<< Пред.           стр. 2 (из 29)           След. >>

Список литературы по разделу

  * Основные типы инвестиций и их классификация.
  * Инвестиционные проекты. Определение и классификация.
  * Этапы и стадии подготовки инвестиционных проектов.
  * Определение и виды эффективности инвестиционных проектов.
  * Методология оценки инвестиций.
  * Стоимость денег во времени и дисконтирование.
  * Норма дисконта и поправка на риск.
  * Основные показатели эффективности инвестиционных проектов и методы их оценки.
  * Учет инфляции при оценке эффективности инвестиционных проектов.
  * Учет неопределенности и риска при оценке эффективности инвестиционных проектов.
  * Некоторые особенности учета фактора времени при оценке эффективности инвестиционных проектов.
 
  * Последовательность выполнения инвестиционных проектов и содержание разделов:
  - общие исходные данные и условия, идея проекта;
  - оценка рынков и мощность предприятия;
  - капиталовложения в основные средства, нематериальные активы предприятия и другие (некапитализируемые) работы и затраты;
  - месторасположение предприятия, стоимость земельного участка или аренды;
  - организационная структура управления предприятием, численность персонала и затраты на оплату труда;
  - накладные расходы;
  - планирование сроков осуществления проекта;
  - финансово-экономическая оценка проекта на разных этапах.
  * Методы расчета оборотного капитала.
  * Приложения:
  - будущая стоимость одного рубля при различных сроках инвестирования и ставках доходности;
  - будущая стоимость аннуитета (накоплений) при стандартном инвестировании в конце каждого периода суммы в один рубль при различных сроках накопления и ставках доходности;
  - текущая стоимость одного рубля (коэффициентов дисконтирования), полученного спустя различное число периодов и при различных уровнях доходности инвестирования;
  - текущая стоимость аннуитета (накоплений) при стандартном инвестировании в конце каждого периода суммы в один рубль;
  - рекомендации по составлению разделов бизнес-плана;
  - информационное обеспечение расчета денежных потоков.
 
 
 1.2. Задачи дисциплины
  Задачи дисциплины "Экономическая оценка инвестиций" - дать студентам необходимые знания, умения и навыки, в том числе:
  - теоретические знания о современных методах разработки бизнес-планов инвестиционных проектов и их экономической оценке;
  - прикладные знания в области разработки бизнес-планов инвестиционных проектов и их экономической оценки;
  - сформировать у студентов представление о видах инвестиционных проектов, основных принципах принятия инвестиционных решений, критериях принятия инвестиционных решений;
  - дать навыки учета фактора времени, для приведения поступлений к единому моменту времени;
  - дать навыки учета неопределенности и риска при оценке эффективности инвестиционных проектов;
  - научить студентов оценивать сравнительную эффективность вариантов инвестиционных проектов;
  - научить учитывать инфляцию в расчетах эффективности.
 
 
  1.3. Связь дисциплины "Экономическая оценка инвестиций" с другими дисциплинами учебного плана
  Разработка бизнес-планов инвестиционных проектов и их экономическая оценка требует знаний практически всех дисциплин учебного плана.
  Взаимосвязь дисциплины "Экономическая оценка инвестиций" с другими дисциплинами представлена на рис. 1.2.
 
 
  Рис. 1.2. Основные связи дисциплины "Экономическая оценка инвестиций" с другими дисциплинами
 2. БИЗНЕС КАК СИСТЕМА ВЗАИМОДЕЙСТВИЯ МЕЖДУ ФИНАНСОВОЙ, ХОЗЯЙСТВЕННОЙ И ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬЮ
 
  После изучения этого раздела вы сможете получить представление:
  - о сферах принятия решений управляющими на предприятии;
  - о структуре бизнеса как системе взаимодействия между финансовой, хозяйственной и инвестиционной деятельностью;
  - об использовании операционного рычага;
  - об использовании финансового рычага.
 
