<< Пред. стр. 16 (из 30) След. >>
Список литературы по разделу
январь 1983 г.
январь 1983 г.
февраль 1983 г.
февраль 1983 г.
сентябрь 1984 г.
ноябрь 1991 г.
сентябрь 1992 г.
Опцион на
валютный
фьючерс
фьючерс на DEM
JPN
СНЕ
GBP
CAD
СМЕ
СМЕ
СМЕ
СМЕ
СМЕ
24/01/1984
25/02/1985
25/02/1985
05/03/1986
18/06/1986
Обозначения: СМЕ — Chicago Mercantile Exchange, PHLX — Philadelphia Stock Exchange
Рис. 6.10. Прибыли-убытки держателя колл-опциона при изменении курса USD/GBP
В практической деятельности используются разнообразные опционные стратегии для хеджирования валютных рисков и их комбинации с фьючерсными контрактами (рис. 6.11).
Однако, хотя хеджирование ограничивает доход или убытки, обусловленные изменением обменного курса, сглаживая колебания прибыли, иногда оно может оказать и дестабилизирующий эффект.
Проиллюстрируем это утверждение примером из реальной жизни, описанным в экономической литературе.
Осенью 1984 г. немецкая компания Lufthansa подписала контракт о покупке самолетов у американской компании Boeing нa. сумму 3 млрд долларов США. Это произошло в то время, когда доллар США был сильным, и , по общему мнению, его курс должен был повышаться. Главный финансовый менеджер компании хеджировал этот риск, заключив форвардный контракт на 1,5 млрд долларов США Таким образом, при усилении доллара США фирма теряла на своем первом контракте (который в немецких марках должен был ей обойтись дороже, чем на момент заключения сделки), но выигрывала на форвардном контракте. С другой стороны, при ослаблении доллара США фирма теряла при хеджировании, но выигрывала на самолетах. Вот поэтому менеджер и воспользовался хеджированием транзакции.
Однако, хотя Lufthansa и является немецкой фирмой, ее денежные потоки постоянно коррелировались с колебаниями доллара США, особенно при выполнении
Рис. 6.11. Выбор стратегии операций со срочными биржевыми контрактами
трансатлантических маршрутов. При падении курса доллара США необходимо снижать цены на билеты в собственной валюте, чтобы обеспечить приблизительную стабильность продаж, а это ведет к падению дохода. Более того, в то время как затраты на оборудование и топливо в местной валюте снижаются, расходы на рабочий персонал, косвенные и другие издержки остаются на постоянном уровне. В итоге денежные поступления в компанию падают при снижении курса доллара США и растут при его повышении.
С учетом этого факта, контракт на покупку самолетов включал естественное хеджирование. При укреплении доллара США денежные потоки компании, не связанные с контрактом, возросли бы, но одновременно повысилась бы и стоимость контракта. Транзакционное хеджирование фактически нейтрализовало естественный хедж и по сути было неправильным. На самом деле риск компании увеличивался.
Между тем, реальные события развивались следующим образом: доллар США достиг пиковой отметки в феврале 1985 г., а к концу года упал на 40% от этой отметки. Когда хедж закрывался по текущей рыночной стоимости, операционные денежные потоки компании в тот момент были снижены, и к этому добавились крупные убытки по валютной позиции.
Таким образом, хеджирование контрактов не всегда приводит к выравниванию денежных потоков.
Менеджмент конкурентного риска
Даже если фирма полностью прохеджировала свой контрактный риск, она может столкнуться с долгосрочным конкурентным риском. Он возникает потому, что изменения валютного курса могут изменить будущие доходы и издержки компании, то есть общие денежные потоки, не связанные с отдельными сделками. Измерение этого типа риска требует долгосрочного рассмотрения рыночных позиций фирмы, на конкурентоспособность которых (по издержкам и ценам) могут воздействовать изменения валютного курса.
Таким образом, фирма сталкивается с конкурентным риском в тот момент, когда она инвестирует деньги для работы на рынке с сильной иностранной конкуренцией или для получения товаров и сырья за границей. Такие инвестиции включают развитие новых продуктов, сети распределения, заключение иностранных контрактов на поставку, а также создание производственных мощностей. В этих случаях валютный контрактный риск появится позднее, когда фирма начнет осуществлять валютно-детерминированные покупки и продажи.
Стратегия менеджмента валютно-экономического риска нацелена на защиту прибыли компании в национальной валюте. Однако конкурентные риски являются долгосрочными и не могут быть покрыты единственно с помощью финансовых хеджинговых техник. Такие риски требуют долгосрочных корректировок всей стратегии работы компании.
Поэтому в той же степени, в которой изменения валютного курса ведут к изменению относительных цен, будут изменяться и конкурентные позиции фирмы. Причем фирма должна применять скорее упреждающие стратегические альтернативы, чтобы получить конкурентные международные преимущества.
МИНИМИЗАЦИЯ ВАЛЮТНЫХ РИСКОВ
Колебания курсов валют могут быть благоприятными и приносить прибыль компании или быть неблагоприятными и приносить убытки. Финансовый менеджер компании может придерживаться мнения, что с учетом долгосрочной перспективы эти прибыли и убытки будут перекрывать друг друга. Такое отношение к риску считается нейтральным: компания является толерантной к риску. Нейтральное отношение к риску может быть приемлемым, если потенциальные прибыли или убытки по нему относительно малы по сравнению с оборотами компании.
