2004. – 122 с.

23 Venture Investment by Region, http://nvca.org/research/venture-investment/

24 Venture Investment by Year, http://nvca.org/research/venture-investment/

25 Venture Investment by Stage, http://nvca.org/research/venture-investment/

26 Global venture capital investment insights and trends 2014 – Closer look, http://pixr8.com/global-venture-capital-investment-insights-and-trends-2014-closer-look/

27 Venture Impact: The Economic Impact of Venture Capital Study // National Venture Capital Association (NVCA) Arlington, 2012. http://www.nvca.org/index.php?option=com_content&view=article&id=344&Itemid=103

28 Малашенкова О.Ф., Венчурное финансирования инновационного развития мировой экономики. // Банковский вестник, 09, 2012.

29 Fundraising, http://nvca.org/research/fundraising/

30 Малашенкова О.Ф., Венчурное финансирования инновационного развития мировой экономики. // Банковский вестник, 09, 2012.

31 В 2012 году спад объема венчурных инвестиций побил рекорд, упав до уровня 2009 года, http://www.computerra.ru/business/55968/v-2012-godu-spad-obema-venchurnyih-investitsiy-pobil-rekord-upav-do-urovnya-2009-goda/

32 OECD Science, Technology and Industry outlook. 2010. - с. 81.

33 Малашенкова О.Ф., Венчурное финансирования инновационного развития мировой экономики. // Банковский вестник, 09, 2012.

34 12. История развития и особенности венчурного инвестирования в странах мира, http://www.globfin.ru/articles/venture/ventinv.htm

35 Аммосов Ю., Венчурный капитализм: от истоков до современности, СПб.: РАВИ, 2004. – 314 c.

36 Аммосов Ю., Венчурный капитализм: от истоков до современности, СПб.: РАВИ, 2004. – 315 с.

37 Lai, Eric. Israel Earns Silicon Valley Of Desert Tag. South China Morning Post, April 14, 1998.

38 Малашенкова О.Ф., Венчурное финансирования инновационного развития мировой экономики. // Банковский вестник, 09, 2012.

39 Аммосов Ю., Венчурный капитализм: от истоков до современности, СПб.: РАВИ, 2004. – 308 с.

40 Исследование российского и мирового венчурного рынка за 2007-2013 годы, EYGM Limited, 2014, http://www.rusventure.ru/ru/programm/analytics/docs/201402_RVC_EY_venture_markets_RU.pdf

41 Israel – A Model for Innovation in High Tech, https://outsideinmarketing.wordpress.com/2010/07/06/israel-%E2%80%93-a-model-for-innovation-in-high-tech/

42 Малашенкова О.Ф., Венчурное финансирования инновационного развития мировой экономики. // Банковский вестник, 09, 2012.

43 Муслимова Г.Е., Мировые тенденции венчурного финансирования нанотехнологий: российские реалии, зарубежный опыт и возможность его адаптации, http://uecs.ru/uecs-39-392012/item/1145-2012-03-19-07-47-09

44 Исследование российского и мирового венчурного рынка за 2007-2013 годы, EYGM Limited, 2014, http://www.rusventure.ru/ru/programm/analytics/docs/201402_RVC_EY_venture_markets_RU.pdf

45 Там же.

46 Исследование российского и мирового венчурного рынка за 2007-2013 годы, EYGM Limited, 2014, http://www.rusventure.ru/ru/programm/analytics/docs/201402_RVC_EY_venture_markets_RU.pdf

47 Исследование российского и мирового венчурного рынка за 2007-2013 годы, EYGM Limited, 2014, http://www.rusventure.ru/ru/programm/analytics/docs/201402_RVC_EY_venture_markets_RU.pdf

48 Там же.

49 Венчурный рынок ждет дефицит частного капитала, — RMG partners, http://rusbase.vc/analytics/rmg-2014/

50 Маркетинг и менеджмент инновационно-активных предпринимательских структур туристических кластеров и гостиничного бизнеса Санкт-Петербурга / А.Д. Макаров, В.Я. Серба, А.Б. Крутик и др. под ред. проф. А.Д. Макаров. - СПб.: Издательство ООО "Копи-Р Групп", 2013 - 316 с.

51 Игуменов В. С деньгами на выход: в чем основная проблема венчурного рынка в России, http://www.forbes.ru/finansy/investitsii/246559-s-dengami-na-vykhod-v- chem-osnovnaya-problema-venchurnogo-rynka-v-rossii-22/10/2013

52 Фонд развития интернет-инициатив, http://bit.ly/1czeH78

53 ФРИИ проинвестировал 38 проектов со всей России, http://rusbase.vc/news/frii-4/

54 «Инвесторы по-прежнему считают Россию приоритетным рынком», http://expert.ru/2015/01/30/investoryi-po-prezhnemu-schitayut-rossiyu-prioritetnyim-ryinkom/

55 Рынок венчурных инвестиций в России — итоги 2014, http://rusbase.vc/analytics/itogi-2014-94

56 Рынок венчурных инвестиций в России — итоги 2014, http://rusbase.vc/analytics/itogi-2014-94/

57 «Инвесторы по-прежнему считают Россию приоритетным рынком», http://expert.ru/2015/01/30/investoryi-po-prezhnemu-schitayut-rossiyu-prioritetnyim-ryinkom/

58 Холодная весна венчурного рынка, http://rusbase.vc/analytics/holodnaya-vesna/

59 Исследование российского и мирового венчурного рынка за 2007-2013 годы, EYGM Limited, 2014, http://www.rusventure.ru/ru/programm/analytics/docs/201402_RVC_EY_venture_markets_RU.pdf

60 Муслимова Г.Е., Мировые тенденции венчурного финансирования нанотехнологий: российские реалии, зарубежный опыт и возможность его адаптации,

http://uecs.ru/uecs-39-392012/item/1145-2012-03-19-07-47-09

61 Стартапы и власть: почему предпринимателям лучше избегать господдержки, http://daily.rbc.ru/opinions/business/20/04/2015/552f85789a79472d34bca6fd

62 Частно-государственное партнерство: состояние и перспективы развития в России: Аналитический доклад. М.: Институт экономики РАН, Национальный инвестиционный совет, 2006. С. 14.

63 Исследование российского и мирового венчурного рынка за 2007-2013 годы, EYGM Limited, 2014, http://www.rusventure.ru/ru/programm/analytics/docs/201402_RVC_EY_venture_markets_RU.pdf

64 Дерябина М., Государственно-частное партнерство: теория и практика, http://institutiones.com/general/1079-gosudarstvenno

65 Инструменты и модели государственно-частного партнерства в венчурной индустрии, http://www.srinest.com/book_1363_chapter_67_14.2._Instrumenty_i_modeli_gosudarstvenno-chastnogo_partnerstva_v_venchurnojjindustrii.html

66 Инвестиционные проекты в форме ГЧП в РФ, http://www.finansy.ru/st/post_1332418665.html

67 Там же.

68 Инвестиционные проекты в форме ГЧП в РФ, http://www.finansy.ru/st/post_1332418665.html

69 Марков М.А., «Краткий анализ моделей реализации ГЧП в РФ», «ЭТАП», №4, Москва, 2010.

PAGE \* MERGEFORMAT 83

ВЕНЧУРНОЕ ИНВЕСТИРОВАНИЕ В УСЛОВИЯХ НЕУСТОЙЧИВОГО РАЗВИТИЯ МИРОВОЙ ЭКОНОМИКИ