<< Пред. стр. 120 (из 272) След. >>
Список литературы по разделу
взглядов на рынок акций — как на казино, где це-
ны акций не определяются никакими объективны-
ми экономическими причинами, и как на прекрас-
но отлаженную машину, реагирующую на каждый
значимый экономический сигнал — и реагирующую
правильно?
Доводы в пользу иррациональности рынка акций
восходят к взглядам великого английского экономи-
ста Джона Мейнарда Кейнса8.
Кейнс утверждал, что на рынке акций преоблада-
ет азартная игра вокруг цен, по которым акции мо-
гут быть проданы в течение нескольких предстоя-
щих дней. Он считал, что инвесторы просто-напро-
сго пытаются угадать действия других инвесторов в
отношении продажи акций в ближайшем будущем
и не учитывают ни будущей отдачи от вложений в
активы компаний, ни их инвестиционных возмож-
ностей. Эти рассуждения привели Кейнса к мрачно-
му выводу: «Когда увеличение капитала страны пре-
вращается в побочный продукт деятельности казино,
добра скорее всего от этого не будет»9. Кейнсу в
этом смысле можно верить больше остальных, по-
1 Jonn Maynard Keynes, General Theory of ЬщЛоутегй, Interest and Money,
Hareourt, Brace, New York, 1936, pp. 154-158.
'Ibid, p 159.
скольку он сам был удачливым биржевым инвесто-
ром (или игроком?).
Приверженцы теории эффективного рынка, со
своей стороны, заявляют, что, если цены акций не
отражают всю имеющуюся информацию, создаются
условия для легкой наживы. Если цены акций зани-
жены, проницательные инвесторы будут их скупать,
тем самым повышая на них цену. Те же самые ин-
весторы будут сбивать цены завышенных акций,
продавая их. Таким образом, цены акций будут вы-
ведены на уровни, отражающие будущие доходы
каждой компании. Эта теория подверглась провер-
ке путем поиска признаков того, учитывается ли
имеющаяся информация при ценообразовании. Ес-
ли это так, инвесторы смогли бы заработать при по-
мощи этой информации.
Сначала тесты показывали, что при помощи от-
крытой информации получить доход выше среднего
уровня невозможно. Наиболее распространенный
тест заключается в том, чтобы при помощи данных
о прежних ценах найти правило, позволяющее по-
лучить высокую среднюю норму отдачи. Например,
такое правило, как «Покупай акцию, курс которой
поднимается уже два дня, и продавай ее, если ее
курс уже три дня падает», могло бы стать секретом
успеха.
Однако недавние исследования позволили выя-
вить некоторые отклонения от этого правила. На-
пример, существует «январский эффект» рынка ак-
ций: в среднем цена акций небольших компаний
растет быстрее обычного в начале января. Сторон-
ники теории эффективного рынка полагают, что лю-
ди должны учитывать это явление и активно ску-
пать акции в декабре, чтобы эффект был нейтрали-
зован. Имеются также некоторые свидетельства в
пользу того, что колебания на бирже «чересчур»
связаны с прибылями фирм. Открытие данных ано-
малий дает еще один повод поднять вопрос об эф-
фективности рынка акций.
4. Хеджирование и рынки фьючерсов
Рынки фьючерсов представляют собой важный ин-
струмент для решения проблемы неопределенности
цен. Существуют отлаженные рынки будущих по-
ставок многих товаров и активов, таких, как куку-
руза, пшеница, соевые бобы, бекон, кофе, сахар,
медь, мазут, фанера, британские фунты стерлингов и
казначейские векселя США, цены на которые под-
вержены значительным непредсказуемым колебани-
ям. Фьючерсные рынки получили развитие в конце
70-х — начале 80-х годов. Несколько позже появи-
лись фьючерсные рынки казначейских векселей, не-
которых видов облигаций, фондовых индексов и ма-
зута
25*
354 Часть 4: Рынки факторов производства и распределение доходов
С точки зрения экономической целесообразности
рынки фьючерсов позволяют заинтересованным ли-
цам и организациям снизить уровень риска, связан-
ного с неопределенностью будущих продажных и
покупных цен. Если уровень такой неопределенно-
сти снизится или появятся другие способы сниже-
ния уровня риска, фьючерсные рынки исчезнут, что
уже и произошло с некоторыми из них.
Если взглянуть на финансовую страницу какой-
либо газеты (если не в местной, то уж в «Уолл-
стрит джорнэл» такая обязательно имеется), то
можно увидеть цену на поставку, скажем, пшеницы
в моменты некоторого периода в будущем, причем
этот период может быть растянут на срок до полу-
тора лет. Стандартный контракт на поставку пше-
ницы определяет ее количество (обычно 5000 буше-
лей) и дату будущей поставки. Когда эта дата под-
ходит, продавец, предложивший данный контракт,
обязан поставить оговоренное количество пшеницы
любому лицу, ставшему к тому времени владельцем
контракта.