 
 2.1. Сфера принятия решений управляющими на предприятии [37]
  Успешная деятельность, результаты работы и долгосрочная жизнеспособность любого предприятия зависят от непрерывной последовательности разумных решений управляющих. Каждое из этих решений в конечном итоге имеет экономические последствия на деятельность предприятия. В сущности, процесс управления любым предприятием - это серия экономических решений.
  Некоторые решения являются главными, такие, как инвестиции в новое оборудование, заем больших сумм или производство новой продукции. Большинство других решений является частью каждодневного процесса управления всеми подразделениями предприятия. Общим для всех решений является базовый принцип "экономического компромисса", согласно которому перед каждым решением управляющий должен взвешивать получаемые выгоды и издержки.
  Управляющий в общем случае в интересах владельцев предприятия принимает решения по использованию различных ресурсов для получения ожидаемой экономической выгоды. В этом контексте все деловые решения можно отнести к трем основным областям:
  * инвестирование ресурсов;
  * хозяйственная деятельность в результате использования этих ресурсов;
  * приемлемое сочетание собственных и привлеченных (заемных) средств.
  На рис. 2.1 показана взаимозависимость этих трех областей.
 
 
  Рис.2.1. Три основные области принятия деловых решений
 
  Мир бизнеса бесконечно разнообразен - предприятия всех размеров заняты в разнообразных сферах (материальное производство, торговля, финансы и множество услуг) и сильно отличаются своими правовыми, производственными и организационными структурами.
  Но общим для всех предприятий остается определение главной экономической цели разумного управления: запланированное использование ресурсов с целью создания через некоторое время рыночной стоимости предприятия, способной покрыть все затраченные ресурсы и обеспечить приемлемый уровень дохода на условиях, отвечающих ожиданиям по риску владельцев предприятия.
  В конечном счете, создание рыночной стоимости предприятия зависит от правильного управления в трех общих для всех предприятий областях принятия решений:
  * выбор и осуществление инвестиций на основе экономического анализа и управления;
  * осуществление прибыльной хозяйственной деятельности на основе эффективного использования всех ресурсов;
  * финансирование деятельности с сознательной платой за ожидаемые выгоды риском, возникающим при использовании заемных средств.
  Осуществление успешных финансовых альтернативных решений - основная движущая сила в процессе создания стоимости. Чтобы достичь успеха в долгосрочном периоде, нужно точно и последовательно управлять этими альтернативами.
  На рис. 2.2 показана взаимосвязь трех областей принятия решений.
 
 
  Рис.2.2. Процесс создания стоимости
 
  На рис. 2.3 показана необходимость анализа внешней среды (микро и макро) как общего фона конкурентоспособности предприятия. Он отражает интегрированную среду, в которой происходят взаимодействие управленческих решений и осмысление результатов.
 
 
 
  Рис. 2.3. Общий контекст финансово-экономического анализа
 
 2.2. Структура бизнеса как системы
  Решения, принимаемые менеджерами при управлении предприятием, влияют на контролируемые ими ресурсы тем или иным образом. Происходит все это в динамической взаимосвязи. Все решения вызывают движение ресурсов различного характера. Эти движения лучше всего описываются термином "фондовые потоки" (funds flows). Фонды (funds) - это финансовый термин, который обозначает ресурсы, либо вложенные предприятием в виде денежных средств, дебиторской задолженности, запасов, оборудования, либо полученные предприятием в виде займов, товарного кредита, облигаций или акционерного капитала [37].
  Все управленческие решения вызывают изменения в размерах и схеме фондовых потоков. Это относится и к затраченным фондам, и к полученным фондам. В любом успешном бизнесе совокупный эффект от движения фондовых потоков приводит со временем к желаемому созданию рыночной стоимости предприятия.
  Движение фондов вызывает изменение в потоках денежных средств, которые под действием решений управляющих определяют в долгосрочном периоде финансовую жизнеспособность предприятия.
  Простой принцип соотношения притоков и оттоков денежных средств является основой финансово-экономического анализа. На рис. 2.4 изображена общая схема фондовых потоков типичного бизнеса [37]. Прямоугольники и стрелки показывают закрытую систему, все части которой взаимосвязаны.
  Система включает три элемента:
  * инвестиционная стратегия;
  * осуществление хозяйственной деятельности;
  * финансовая стратегия.
  Эти стратегии соответствуют трем сферам управленческих решений [1].
  Схема показывает, как новые инвестиции, добавляясь к общей сумме ранее инвестированных средств, поступают в хозяйственную сферу деятельности.
  В процессе хозяйственной деятельности в результате взаимодействия между такими категориями, как цены, объемы производства и реализации продукции, и различными видами затрат формируется чистая прибыль предприятия. В финансовой сфере деятельности производится распределение этой прибыли между владельцами (дивиденды), кредиторами (проценты). Оставшаяся прибыль реинвестируется для развития производства и вместе с долгосрочной задолженностью составляет потенциал финансирования предприятия, который в виде новых инвестиций вновь поступает в хозяйственную деятельность.
 