Если потенциальная прибыль/убыток от валютного курса составляет значительную долю ожидаемой прибыли по планируемой операции, то компания будет относиться к риску гораздо более внимательно и искать пути к управлению им. Менеджмент риска включает:26
• использование всех возможных средств для избежания риска, приводящего к значительным убыткам;
• контроль риска, если нет возможностей избежать его полностью, максимальное уменьшение суммы вероятных убытков;
• сознательное согласие на риск или даже его преднамеренное увеличение в случае, если есть признаки благоприятного движения курса.
26D. Levi Maurice. International Finance: The Market & Financial Managemant — N.Y., 1990.-p.241.
Мировая практика располагает широким набором средств, помогающих либо избежать валютного риска, либо его контролировать. К сожалению, такие методы управления валютными рисками зачастую недоступны российским участникам внешнеэкономической деятельности.
Охарактеризуем кратко основные стратегии, позволяющие финансовому менеджеру нейтрализовать валютные риски.
Стратегии, позволяющие минимизировать валютные риски
Стратегия опережений и запаздываний («leads & lags»)
Стратегия «leads & lags», предполагающая свободу выбора даты платежа, наиболее приемлема в отношениях между двумя фирмами, которые тесно связаны друг с другом, так как наличие общих целей помогает найти наиболее выгодный вариант взаиморасчетов. Более того, постоянный денежный поток между такими фирмами просто обязывает их использовать эту стратегию, так как она дает им возможность точно просчитывать объемы финансовых потоков между фирмами на определенную дату, и, следовательно, опосредованно влиять на платежеспособность каждой фирмы. Однако все это требует наличия единых целей и четкой согласованности действий.
Наиболее эффективно стратегия «leads & lags» используется, когда материнская фирма имеет полный контроль над своими дочерними компаниями и филиалами, так как растягивание сроков платежа может привести к заметному ухудшению финансового состояния одной из фирм-участниц договора, но не в ущерб общему состоянию дел всей корпорации.
Очевидно, что если соглашение «leads & lags» заключается с компаниями, которые не на все 100% принадлежат МНК, то остальные акционеры не согласятся с уменьшением своих прибылей. Это говорит о том, что заключение такого соглашения между двумя независимыми фирмами требует всесторонней аналитической проработки и определения дополнительных соглашений, компенсирующих убытки одной из сторон.
МНК широко используют стратегию «leads & lags», так как это является одним из способов ухода от налогов.27 Дочерняя компания, неся убытки, сокращает свою налогооблагаемую базу, в то время как материнская фирма получает прибыль, то есть налицо уменьшение налогооблагаемой базы дочерней фирмы и перевод валютных средств за границу в обход национального законодательства. Необходимым условием для эффективного использования стратегии «leads & lags» является возможность материнской фирмы разработать такую технику, которая могла бы способствовать распределению прибыли и контролированию инвестиционных потоков в имущество филиалов в наиболее рентабельной форме для МНК в целом.
27ibid. — p. 57.
Использование стратегии «leads & lags» не только в целях уменьшения валютного риска, но и для ухода от налогов зачастую ограничивается государством. Рамки такого ограничения во многом зависят от внешней политики страны, то есть государство подходит к этому вопросу преференциально.
Стратегия разделения риска
Альтернативной стратегией управления валютными рисками между иностранными компаниями, имеющими долгосрочные деловые связи, является так называемая техника разделения рисков.
Разделение рисков — это соглашение между компаниями, заключенное в форме договора, в котором покупатель и продавец соглашаются взять на себя определенную часть потерь, связанных с колебанием валютных курсов, независимо от того, какие потери компании понесли в действительности.
Таким образом, если компании рассчитывают на долгосрочные взаимовыгодные отношения, и флуктуации валютного рынка не могут значительно повлиять на их финансовое состояние, то использование стратегии разделения рисков будет способствовать увеличению торгового оборота между компаниями, предсказуемости финансовых потоков и т. д.
В качестве примера рассмотрим случай, когда американская компания производит автомобили и при этом импортирует часть комплектующих из Японии.
Год за годом колебания валютного курса приводят к тому, что одна компания получает прибыль за счет партнера, и, если колебания курса будут очень значительными, то какая-либо из сторон может прервать отношения. Одним из решений этой проблемы для американской и японской компаний будет являться соглашение о том, что все покупки американской стороны будут проводиться в японских иенах до тех пор, пока обменный курс будет варьировать в пределах от 115 до 125 японских иен за доллар США. Если курс находится на этом уровне, американская сторона согласится нести возможные валютные риски. Однако, если курс упадет ниже указанного предела, стороны, в соответствии с договором, разделят убытки пополам.
Так, например, американская фирма должна оплатить счета на сумму 25.000.000 японских иен за март. Если спот-курс на дату платежа составит 110 японских иен за доллар США, то есть японская иена подорожает, то стоимость покупаемых запасных частей для американской фирмы вырастет. Так как этот курс будет находиться ниже оговоренного предела, то японская фирма, в соответствии с условиями договора, возьмет на себя часть убытков. Однако в расчет берутся только убытки, вызванные падением курса ниже указанного предела. В соответствии с условиями договора, американская компания выплатит следующую сумму:
Оплата частей американской компании в японских иенах будет калькулироваться с учетом обменного курса 112,50 японских иен за доллар США, то есть японская сторона возместит своему партнеру 5.050 долларов США. При спот-курсе на дату платежа, равном 110 японских иен за доллар США, американская компания должна была бы заплатить 227.272 долларов США, но согласно договору о разделении рисков между партнерами, американская сторона заплатит в действительности всего лишь 222.222 долларов США, сэкономив 5.050 долларов США. Обе стороны, следовательно, несут затраты и получают прибыли, если колебания курса выйдут за оговоренные пределы, не только при росте курса японской иены, как в данном примере, но и при его падении (если спот-курс составит 130 японских иен за доллар США).