Хеджеры и спегсулянты
Кто торгует на фьючерсных рынках и почему? На
этих рынках имеются два основных типа участни-
ков: хеджеры и спекулянты. Хеджеры используют
рынок для минимизации ценовых рисков. На рынке
пшеницы хеджерами являются лица, чей основной
бизнес связан с пшеницей; они ее выращивают, пе-
рерабатывают, продают. Такие люди используют
рынок, чтобы получить некоторую определенность
относительно фактических цен, которые им будут
предложены для купли или продажи пшеницы в бу-
дущем Фермер, которому придется продавать пше-
ницу после сбора урожая, не знает, какую цену он
получит за нее в момент продажи. Он может при-
нять решение минимизировать риск, продав неко-
торую часть урожая заранее на фьючерсном рынке,
выдав обязательство поставить товар после сбора
урожая. С другой стороны, пекарь или мукомол мо-
жет захотеть гарантировать себе будущие поставки
по известной цене, поэтому он купит пшеницу се-
годня по определенной цене, назначенной на срок
поставки.
Приведенный пример позволяет сделать вывод,
согласно которому фьючерсные рынки могли бы
служить исключительно в интересах будущих по-
ставщиков и будущих потребителей товаров, кото-
рые используют этот рынок для снижения уровня
риска. Однако на практике подавляющая часть опе-
раций на фьючерсном рынке производится людьми,
которые не видели пшеницу своими глазами ни ра-
зу в жизни, а если партию этого товара доставить к
дверям их дома, они наверняка не будут знать, что
с ней делать. Это спекулянты люди, активно участ-
вующие в рыночных операциях, однако не в целях
снижения риска, связанного с оборотом пшеницы,
Эти люди спекулируют, обещая продать пшеницу,
которой у них сейчас нет, или купить пшеницу, ко-
торая им совсем не нужна Их задача заключается в
том, чтобы получить прибыль при помощи риска.
В табл. 19-4 показано, какие замыслы могут вы-
нашивать два спекулянта пшеницей. Спекулянт А
считает, что пшеница подорожает через 6 месяцев,
т.е. что фьючерсная цена 2,70 долл. за бушель будет
превышена Цена, на которой он спекулирует, явля-
ется будущей наличной ценой, обычной ценой не-
медленной купли или продажи пшеницы. Его инте-
ресует наличная цена пшеницы через 6 месяцев по
сравнению с текущей фьючерсной ценой на пшени-
цу, которая будет поставлена через 6 месяцев. Если
выкладки спекулянта А в табл. 19-4 верны, тогда
каждый бушель пшеницы, купленный им сегодня
для поставки в будущем, обойдется ему в 2,70 дол*.
и может быть перепродан на рынке наличного то-
вара через шесть месяцев за 3,10 долл. В результате
спекулянт А заработает на каждом бушеле 40 цен-
тов. Спекулянт Б полагает, что через 6 месяцев на-
личная цена будет ниже текущей фьючерсной цены,
Поэтому он продает контракт, обязывающий его
поставить пшеницу в. будущем Если его прогнозы
верны, он заработает на каждом бушеле 30 центов.
ТАБЛИЦА 19-4. Прогнозируемые цены на пшеницу и фьючерсные цены
Цена пшеницы в долларах за бушель
Сегодняшняя цена Наличная рыночная
поставки через ц«на, прогнозируемая сегодня
6 месяцев на срок через 6 месяцев
Спекулянт А 2,70 3,10
Спекулянт Б 2,70 2,40
Решения
Купить пшеницу сегодня с поставкой
через 6 месяцев
Продать пшеницу сегодня с поставкой
через 6 месяцев
Глава 19: Факторы неопределенности в экономике 355
фьючерсные цены в качестве прогноза
Этот последний пример представляет собой обоб-
щение. Если у кого-либо (хеджера или спекулянта)
сложится впечатление, что наличная цена в опреде-
ленный момент в будущем станет превышать фью-
черсную цену, у него появится стимул купить на
фьючерсном рынке пшеницу для поставки в тот са-
мый момент, поскольку, если его прогноз сбудется,
он сможет немедленно перепродать пшеницу и по-
лучить прибыль10. Если так будут считать многие, на
фьючерсных рынках возрастет спрос и фьючерсные
цены соответственно возрастут. Аналогичным обра-
зом, если многие сочтут, что будущие наличные це-
ны будут ниже текущих фьючерсных, они начнут
продавать на фьючерсном рынке, сбивая фьючерс-
ную цену. Фьючерсная цена в любой период време-
ни характеризуется тем, что примерно одинаковое
число людей полагает, что она выше или ниже буду-
щей наличной цены. Поэтому экономисты и прочие
специалисты иногда говорят, что фьючерсная цена
представляет собой рыночный прогноз будущих на-
личных цен, причем под рынком здесь подразумева-
ется усредненная точка зрения его участников.