 
 Рис. 2.4. Бизнес как система взаимодействия инвестиционной, хозяйственной и финансовой деятельности [37]
  Инвестиционная стратегия [1]. Стратегия в сфере инвестиций является движущей силой любой бизнес-системы. Управляющие должны обеспечить использование имеющихся инвестиций так же, как и новых инвестиций, таким образом, чтобы обеспечить достижение приемлемой экономической отдачи. Одним из показателей, при помощи которых оценивается эта экономическая отдача, является норма прибыли.
  Эта сфера бизнеса охватывает процесс составления смет капиталовложений (capital budgeting), предусматривающий отбор новых альтернативных инвестиционных решений. Принятые инвестиционные решения должны соответствовать не только требованиям обеспечения эффективности хозяйственной деятельности, но и принятой политике предприятия в сфере формирования источников финансирования инвестиционных проектов. В стратегические планы развития предприятия должны включаться не только решения о вложении ресурсов, но и обратные решения, связанные с изъятием средств из оборота (disinvestment). Решение об инвестировании или выводе из обращения ресурсов анализируется на основе подходов, предполагающих расчет чистой текущей стоимости, определение которой мы дадим ниже.
  Хозяйственная (операционная) деятельность [1]. Эта сфера деятельности предприятия предусматривает эффективное использование активов в избранном секторе рынка и поиск приемлемой ценовой политики, обеспечивающей успех в конкурентной борьбе. Операционная деятельность должна обеспечивать эффективность затрат. Частично это зависит от операционного рычага, а именно: воздействия на прибыльность величины и пропорции необходимых условно-постоянных и условно-переменных затрат, произведенных в процессе производства, реализации продукции и обслуживания. Результатом воздействия всех этих факторов является величина операционной прибыли, полученной за определенный период. Операционная прибыль зависит от выбора рынка и конкурентных позиций в сфере ценообразования, от соотношения цен и объемов производства и реализации продукции в условиях конкурентной среды, от эффективности хозяйственной деятельности, от действий управляющих и условий применения операционного рычага.
  Основным оценочным показателем в этой сфере является норма прибыли чистых активов до выплаты налогов и процентов.
  Распределение прибыли [1]. Эта сфера анализа охватывает разделение прибыли по трем направлениям:
  * платежи владельцам предприятия;
  * платежи кредиторам;
  * реинвестирование части прибыли.
  Суммы выплат дивидендов акционерам устанавливаются советом директоров предприятия. Ставка платежей напрямую влияет на величину остающейся прибыли, используемой для реинвестирования и обеспечения роста бизнеса.
  Платежи в виде процентов кредиторам предусматриваются обязательствами по контрактам. Величина процентных платежей является предметом управленческой политики и действий по использованию заемных средств - чем выше доля заемных средств в структуре источников капитала, тем больше требуется средств за счет прибыли для выплаты процентов. Более высокая доля заемных средств в капитале заемщика вынуждает кредиторов повышать ставку процентов для того, чтобы обеспечить компенсацию за более высокую степень риска по выданным ему кредитам.
  Основными показателями, используемыми для оценки управленческих решений в этой сфере, являются коэффициенты выплат по акциям, коэффициенты обеспеченности процентов и дивидендов, а также обеспеченность выплаты суммы основного долга.
  Структура капитала [1]. Эта сфера предусматривает такой выбор и балансирование пропорций между собственным капиталом и заемными средствами в источниках денежных средств предприятия с учетом степени риска и средств, необходимых для обслуживания долговых обязательств, который должен обеспечивать достижение приемлемого уровня рентабельности собственного капитала.
  Ключевым понятием в этой области является финансовый рычаг, который предусматривает разумное использование фиксированной ставки процента по долгам для финансирования инвестированных проектов, приносящих норму прибыли, превышающую ставку процента.
  Основными показателями в этой сфере финансирования являются отношение задолженности к сумме собственного капитала, норма прибыли на собственный капитал и коэффициенты покрытия затрат по обслуживанию долга.
  Предположения, используемые при анализе бизнес-системы
  При рассмотрении модели бизнеса в качестве системы необходимо отметить два основных упрощения, вводимых в наш анализ [1]:
  1. Амортизация не учитывается как таковая, потому что суммы, эквивалентные годовым амортизационным отчислениям, будут инвестированы в каждом году в целях поддержания производительной способности бизнеса, но без обеспечения какой-либо дополнительной прибыли.
  2. Предполагается, что сумма долгосрочной задолженности организации остается неизменной. Мы предполагаем постоянное возобновление первоначального долга (по мере погашения старой задолженности получают новые кредиты).
 