Стратегия разделения рисков используется для того, чтобы смягчить отрицательное влияние изменения валютных курсов на финансовое состояние партнеров. Конечно, постоянное удешевление одной валюты будет требовать очень частого пересмотра условий договора о разделении риска, но это необходимо. В мировой практике договора о разделе риска заключаются уже на протяжении 50 лет. Они существовали и при Бреттон-Вудской системе.
Рассмотренные выше способы относятся к способам «естественного хеджирования». При этом заключение соглашения о разделе рисков является самым экономичным и эффективным. Использование соглашений такого рода может оказать большую помощь российским компаниям, участвующим в международной торговле, так как появляется возможность застраховать себя от валютных рисков относительно дешево и не прибегая к услугам еще не развитого рынка фьючерсов, форвардов, опционов и т. д.
Реинвойсинговые центры
Реинвойсинговый центр — это отдельный филиал МНК, который централизованно занимается всеми валютными рисками, возникающими в ходе международной торговли.28
28 ibid.-p.59.
Рассмотрим следующий пример. Допустим, филиал МНК, производящий товары, продает их филиалу, который занимается дистрибьюцией, но продажа происходит не напрямую, а через посредника — реинвойсинговый центр. Таким образом, товары как бы сначала продаются реинвойсинговому центру (в данном случае идет только движение документов, товар как был на складе, так там и находится), а затем центр перепродает товар филиалу, занимающемуся дистрибьюцией. Таким образом, центр фактически вовлечен только в документооборот.
На рис. 6.12 показан пример действия реинвойсингового центра транснациональной корпорации, имеющей филиал, занимающийся производством в стране А, и филиал-дистрибьютор в стране Б. Филиал-производитель получает по своим счетам в национальной валюте, филиал-дистрибьютор покупает товар также в валюте своей страны, а все вопросы, связанные с пересчетом валют, решаются в реинвойсинговом центре.
Обычно ценой перепродажи товаров является цена производителя, переведенная в валюту филиала-дистрибьютора по форвардному курсу на день поставки реальных товаров, хотя возможны различные вариации. Но, чтобы избежать обвинения в укрывательстве прибыли от налогов (а это возможно сделать при помощи спланированного перераспределения затрат), многие центры, «перепродавая» товар, включают в его цену небольшой комиссионный процент как плату за услуги.
Для реинвойсинговых центров необходимо избегать любых торговых операций с резидентами страны, где зарегистрирован центр, для того, чтобы сохранять за собой статус нерезидента. Хотя юридический статус нерезидента в разных странах трактуется по-разному, часто иностранные финансовые компании, не вовлеченные в местный бизнес, имеют ряд налоговых и других льгот.
Так, фирма-нерезидент может иметь больший доступ на внешний валютный рынок, чем местные фирмы; она имеет больше прав для работы с такими инструментами мирового рынка, как еврооблигации, евроноты и т. д.; она имеет возможность открывать счета и брать кредит за границей, что в большинстве случаев запрещено для резидентов.
МНК получает следующие выгоды от создания реинвойсингового центра:29
1. Создание центра позволяет сосредоточить управление валютными рисками при внутрикорпоративной торговле в одном месте. Менеджеры центра напрямую занимаются всеми проблемами, связанными с хеджированием рисков, и выбирают наиболее подходящую стратегию страхования. Большой оборот по сделкам в различных валютах и по всему миру позволяет менеджерам выбирать наиболее приемлемый курс обмена за счет покрытия одних сделок другими.
Рис. 6.12. Структура реинвойсингового центра
2. На базе форвардных курсов центр определяет стоимость товара на определенную дату, позволяя, тем самым, дочерним компаниям точно рассчитывать свои будущие расходы. Благодаря этому филиалы-дистрибьюторы имеют возможность устанавливать твердые цены на товар и защищать себя от риска отказа клиента подтвердить предварительную оферту на покупку товара из-за новых цен. Таким образом, филиал-дистрибьютор, благодаря реинвойсинговому центру, может полностью сконцентрироваться на маркетинговой деятельности, не заботясь о проблемах, связанных с валютными курсами.
3. Центр также занимается управлением денежными потоками между филиалами, что позволяет всем филиалам корпорации вести расчеты только в национальной валюте. Наличие же разнонаправленных потоков различных валют дает возможность хеджировать только непокрытые валютные транзакции.
Главным недостатком использования реинвойсинговых центров являются те расходы, которые несет корпорация по их содержанию. Фактически создается еще один филиал со своей бухгалтерией, офисом и персоналом и т. п. Центр должен иметь полный объем информации о правовом законодательстве каждой отдельной страны, о том, какие необходимо платить налоги, какие существуют национальные особенности расчетов с иностранными клиентами. В целом, реинвойсинговый центр может оказаться слишком дорогим и, следовательно, ненужным.
29Т. Bachman.Thc Corporate Finance Blue Book.- N.Y., 1993. — p. 151.
Хеджирование валютных рисков методом структурирования встречных валютных потоков
Смысл данной стратегии заключается в том, чтобы валютные обязательства или требования компании были покрыты. Таким образом, для любого денежного потока должен существовать встречный поток в той же валюте, закрывающий открытую валютную позицию компании.
Такая стратегия наиболее часто используется экспортерами.
Американский экспортер, поставляющий товары в Канаду, может взять кредит на канадском рынке капитала. Это позволяет американской фирме заранее знать сумму предстоящих платежей и доходов, а также застраховаться от валютных рисков. Однако проведение этой стратегии возможно только в условиях стабильности и предсказуемости финансового рынка, когда риск неплатежей практически отсутствует.
Список вариаций данной стратегии хеджирования может быть бесконечен.