Это положение иллюстрируется следующим при-
мером. В табл. 19-5 приведены цены на овес на Чи-
кагской товарной бирже на 26 февраля 1987 г. Обра-
тите внимание, что до сентября 1987 г. фьючерсная
цена падает. Это происходит потому, что новый уро-
жай начинает постепенно поступать на рынок после
марта и появится там почти в полном объеме к сен-
тябрю Таким образом, количество, поступающее на
наличный рынок, будет увеличиваться, в результате
чего можно ожидать падения наличной цены. Новых
поставок в течение мая нет. Весь овес, проданный
после сентября, придется размещать в хранилищах.
Поскольку хранение обходится дорого, легко пред-
сказать повышение наличных цен в декабре по срав-
нению с сентябрем, а декабрьские фьючерсные цены
соответственно выше сентябрьской цены.
Дают ли фьючерсные цены качественный про-
гноз будущих наличных цен? И да, и нет. Нет, пото-
10 Такой подход несколько упрощает реальное положение дел, поскольку
будущие наличные цены неопределенны, и даже спекулянты в целом не
расположены к риску. Таким образом, они обычно диверсифицируют
свой портфель и не ставят все свое состояние в зависимость от измене-
ния будущих наличных цен.
ТАБЛИЦА 19-5. Фьючерсные цены на овес, 26 февраля
1987 г.
Цена за бушель, долл.
Дата поставки
1,5400
1,4800
1,3450
1,2925
1,3350
Март 1987 г.
Май 1987 г.
Июль 1987 г.
Сентябрь 1987 г.
Декабрь 1987 г.
му что они часто значительно отличаются от факти-
чески преобладающих наличных цен. Это главным
образом отражает присущую рынку неопределен-
ность и изменчивость соответствующих наличных
цен (поэтому, собственно говоря, и появились фью-
черсные рынки). Да, потому что фьючерсные цены
не оказываются все время ошибочными. Иными
словами, в среднем они не выше и не ниже прогно-
зируемых ими будущих наличных цен, однако во-
круг этого усреднения имеется сильная вариация
значений цен. Это полностью соответствует теории
эффективных рынков, поскольку теория гласит, что
нельзя заработать, делая ставку на то, что наличные
цены будут систематически выше или ниже фью-
черсных. Выбрасывая свои деньги на рынок, спеку-
лянты способствуют тому, чтобы фьючерсные цены
отражали имеющуюся информацию относительно
наличных цен в будущем.
? Мы начали данную главу с констатации того,
что все в мире подвержено риску, и далее продол-
жили свои рассуждения, показав неприемлемость
риска для большинства людей. Поэтому нет ничего
удивительного в том, что созданы институты, позво-
ляющие людям снизить уровень риска при помощи
его объединения, распределения и хеджирования.
Страховой и другие рынки рисковых активов очень
велики. И все же имеется много рисков, которых
не в состоянии устранить данные механизмы.
Нельзя застраховаться от ядерной войны или прова-
ла на экзамене, трудно купить облигации, которые
обеспечат безрисковый реальный доход, а фермер
может гарантировать цену, по которой он продаст
свою продукцию, но не может гарантировать, что
эта цена не могла бы быть выше, если бы он не за-
нялся хеджированием.
Резюме
1. Неопределенность пронизывает жизнь экономики.
Люди одновременно и любят рисковать, о чем свиде-
тельствует широкое распространение азартных игр, и
являются противниками риска, о чем свидетельствуют
покупки страховых полисов. Считается, что нерасполо-
женность к риску появляется тогда, когда люди не ви-
дят серьезных оснований, чтобы на него пойти. Нерас-
положенность к риску преобладает над любовью ри-
356 Часть 4: Рынки факторов производства и распределение доходов
сковать в большинстве видов экономической деятель-
ности.
Преобладание нерасположенности к риску означает,
что люди пытаются изыскать пути минимизации нео-
пределенности и что люди, принимающие риск, в
среднем имеют соответствующую компенсацию.
Страхование является одним из основных способов
минимизации риска. Некоторые риски, которым под-
вергаются отдельные лица, не являются риском для
общества в целом, поскольку общий уровень риска
для общества гораздо ниже, чем для отдельного лица.
Системы страхования, вовлекающие большое количе-
ство отдельных лиц, эффективно объединяют индиви-
дуальные риски, например страхование жизни, соб-
ственности и здоровья.
Существуют системы страхования, распределяющие
риск между многими лицами, которые по существу
риску не подвергаются. В качестве примера можно
привести страхование от землетрясения или других
<< Пред. стр. 120 (из 272) След. >>
Список литературы по разделу