 2.3. Использование рычагов при выполнении инвестиционного проекта [1]
  Понятие "рычаг" имеет отношение к условиям, вызываемым наличием стабильного элемента затрат в сочетании с колебаниями в широких пределах уровня прибыли.
  Операционный рычаг означает, что часть затрат является фиксированными (постоянными) и не зависит от величины колебаний объемов реализации продукции. В результате прибыль повышается или снижается быстрее, чем происходят изменения в объемах.
  Финансовый рычаг имеет место в случаях, когда в структуре источников формирования капитала организации содержатся обязательства с фиксированной ставкой процента. В данном случае происходит эффект, аналогичный применению операционного рычага, т. е. прибыль после уплаты процентов повышается или снижается более быстрыми темпами, чем изменения в объемах выпуска.
 2.3.1. Операционный рычаг
  Все издержки организации на производство и реализацию продукции делятся на условно-постоянные (У.Пос.), не зависящие от колебаний объемов реализации, и условно-переменные (У.Пер.), изменяющиеся в зависимости от объемов производства и реализации продукции (сумма У.Пос. издержек и У.Пер. издержек составляет полную себестоимость продукции).
  Это различие между издержками является базой для проведения анализа точки безубыточного ведения хозяйства. Концепция безубыточного ведения хозяйства может быть выражена в простом вопросе: сколько единиц продукции (или услуг) необходимо произвести и продать в целях возмещения произведенных при этом издержек производства (У.Пос. + У.Пер.)?
  Иначе говоря, должно соблюдаться равенство
 
  , (2.1)
 
  где ? объем продаж, соответствующий точке безубыточности;
  ? цена единицы продукции;
  ? условно-постоянные издержки;
  ? условно-переменные издержки на единицу продукции.
  Формулу (2.1) можно преобразовать к виду
 
  . (2.2)
  Соответственно цены на продукцию устанавливаются таким образом, чтобы возместить все У.Пер. издержки и получить надбавку, достаточную для покрытия У.Пос. издержек и получения прибыли.
  Как только будет продано количество единиц продукции, достаточное для того, чтобы возместить полную себестоимость, каждая дополнительно проданная единица продукции будет приносить дополнительную прибыль (как разница между суммой выручки и себестоимостью). При этом величина прироста этой прибыли зависит от соотношения У.Пос. и У.Пер. затрат в структуре себестоимости
 
  , (2.3)
 где ? балансовая прибыль.
 
  Таким образом, как только объем проданных единиц продукции достигнет минимального количества, достаточного для покрытия полной себестоимости, организация получает прибыль, темпы роста которой выше, чем темпы роста объема. Такой же эффект имеет место в случае сокращения объемов хозяйственной деятельности, т.е. темпы снижения прибыли и увеличения убытков опережают темпы уменьшения объемов продаж.
  Другим способом определения воздействия операционного рычага является использование коэффициента (S), характеризующего отношение прибыли к общему объему продаж (рентабельность продаж), равного
 
  . (2.4)
 
  Подставляя в формулу (2.4) выражение (2.3), получим следующую зависимость:
 
  . (2.5)
 
  Формулу (2.5) можно модифицировать следующим образом:
 
  . (2.6)
 
  Выражение (2.6) показывает, что при увеличении доли У.Пос. затрат происходит уменьшение коэффициента прибыль/выручка (S). Чем больше F, тем больше уменьшение этого коэффициента.
  Изменение в объеме, цене или стоимости единицы продукции будет иметь непропорциональное влияние на S, потому что F является постоянной величиной.
 