Так, второй альтернативой для американской фирмы является поиск потенциального поставщика компонентов или материалов в Канаде. Третья альтернатива подразумевает так называемое «переключение» потоков, то есть поиск возможностей оплачивать услуги третьего партнера канадскими долларами. К примеру, мексиканская фирма имеет обязательства в канадских долларах, и оплата ее товара канадской валютой решила бы для обеих компаний проблему хеджирования (рис. 6.13).30
30ibid. - p. 153.
Валютные свопы
Валютные свопы могут быть использованы в качестве инструмента страхования среднесрочных и долгосрочных валютных рисков, выступая при этом как альтернатива форвардному контракту в случае, если его нельзя использовать.
Рис. 6.13. Схема структурирования встречных валютных потоков
Одним из способов хеджирования посредством свопа является метод фиксации форвардных процентных ставок. Между банком и компанией заключается соглашение, согласно которому компания вкладывает деньги на валютный депозит, а банк предоставляет компании заем в национальной валюте. Каждые шесть месяцев происходит взаимная выплата процентов, которые являются либо фиксированными, либо рассчитываются, исходя из ставки по межбанковским процентам плюс фиксированный процент. Потери компании на разнице процентов рассматриваются как плата за своп-операцию.
Мировая практика знает много способов хеджирования валютных рисков с помощью своп-операций.31 В самом простом случае своп-операция организуется при участии двух фирм, занимающихся международной торговлей, и банка-своп-дилера.
31Л. Siposs. International Business, ManageiTierit& Productivikty. — N.Y., 1990. — p. 57.
Предположим, что японская компания занимается экспортом в США, а для приобретения оборотных средств пользуется кредитами японских банков. Однако японской компании предпочтительнее брать кредит в долларах США, чтобы таким образом застраховать себя от части валютных рисков, тем более, что постоянные доходы в валюте позволяют фирме возвращать займы сразу, не неся потерь при конверсии.
Предположим далее, что японская фирма мало известна на американском рынке кредитов, поэтому доступ к относительно дешевым кредитам для нее закрыт. Кроме того, оперировать на незнакомом для фирмы рынке в чужой стране довольно сложно. Одним из способов, который может помочь фирме получить долларовый кредит, является участие в валютной своп-операции.
Японская фирма может обменять свои долги в японских иенах на долларовые долги американской фирмы, то есть выполняется то условие структурирования долга для японской компании, которое устраивает ее наилучшим образом.
Своп-дилеры устраивают большинство своп-операций по принципу «слепого базиса»; это означает, что фирмы, обменявшиеся долгами, могут не знать о существовании друг друга. В данной ситуации для участников сделки риск невыполнения партнером своих обязательств минимален. Своп-дилер, являющийся профессионалом на рынке кредитов, не только работает с надежными партнерами, но и, обслуживая большое количество клиентов, имеет возможность наиболее рационально сочетать разнонаправленные денежные потоки.
Аргументы «за» и «против» страхования валютных рисков
Компания, в обороте которой значительную часть занимают сделки в иностранной валюте, является чувствительной к валютному риску. Это означает, что движение денежных средств компании зависит от изменения валютных курсов. Многие фирмы, основываясь на теории финансового менеджмента, пытаются управлять валютными рисками или, иначе говоря, страхуют себя от колебаний валютных курсов. Страхование (хеджирование) предполагает, что компания занимает такую позицию по отношению к риску, которая позволяет элиминировать влияние изменений курса валюты на стоимость имущества или контракта и определить будущие финансовые потоки. Таким образом, хеджирование защищает владельца активов и обязательств в иностранной валюте от потерь. Но это не является ответом на вопрос, что выигрывает фирма от хеджирования.
Рыночной ценой компании, согласно финансовой теории, является чистая настоящая стоимость всех будущих финансовых потоков. Ожидаемый финансовый поток, в силу неопределенности будущего, не может быть спрогнозирован со 100% вероятностью. Если предполагаемая валютная стоимость многих из этих финансовых потоков зависит от изменений валютного курса, то компания, которая занимается хеджированием, сокращает колебания их будущей стоимости. Следовательно, валютный риск может быть определен как отклонение величины ожидаемого движения денежных средств, вызванное колебаниями валютного курса.
Хеджирование уменьшает валютный риск. Однако уменьшение риска не означает увеличение стоимости или рост рентабельности компании. Поэтому возникает вопрос: «Является ли уменьшение флуктуации денежных потоков достаточной причиной для того, чтобы заниматься управлением валютными рисками?».
Существует много аргументов за хеджирование и столько же против него.
Аргументы против хеджирования валютного риска следующие:32
• Инвесторы, вкладывая деньги в ту или иную компанию, должны представлять, с какими рисками она сталкивается и, следовательно, согласны нести эти риски. Поэтому страховаться от потерь должны сами акционеры с помощью диверсификации портфеля своих инвестиций.
• Хеджирование рисков не увеличивает рыночной стоимости компании, а как раз наоборот, вовлекая денежные ресурсы в процесс страхования, менеджер способствует ее уменьшению.
• Финансовый менеджмент риска часто проводится за счет акционеров. Если компания имеет цель максимизировать доходы акционеров, то хеджирование не всегда позволяет этого добиться.
• Менеджеры не могут со 100% гарантией предвидеть изменения рынка. Если рынок находится в состоянии равновесия, то ожидаемая текущая чистая стоимость хеджирования равна нулю.
• Затраты на Хеджирование в завуалированной форме включаются в себестоимость продукции фирмы.
32М. Kritzman. About Hedging // Financial Analysis Journal. Sep.—Oct., .1993. — p. 47.