  Пример 2.1. Исходные данные.
  Предприятие производит продукт Х. Величина условно-постоянных затрат составляет F=200 млн руб. в год. Максимально возможный объем производства продукта Х составляет 1 000 единиц в год.
  Для простоты предположим, что не существует временного лага между производством и реализацией продукции. Цена единицы продукции составляет Р=750 тыс. руб. Условно-переменные затраты составляют С=250 тыс. руб. на единицу продукции.
  График на рис. 2.5 показывает поведение прямых, соответствующих У.Пер. и У.Пос. затратам, а также выручки от продаж при различных значениях объемов продаж для приведенных выше исходных данных.
  Объем продаж, соответствующий точке безубыточности, равен 400 шт.
 
 
 
 Рис. 2.5. График зон безубыточного ведения хозяйства [1]
 
 Значение прибыли и убытков как функции объемов продаж Объем продаж
 (шт.) 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1 000 Прибыль (+)
 Убыток (?)
 (млн. руб.) ?150 -100 ?50 0 +50 +100 +150 +200 +250 +300
  В точке А (при объеме продаж 400 шт.) достигаются условия безубыточности, когда нет прибыли или убытков. Выручка в этой точке в сумме 300 млн. руб. как раз достаточна для возмещения У.Пос. затрат (200 млн. руб.) и У.Пер. затрат (100 млн. руб.).
  Таким образом, при объеме свыше 400 единиц продукции организация получает прибыль, при меньшем объеме организация получит убытки.
  Определим точку безубыточности теоретически по формуле (2.2):
 
  .
 
 Рассчитаем отношение прибыли к выручке:
 
 
  В связи с применением операционного рычага управляющие имеют возможность влиять на три основных элемента:
  - условно-постоянные затраты;
  - условно-переменные затраты;
  - цену.
 2.3.2. Финансовый рычаг
  Финансовый и операционный рычаги объединяет то, что оба они предполагают использование фиксированной сущности отдельных статей затрат для извлечения из этого дополнительной прибыли. При использовании финансового рычага преимущества обусловливаются возможностью использования заемных средств с фиксированной ставкой процента, что часто позволяет получить норму прибыли выше, чем ставка процента. Такой способ инвестирования позволяет получить норму прибыли, превышающую ставку процента, помогает воспользоваться преимуществом применения заемного капитала для пополнения собственного капитала.
  Рассмотрим формулы для определения финансового рычага:
  - прибыль после уплаты налогов и процентов;
  К - собственный капитал;
  D - долгосрочная задолженность;
  R - норма прибыли на собственный капитал;
  r - норма прибыли чистых активов исходя из прибыли до выплаты процента;
  i - ставка процента;
  (К + D) - чистые активы (капитализация), определяются путем вычитания из общей суммы активов величины текущих обязательств.
  Определим норму прибыли на собственный капитал как:
 
  (2.7)
 
  и норму прибыли на чистые активы как:
 
  (2.8)
 
  Теперь выразим прибыль () в виде разницы отдельных ее компонентов: , что представляет собой величину разницы между нормой прибыли на чистые активы (K+D) и суммой процента исходя из суммы задолженности.
  Тогда формула (2.7) будет выглядеть следующим образом:
 
  . (2.9)
 
  Формулу (2.9) можно преобразовать в следующий вид:
 
  . (2.10)
 
  Формула (2.10) показывает, что эффект финансового рычага выражен позитивным значением отношения задолженности к величине собственного капитала, умноженным на разницу между нормой прибыли чистых активов и ставкой процента.
 