Аргументы за хеджирование, связанные со страхованием валютного риска, следующие:33
• Уменьшение валютного риска приводит к предсказуемости будущих денежных потоков, и, следовательно, способствует эффективности финансового планирования компании.
• Хеджирование валютного риска способствует тому, что чистые поступления компании не упадут ниже определенного минимального уровня. Фирма должна планировать движение денежных средств таким образом, чтобы на определенную дату хватало средств и на текущую деятельность, и на выплату долгов. Исходя из этого формируется минимально необходимая потребность в денежных средствах, падение ниже этой точки нежелательно для компании.
• Менеджеры всегда располагают большим объемом информации о финансовом положении дел, уровне риска и норме прибыли, чем акционеры и другие инвесторы.
• Рынок, в силу структурного и институционального несовершенства, чаще разбалансирован, чем находится в равновесии. Менеджеры обладают необходимой информацией о том, какие преимущества и неудобства создает такое состояние рынка для компании.
33Richard М. Levich. The Merits of Active Currency Risk Management // Financial Analy
sis Journal. Sep.-Oct,, 1993. - p. 96.
Таким образом, проблема страхования валютного риска должна решаться на уровне общего финансового менеджмента. Поэтому принимать решение о страховании валютных рисков нужно только в рамках общей стратегии управления рисками, исходя из степени вовлеченности компании в международную торговлю, стратегических целей финансового менеджмента и целей руководства.
В целом, валютный риск должен быть идентифицирован и оценен, должна быть определена степень его влияния на финансовые результаты деятельности компании. Лишь затем решается вопрос о том, насколько необходимо ограждать компанию от отрицательных влияний колебаний курсов и какими способами это сделать.
ПРАКТИКА ОЦЕНКИ ВАЛЮТНЫХ РИСКОВ
Западные компании уже давно оценили значимость для существования и жизнедеятельности фирмы умения оценивать величину валютного риска и управлять ею. В любой крупной западной компании есть менеджер по валютному риску. Более того, управление валютным риском является частью стратегической линии компании, и в организационной структуре фирмы существует подразделение, систематически отслеживающее валютный риск, идентифицирующее его и применяющее стандартные процедуры по его устранению.
Усиление валютной неустойчивости финансовой системы при введении плавающих валютных курсов сделало актуальным вопрос о централизации управления валютным риском на уровне всей корпорации.
Так, французская автомобильная монополия Peugeot еще в 1981 г. создала специализированную компанию, которая занимается управлением валютными рисками группы и осуществляет все ее валютные и денежные операции.
Российские же предприятия, имеющие не столь богатый опыт работы на внешнем рынке, только на своих ошибках начинают понимать важность учета в повседневной деятельности фирмы и, тем более, в перспективе движения курса валюты, понимать, что конкурентоспособность компании на мировом рынке требует от нее качественно нового подхода к финансовому анализу деятельности фирмы, заставляя подстраиваться под международные стандарты и правила игры. Поэтому финансовый менеджмент любой компании рано или поздно станет перед вопросом управления финансовыми рисками, в том числе и валютными. Многие российские компании уже активно рассматривают данный вопрос.
В целом, в России валютным рискам не уделяется должного внимания. Это связано со следующими обстоятельствами. .
Во-первых, руководство многих компаний не имеет достаточных знаний для управления валютными рисками. Постановка финансового менеджмента осуществляется на крайне низком уровне, не существует никакого долгосрочного планирования движения денежных средств. Страхование же валютных рисков целесообразно только после точной постановки целей. Компания может проводить хеджирование в рамках общей финансовой стратегии, направленной на снижение затрат и себестоимости продукции, анализа.будущих финансовых потоков. Или же, наоборот, компания пытается с помощью различных финансовых инструментов извлечь прибыль из колебания валютных курсов или просто сократить возможные потери от изменения курса.
В первом случае перед компанией стоит задача управления всеми типами валютных рисков, а во втором — поиск возможности спекулировать на разнице курсов с попутным ограждением себя от влияния транзакционного риска.
Во-вторых, многие компании страхуются от валютных рисков без должного анализа ситуации, расчета стоимости альтернатив хеджирования и т. д. Целью хеджирования для финансового менеджера ставится экономия на валютном курсе, то есть компания включается в спекулятивные игры на валютном рынке. Сколько будет стоить само хеджирование и каков риск проигрыша в спекулятивной игре чаще всего не рассматривается.
В-третьих, рынок фьючерсов и опционов в РФ недостаточно развит и, как следствие, инструменты этого рынка не могут широко использоваться для хеджирования валютного риска.
В-четвертых, динамика курса доллара США в РФ зависит от целого ряда скрытых факторов, которые предвидеть практически невозможно. Любое постановление правительства РФ или Центробанка может сменить тенденцию движения курса доллара США на противоположную.
Таким образом, в большинстве российских компаний вопрос постановки управления валютными рисками рассматривался либо поверхностно, либо вовсе игнорировался. Поэтому важно определить тот круг задач, которые появляются на начальном этапе страхования валютных рисков. Среди них выделим следующие:
1. Оценка необходимости управлять валютными рисками.
Решение вопроса о необходимости управления валютными рисками, а именно страховании от курсовых потерь, полностью зависит от позиции руководства компании. Надо знать все аргументы, чтобы ясно представлять, насколько компания нуждается в хеджировании.
2. .Определение круга проблем, связанных с прогнозированием динамики валютного курса.
Работа с валютным риском начинается с его идентификации и оценки (насколько изменятся будущие финансовые потоки компании в зависимости от роста или снижения курса валюты). Предсказание же таких изменений зависит от достоверности полученного прогноза динамики валютного курса. Финансовый менеджер должен владеть методиками прогнозирования изменений обменного курса.
3. Рассмотрение проблемы постановки целей хеджирования.
Постановка целей зависит от общей финансовой стратегии компании и того круга задач, который стоит перед менеджером при принятии решения о страховании. Компания может стремиться управлять валютными рисками с целью долгосрочного планирования своих финансовых потоков, либо с целью получения максимальной прибыли (уменьшения убытков) от предполагаемого изменения валютного курса. Каждая компания решает для себя данный вопрос самостоятельно. Однако отсутствие должной постановки финансового менеджмента ограничивает возможности компании в использовании колебания валютного курса в свою пользу.
4. Выбор способов хеджирования: сравнение альтернатив.
Каждый способ хеджирования обладает некоторой стоимостью, то есть его реализация связана с определенными затратами, которые компания должна произвести для того, чтобы оградить себя от неблагоприятного движения валютных курсов. Такие затраты определяются не только как реальные расходы, но и как убытки из-за упущенных возможностей. Необходимо оценить будущую стоимость настоящих расходов по страхованию исходя из возможностей их альтернативного инвестирования.
Это необходимо для сравнения альтернатив хеджирования, к примеру, для сравнения стоимости страхования с помощью фьючерсных и форвардных контрактов. Покупая фьючерсный контракт на три месяца, компания платит в качестве страхового депозита определенную сумму денег, которая могла быть использована на производственные цели, либо инвестирована в государственные облигации. Стоимость же форвардного контракта определяется только суммой его исполнения через три месяца. Очевидно, что для сравнения этих двух альтернатив менеджер должен либо форвардный контракт привести к настоящей стоимости, либо затраты на покупку фьючерсов — к будущей.
Проводя аналитическую работу, менеджер должен сравнить не только стоимость альтернатив хеджирования, но и выгодность их использования для компании.
Одни варианты хеджирования позволяют зафиксировать курс на определенном уровне, другие позволяют застраховаться от неблагоприятного движения курса, но не лишают компанию возможности получить доход при благоприятном развитии событий.
В целом, выбор способа хеджирования зависит от комплекса факторов, которые менеджер должен уметь распознать и проанализировать.
5. Разработка оптимальной стратегии хеджирования.
Разработка стратегии — заключительный этап анализа валютного риска и способов хеджирования. Менеджер имеет перед собой всю информацию, достаточную для решения вопроса о хеджировании. Зная цели хеджирования, прогноз динамики валютного курса, альтернативы хеджирования, их стоимость и то предполагаемое влияние, которое эти альтернативы окажут на финансовые результаты деятельности компании, финансовый менеджер разрабатывает оптимальную стратегию страхования. В финансовом менеджменте под оптимизацией защиты от риска понимается разработка способа достижения поставленных целей при минимальных затратах. В этом и заключается искусство менеджера.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
В главе 6 рассмотрены причины неопределенности в деятельности международного менеджера. Показан спектр решений, доступный менеджеру при поиске ответов на вопросы «Где найти источники финансирования для фирмы?», «Как оценить необходимость и стоимость заимствования денежных средств из данных источников?», «Какие возможности имеются у фирмы при инвестировании временно свободных денежных средств?», «Как оценить выгодность вложения средств в различные виды инвестиционных проектов?», «Как определить и измерить риски, с которыми сталкивается фирма при осуществлении операций на внешнем рынке?».
В результате изучения данной главы должно быть сформировано общее представление об особенностях валютно-финансовой среды, в которой работает фирма, и спектре возможностей, имеющихся у финансового менеджера при принятии решений о финансировании и инвестировании денежных средств, страховании. рисков. Также должны быть поняты основные закономерности движения валютных курсов и изменений на финансовых рынках, которые налагают определенные ограничения на принимаемые в компании маркетинговые, производственные, организационные и другие решения.
В данной главе проанализированы валютные риски, которые существенно влияют на процесс принятия любых управленческих решений в организации, вовлеченной во внешнеэкономическую деятельность. Показано, что выбор стратегии хеджирования валютного риска может повлиять на чистый денежный поток компании, а следовательно, отразится на финансовом результате ее деятельности.
Выбор менеджером способа страхования от валютного риска зависит от общей стратегии хеджирования рисков, принятых в данной организации. Если руководство компании считает, что валютный риск должен быть нивелирован, то в организации должен существовать отдел или менеджер по рискам, который анализирует валютную деятельность компании и применяет наиболее предпочтительную методику хеджирования в каждом конкретном случае. Если же руководство компании не заинтересовано в страховании валютных рисков, то финансовый менеджер должен минимизировать риски по отдельно взятым контрактам, используя весь арсенал доступных методик хеджирования. В этой ситуации он не интересуется вопросами оптимизации общих валютных потоков в фирме.
Вся деятельность международного финансового менеджера должна быть согласована с деятельностью других менеджеров компании.
КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
1. Охарактеризуйте сходства и различия в деятельности финансового менеджера и международного финансового менеджера.
2. В чем заключаются особенности современной валютно-финансовой среды?
3. Что понимается под термином «валютный риск» и каковы причины его появления?
4. Что понимается под хеджированием валютного риска и каковы основные инструменты, используемые для этих целей финансовым менеджером?
5. В чем заключается различие между фьючерсными и форвардными контрактами? Какие преимущества и недостатки имеет каждый из этих видов контрактов?
6. Охарактеризуйте опционный контракт. В чем преимущества опционов перед фьючерсами и форвардами?
7. Каковы основные теории используются международным финансовым менеджером в своей работе? В чем их суть?
8. Перечислите основные способы финансирования фирмы, вовлеченной во внешнеэкономическую деятельность.
9. Каковы традиционные источники краткосрочного финансирования фирмы? Перечислите их сравнительные преимущества и недостатки.
10. Что является нетрадиционными источниками финансирования экспорта компании? В каком случае фирма прибегает к их использованию?
11. Перечислите преимущества и недостатки еврооблигационных займов, иностранных кредитов и еврокредитов. Какие фирмы могут рассчитывать на получение каждого из данных источников финансирования?
12. Как определить стоимость заимствования для фирмы различных способов финансирования? Каковы критерии для принятия решений по выбору способа краткосрочного финансирования экспорта?
13. Охарактеризуйте основные источники долгосрочного финансирования фирмы, вовлеченной во внешнеэкономическую деятельность. Перечислите их преимущества и недостатки.
14. Перечислите критерии оценки инвестиционных проектов и их преимущества и недостатки. Какие из приведенных критериев преимущественно используются крупными компаниями, а какие — небольшими предприятиями? Почему?
15. В каком случае иностранный инвестиционный проект одобряется высшим менеджментом компании?
16. Что понимается под оборотным капиталом компании? Каковы основные принципы управления оборотным капиталом международной компании?
17. Что означает термин «бюджетирование капитала»? Каковы основные принципы его составления?
18. Перечислите виды рисков, с которыми сталкивается компания, вовлеченная во внешнеэкономическую деятельность. Как их идентифицировать?
19. Охарактеризуйте инструменты хеджирования транзакционных валютных рисков, обобщите преимущества и недостатки каждого из рассматриваемых инструментов.
20. Какие стратегии применяются международным финансовым менеджером при хеджировании конкурентных рисков?
21. Перечислите основные методы хеджирования бухгалтерских рисков.
22. В чем сущность Международных стандартов учета? Почему российские компании составляют отчетность и в соответствии с российскими бухгалтерскими стандартами, и в соответствии со стандартами МСУ?
23. Какие варианты хеджирования валютно-курсовых рисков доступны международному менеджеру в условиях российского финансового рынка?
24. Какие существуют аргументы «за» и «против» страхования валютных рисков в компании, участвующей во внешнеэкономической деятельности?
ГЛАВА 7
ФИНАНСИРОВАНИЕ ВНЕШНЕЙ ТОРГОВЛИ
ВВЕДЕНИЕ
В главе 6 были рассмотрены основные способы финансирования фирмы как краткосрочного, так и долгосрочного характера. Учитывая, что одними из самых распространенных операций на внешнем рынке являются экспортно-импортные операции, в главе 7 более подробно представлены способы финансирования внешней торговли фирмы, которые применяются в зарубежных странах и могут быть использованы в России. Особое внимание уделено государственным мерам поддержки экспорта. Анализируются ситуации, когда финансовый менеджер может использовать те или иные способы финансирования экспорта. При этом необходимо иметь в виду, что оценка возможных способов финансирования экспорта и связанных с ними рисков может существенно влиять на принятие решений о способ» выхода фирмы на внешний рынок и оценку реализуемых фирмой проектов.
7.1. ФИНАНСИРОВАНИЕ ЭКСПОРТА
ЗАДАЧИ И ФОРМЫ ФИНАНСИРОВАНИЯ ЭКСПОРТА
Экспортное финансирование — привлечение, обеспечение и использование финансовых средств в целях осуществления экспортной сделки.
В основе такой сделки может лежать не только торговля товарами народного потребления, но и поставка машин и оборудования, продажа нематериального имущества (права, лицензии).
Экспортное финансирование должно быть связано непосредственно с конкретным договором о поставке товаров и услуг, в котором урегулированы права и обязанности продавца (поставщика) и покупателя (подрядчика).
При финансировании экспорта используются практически все формы кредитов, которые применяются для внутренней торговли. Образовались и особенные формы финансирования, которые находятся в тесной связи с предоставленными иностранному партнеру условиями платежа (рис. 7.1).
Рис. 7.1. Формы финансирования экспорта
Финансирование экспорта может быть получено обычными или нетрадиционными методами и предоставляется банками, небанковскими организациями или государственными учреждениями. Различные методы финансирования экспорта представлены в обобщенном виде в табл. 7.1.
Таблица 7.1. Основные способы финансирования экспорта
Виды финансирования
Обычные или традиционные методы финансирования
Нетрадиционные методы финансирования
Краткосрочное (оборотный капитал)
1.1. Необеспеченный овердрафт в национальной или иностранной валюте
1.2. Авансы под инкассо
1.3. Учет или покупка векселей/чеков банком
1.4. Акцептные кредитные
линии
1.5. Авансы покупателя
1.1. Экспортный факторинг
1.2. Кредиты экспортных
посредников
1.3. Финансирование через комиссионные фирмы
Среднесрочное
2.1. Ссуда в национальной валюте
2.2. Ссуда в иностранной валюте
2.3. Кредит специального учреждения
2.1. Форфейтинг
2.2. Лизинг
2.3. Международные кредитные
союзы
2.4. Встречная торговля
Долгосрочное
3.1. Выпуск еврооблигаций
3.2. Кредит покупателю
3.3. Проектное финансирование
3.1. Выпуск акций
КРАТКОСРОЧНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ
Краткосрочно (в общем случае до 12 месяцев, чаще — до 90 дней) в рамках внешней торговли финансируются периоды, необходимые для изготовления и/или закупок товара, его транспортировки, продажи и оплаты.
Экспортер может получить овердрафт двух видов: в национальной и в иностранной валюте. Вероятность получения кредитования по овердрафту возрастает, если экспортер имеет полис по страхованию экспортного кредита для уменьшения риска понести потери при отказе зарубежного покупателя от платежа.
Финансирование оборотного капитала путем учета векселей или чеков возможно в том случае, если экспортер продает свои товары на условиях открытого счета, инкассо или документарного аккредитива с акцептом тратт. При этом клиент немедленно получает кредит (или платеж) за свои экспортные долги, хотя банк оставляет за собой право регресса к клиенту в случае отказа от платежа зарубежным покупателем. При использовании данного вида финансирования экспортер должен предоставить в банк залоговое письмо, в котором он закладывает банку все векселя в качестве обеспечения; банк держит их на счете клиента вне зависимости от того, были ли они учтены или авансированы, и разрешает учитывающему банку в случае отказа от платежа по векселю распоряжаться товарами немедленно, без получения согласия экспортера.
Экспортер, регулярно продающий товары за границу, может получить учетную кредитную линию с возобновляемым лимитом, то есть банк будет учитывать все векселя экспортера вплоть до максимального лимита кредита на любое определенное договором время. Преимуществом данного способа финансирования является его относительно низкая стоимость по сравнению, например, с индивидуальным инкассо. Это связано с тем, что банк обрабатывает в массовых масштабах векселя, подлежащие оплате различными иностранными клиентами многих экспортеров в одной стране. Экспортер также может договориться с банком о будущих обменных курсах форвард, если будущие поступления можно учесть заранее. К недостаткам данного способа финансирования относится то, что экспортёр не знает, заплатил ли ему иностранный покупатель до того, когда отказ от оплаты станет очевидным и банк предпримет действия по регрессу. Это означает, что экспортер может продолжать выполнять отгрузки клиентам, которые впоследствии могут оказаться плохими плательщиками. Получив учетный источник кредитования от своего банка, экспортер ограничивает возможности получения ссуды другими путями.
Авансы под инкассо банк предоставляет экспортеру, когда последний просит банк провести инкассо от его имени. Максимальный размер аванса определяется в каждом конкретном случае в зависимости от оценки банком величины кредитного риска и обычно не превышает 80-85% суммы тратты. После того как тратта будет оплачена покупателем, при расчетах с экспортером банк вычитает причитающуюся ему комиссию за услуги, процент за кредитование и сумму аванса, а разницу возвращает экспортеру. Банки применяют такие авансы только к надежным иностранным покупателям, обычно постоянным клиентам экспортера. При этом банк обычно требует от экспортера залоговое письмо. В этом случае, хотя банк и не становится собственником векселя, он будет иметь право регресса к экспортеру, если иностранный покупатель не выполнит обязательств по векселю или откажется платить.
Акцептные кредитные линии представляют собой соглашение, в соответствии с которым банк согласен акцептовать векселя, выписанные экспортером, под обеспечение в виде торгового векселя, причем срок оплаты торгового векселя должен быть более ранним или совпадать со сроком погашения ссудного векселя, акцептованного банком. При этом экспортный контракт, как правило, должен покрываться страхованием экспортного кредита.
Схема действия акцептной кредитной линии следующая.
Экспортер договаривается с банком об акцепте векселя, выписанного экспортером на сумму до 90% от соответствующих торговых векселей. Экспортер продает товары иностранному покупателю и передает торговый вексель, выписанный на покупателя, и отгрузочные документы в банк для проведения документарного инкассо. Далее экспортер выписывает срочный вексель на банк на сумму 90% от суммы торговых векселей. Банк акцептует этот вексель, экспортер учитывает вексель и получает деньги.
После проведения банком инкассирования он получает деньги от иностранного покупателя, которые используются для оплаты дружеского векселя при наступлении срока его погашения, а остаток, за вычетом платы за инкассо, выплачивается экспортеру.
Период, в течение которого акцептный источник кредитования может быть доступен, иногда достигает пятилетнего срока и определяется условиями соглашения между банком и клиентом. В течение этого периода клиент может выписывать векселя на банк вплоть до лимита кредита.
К преимуществам акцептных кредитов для клиентов банка относятся возможности учета векселя по более низкой учетной ставке, чем ставка, применяемая для учета торговых векселей. Поэтому обычно акцептные кредиты являются дешевыми источниками краткосрочного финансирования для клиента, даже если банк взимает плату за акцепт при предоставлении этой услуги.
К недостаткам данного способа финансирования относится значительность суммы акцептного кредита, а также остающееся за банком право регресса к экспортеру.
Покупательские авансы имеют место, когда экспортер соглашается оплатить часть стоимости товара (а иногда и 100%) до его фактической отгрузки.
Авансы могут предназначаться как для финансирования заготовки сырья экспортером, так и для производства экспортируемого товара, особенно при закупках оборудования, требующего индивидуального исполнения, а также для обеспечения интересов экспортера в случае нарушения договора импортером.
Поскольку импортер вносит аванс до получения товара или услуг от экспортера, для него возникает кредитный риск в случае невозврата аванса или непоставки товара продавцом. Поэтому импортер обычно требует передачи ему какого-либо обеспечения со стороны продавца. Обычно в виде такого обеспечения выступает гарантия возврата аванса первоклассного банка. Стоимость аванса определяется обусловленной в контракте ставкой в процентах годовых, но чаще она в договоре не указывается и учитывается сторонами при согласовании цены товара.
СРЕДНЕСРОЧНОЕ И ДОЛГОСРОЧНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ
Среднесрочное и долгосрочное финансирование внешней торговли обычно осуществляется в виде банковского финансирования, представленного в разделе 7.2.
Помимо рассмотренных выше возможностей еще одной из форм финансирования экспорта является кредит покупателю, осуществляемый посредством банка, в котором обслуживается экспортер.
Такой кредит предоставляется банком страны-продавца непосредственно покупателю или его банку на сумму заключенного контракта.
<< Пред. стр. 16 (из 30) След. >>
Список литературы по разделу