  Пример 2.2. Рассчитаем норму прибыли на собственный капитал для двух вариантов при следующих исходных данных:
 
 Вариант Норма прибыли чистых активов до выплаты процента , % Ставка процента на заемные средства, % А r1 = 20 i1 = 10 В r2 = 20 i2 = 30
  Расчеты нормы прибыли на собственный капитал (R %) произведем для следующих значений соотношений долгосрочных заемных средств (D) к собственному капиталу (K):
 
  ; ; ; .
 
  Вариант А
 R1 % при r = 20%, i = 10% Вариант В
 R2 % при r = 20%, i = 30%
  Результаты работы показаны на рис. 2.6.
 
 
 Рис. 2.6. График нормы прибыли на собственный капитал
 
  Выводы
 
  При рентабельности чистых активов больше чем ставка процента увеличение соотношения долгосрочной задолженности к сумме чистых активов вызывает стремительный рост нормы прибыли на собственный капитал.
  По мере достижения доли долга 100 % в сумме чистых активов, норма прибыли стремится к бесконечности. Рычаг также работает и в обратном направлении.
 
 
 Резюме
  Главной экономической целью разумного управления является создание и увеличение рыночной стоимости предприятия, т. е. увеличение богатства его владельцев.
  Создание рыночной стоимости предприятия зависит от результативного управления в трех общих для всех предприятий областях принятия решений:
  - инвестирование ресурсов;
  - осуществление прибыльной хозяйственной деятельности на основе эффективного использования всех ресурсов;
 - приемлемое сочетание собственных и привлеченных средств.
  Таким образом, бизнес можно представить как систему взаимодействия между финансовой, хозяйственной и инвестиционной деятельностью предприятия.
  Каждой сфере деятельности соответствует своя стратегия:
  - инвестиционная стратегия (сметы капиталовложений, виды инвестиций, акцепты и размещение, прекращение и изъятия вложений);
  - хозяйственная стратегия (использование всех видов ресурсов, выбор целевых рынков, конкурентоспособность, ценообразование, эффективность затрат, операционный рычаг, ликвидность);
  - финансовая стратегия (распределение прибыли, структура капитала, финансовый рычаг).
  Система обладает двумя динамическими элементами в виде операционного и финансового рычагов.
  Операционный рычаг означает, что часть затрат является постоянными и не зависит от объема реализации продукции. В результате темпы роста прибыли растут или падают быстрее, чем темпы изменения объемов.
  Финансовый рычаг имеет место в случаях, когда в структуре источников формирования капитала предприятия имеются привлеченные средства с фиксированной ставкой процента.
  Если рентабельность активов выше ставки процента на привлеченный капитал, то с увеличением задолженности к сумме активов рентабельность собственного капитала возрастает и с приближением задолженности к 100 % стремится к бесконечно большой величине.
  Рычаг также работает в обратном направлении.
 
 Вопросы и задания для обсуждения
  1. Перечислите и охарактеризуйте три основных области принятия деловых решений на предприятии.
  2. Какова главная экономическая цель управления коммерческим предприятием?
  3. От каких основных областей решений зависит создание рыночной стоимости предприятия?
  4. Для чего необходим анализ внешней (микро и макро) среды предприятия?
  5. Охарактеризуйте термин "фондовые потоки".
  6. Изобразите общую схему фондовых потоков типичного бизнеса.
  7. Какие элементы стратегий включает в себя система бизнеса?
  8. Содержание инвестиционной деятельности предприятия.
  9. Содержание операционной (хозяйственной) деятельности предприятия.
  10. Содержание финансовой деятельности предприятия.
  11. Понятия операционного рычага.
 
  Литература
 
  Абрамов А. Е. Основы анализа финансовой, хозяйственной и инвестиционной деятельности предприятия. - М.: АКДИ "Экономика и жизнь", 1994.
  Воронцовский А. В. Инвестиции и финансирования. - СПб: Изд-во Санкт-Петербургского университета, 1998.
  Ковалев В. В. Введение в финансовый менеджмент. - М: Финансы и статистика, 1999.
  Хелферт Эрих. Техника финансового анализа. - М.: Аудит ЮНИТИ, 1996.
 
 3. ОСНОВНЫЕ ЭЛЕМЕНТЫ АНАЛИЗА ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
 
  После изучения этого раздела вы сможете получить представление: